今天港币汇率

来源：外汇头条

3月初，港币逼近7.85港币/美元的弱方兑换保证，香港金管局再度入场维稳港币汇率。

相比2018年4月、5月、8月，此时的外部环境已明显改善。新兴市场货币已然企稳，货币危机的恐慌情绪早已消退；美联储暂缓加息，缩表提上日程，美债收益率也持续下行；中美贸易摩擦阶段缓和，双方有望签署贸易协议；中国的逆周期政策也不断加码，经济显现企稳回升迹象。

但是，令人意外的是外部环境的缓和并没有推高港币，港币反而再度触及弱方兑换保证。

港美利差过大是港币偏弱的主要原因

按照利率平价理论，汇率的走势取决于本外币利率的变动，当本外币利差扩大时，即本币利率提高或外币利率下降，本币走强；当本外币利差收窄时，即本币利率下降或外币利率提高，本币走弱，因而汇率水平往往与本外币利差的变动方向一致。

由于存在强弱方兑换保证，USDHKD最低为7.75，最高为7.85。2006年至今的多数时间USDHKD与美港利差的波动方向较为一致，甚至拐点出现也较为同步。当利差减小时，港币走强，但最高不会突破强方兑换保证；当利差扩大时，港币会走弱，但最低也不会突破弱方兑换保证。

美联储自2015年12月开始加息，截至目前已加息9次，联邦基金利率也由2015年12月之前接近0提高到目前的2.4％左右的水平；而港币利率虽然有所提高，但提高的幅度远小于美元。港美利差过大会诱使部分资金离开香港，推动港币走弱，并且频繁触发弱方兑换保证。

因而，美联储加息后，港美利差扩大是2018年以来港币偏弱的主要原因。

金融市场波动对汇率的影响不容忽视

金融市场波动对汇率的影响来源于两个方面，一是资本市场上涨时，市场的投机交易会增加，货币需求上升，推高本币利率，推高本币汇率；二是由于赚钱效应，会带来短期资本流入，进而推动本币汇率走高，反之亦然。

相对经济体量，香港金融市场规模较为巨大，因而金融市场波动对汇率的影响尤为明显。在2010年至2012年、2018年下半年的两端港币走势明显与利差不相关的阶段，我们能够明显地观察到港币走势与恒生指数在趋势和拐点上有明确的同步性关系。

因而，2018年港币的快速走弱与港股市场大跌有关，但2019年以来港币走弱与资本市场的联系并不密切。

美联储加息周期内，港币往往会频繁触及弱方兑换保证

联系汇率制度保证港币稳定的同时，意味着金管局近乎完全放弃了对港币利率的控制。香港地区实现了资本的完全自由流动和几乎完全的固定汇率制度，根据“三元悖论”，开放经济体无法同时实现“资本自由流动”、“固定汇率”与“货币政策独立”，因而香港只能放弃货币政策独立性，所以香港政府几乎完全放弃了对利率的控制。通过港币美元的套息交易和金管局的强弱方兑换保证机制，理论上港币的利率会逐渐逼近美元利率。

联系汇率制度具备自发的利率调节机制。联系汇率制度下，金管局在强弱方兑换保证被动买卖美元的同时，会影响银行体系的总结余（总结余也就是商业银行存在金管局的准备金），买入美元卖出港币会增加总结余进而增加流动性供给，卖出美元买入港币会减少总结余进而减少流动性供给。通过总结余的变动影响港币的利率水平。

联系汇率制度的这一特殊制度安排使得港币触发弱方兑换保证，金管局买入港币的行为会自动产生流动性紧缩的效果，推高港币利率。2018年4月、5月、8月金管局买入港币后，总结余下降的同时，港币利率也阶段性回升。

美元加息周期内，由于美元利率会持续上升，美港利差始终存在走阔的压力，因而港币会频繁触及弱方兑换保证，从而触发联系汇率制度的自动调节机制进而推高港币利率，直到港美利差回归到一个较小的范围。

港币可能会很快走强

年初以来港币走弱主因是港币利率走低。年初以来，香港股市一直稳步回升，恒生指数年内涨幅已经超过12％。而同期港币利率则快速走低。美元利率则由于12月联储加息被推高至2.4％上方，再度走阔的利差导致港币走弱，最终并触及弱方兑换保证。

港币可能会很快走强。3月8日，金管局五次出手，累计买入港币115.86亿元，总结余也下降至682.29亿港币，较2018年同期下降了超过1100亿元港币，总结余的下降也就意味着银行间的流动性总量下降，利率上行的压力加大。银行间市场的利率有可能在之后快速提高，进而推动港币走强，离开弱方兑换保证。

港币是否会突破弱方兑换保证？香港金管局有足够的能力保持联系汇率制度的稳定。一是联系汇率制度有自发的利率调整机制，任何触及弱方兑换保证，触发金管局入场买入港币都会带来流动性紧缩，进而推高港币汇率；二是金融危机之后，流入香港的资金超过1万亿港币，目前流出的规模也仅仅只有1000亿；三是金管局发行的港币会有100％的美元资产进行支持，截至2019年1月，金管局美元资产对港币的支持率为110％，金管局有足够的能力维持港币稳定。因而我们无需对港币有过多担忧。

作者：许尧（中国建设银行金融市场交易中心研究员）

来源：金融界网站

作者：李超

文 |浙商证券首席经济学家 李超 执业证书编号：S1230520030002

全文约1400字，阅读需要4分钟左右

内容摘要

>> 报告导读

近期港币兑美元汇率触及联系汇率制度7.75的强方兑换保证，而人民币汇率仍在7附近高位徘徊，并未出现明显升值及升值预期。港币与人民币走势均受我国经济基本面影响，为何会出现如此分歧，港币走强的原因是什么，人民币后续走势如何，本篇报告主要探讨以下几个问题：

1、近期港币升值的核心原因是什么？

主因利差扩大，套息活动升温。

2、为什么港币升值，人民币不升值？

资本管制差异，汇率反应不同。

3、企业或个人留存美元、减少结汇压制人民币汇率升值？

目前尚不明显，主因资本流出。

4、未来人民币汇率怎么看？

维持区间震荡，短期仍受压制。

5、港币升值压力下，港股是否将受利好？

仅有间接利好，长期不可持续。

风险提示

海外疫情形势拐点未至，继续拖累我国外需，贸易逆差大幅扩大使国际收支失衡。

正 文

近期港币升值的核心原因是什么？

近期港币兑美元走强，4月21日触发联系汇率机制下7.75港元兑1美元的强方兑换保证，这是2015年10月后，强方兑换保证首次被触发。当日香港金管局从市场买入美元、沽出总值15.5亿的港元维稳汇率。我们认为港币走强主要原因是市场套息活动及股票投资相关的港元需求均有所增加，除此之外，财政开支增加亦会令港元需求上升。其中最为核心的是香港与美国市场利率利差扩大使得套息活动升温。3月15日联储大幅降息100BP将联邦基金利率目标区间降至0-0.25％，同时推出包括7000亿美元QE、降低贴现窗口利率等多项货币政策工具，3月23日进一步宣布无限量宽松措施。香港于3月16日跟随美联储下调基本利率至0.86％，该利率尚未触及零下限，且美联储后续宽松节奏香港并未全部跟进，这使得两个经济体市场利率利差扩大，自3月15日美联储降息，3个月期Hibor与Libor利差已经由+43BP升至+90BP，套利空间加大，使得港币自3月底出现升值压力。近期港币走势与2018年港币贬值触及弱方保证线的情况是相互映射，核心原因都是利差带来的套利行为。

为什么港币升值，人民币不升值？

香港市场走势受大陆经济基本面影响越来越大，港币和人民币汇率均一定程度上盯住美元，但近期港币升值而人民币未升值的原因在于，两者汇率形成机制存在显著差异。香港没有资本管制，资本的自由流动使得联系汇率制度存在必然性，这保证了香港资本市场的稳定性，也使得香港与美国利差与汇率之间的相关性更强。而大陆尚未实现资本的完全开放，利率平价效率大打折扣，中美利差对汇率的影响并非核心因素，人民币兑美元汇率更多的是看双边经济基本面及其预期，这其中，人民币盯住美元，美元主要取决于美国经济基本面、货币政策与美元指数的成分货币经济体之间的相对表现，因此人民币汇率走势往往相对被动。我们观测的EPFR数据库资金流向数据显示，3月美元流动性危机期间，资金大幅流出香港及大陆股、债市场，但4月状况均有边际改善，尤其是大陆股债市场的资金动向，在3月底-4月初就有了较大改观，改善情况好于香港市场，但近期疫情形势尚不明朗、海外经济数据仍未见全貌，全球避险情绪使美元位于高位，压制了人民币汇率。

企业或个人留存美元、减少结汇压制汇率升值？

是否是企业或个人留存美元、减少结汇压制汇率升值？我们观察到，实体经济主体留存美元的现象尚不明显。我们核心观测结汇率指标，该指标是指客户向银行卖出外汇与客户涉外外汇收入之比，用于衡量结汇意愿。外管局数据显示，一季度，我国结汇率为66％，同比上升5个百分点，不仅如此，今年的数值也较2016、2017、2018年同期分别高出7、4和4个百分点，这说明企业和个人并未出现留存外汇减少结汇的情况，实际上，目前市场并未形成美元持续升值的一致性预期。3月我国外储在正估值因素的情况下出现回落的原因主要是国际主要股票指数大幅下跌，外部流动性趋紧，3月份银行代客涉外收付款呈现逆差，主要是证券投资项下跨境人民币净流出增多，数据显示，3月银行代客涉外收付款逆差达到了3346亿元人民币。

未来人民币汇率怎么看？

人民币兑美元汇率主要影响因素是两国经济基本面之差、货币政策之差及国际收支。基本面之差和货币政策差目前已经基本确认，有助于人民币升值，我们认为后续资本流出压力大概率也将有所缓解，但二季度贸易逆差可能继续扩大，或成为我国国际收支平衡最大扰动因素，预计二季度国际收支可能得到央行货币政策更大的关注。但综合考虑当前形势，目前稳增长和保就业仍将是货币政策首要目标，国际收支平衡问题仍需继续观察。目前继续维持年内汇率走势大概率在6.85-7.2区间震荡的判断，宣布第三轮2000亿清单加征10％关税时人民币汇率贬值起点为6.85，宣布第四轮3000亿清单加征10％关税时人民币贬值预期下限为7.2。短期内，海外疫情及其对经济的冲击仍未确定之前，市场避险情绪将使美元指数维持高位，压制人民币汇率，且汇率一定幅度的贬值也有助于缓解一定的出口压力。但我们也需注意到，人民币汇率指数并未大幅贬值，截至4月24日，CFETS人民币汇率指数94.4，相比3月6日本轮人民币兑美元贬值初始位置升了1.34％，更是在3月20日美元流动性危机期间达到95.73的阶段性高位。

港币升值压力下，港股是否将受利好？

港股市场表现与港币汇率并没有直接显著的因果关系，两者有共同的影响因素如经济基本面及资本流动，但由于市场普遍对港币维持在强、弱保证区间范围内有较强信心，因此港币汇率对其股市的影响并不持续。但近期汇率升值压力下，可能对港股带来间接利好，港币升至强方保证使得香港金管局近期出手投放港币维稳汇率。截至4月24日，香港银行同业市场流动资金收市总结余已经升至667.95亿港币，相比4月22日增加了77亿港币，Hibor走势与银行体系结余直接相关，近期出现进一步回落，流动性充裕及利率下行对股市构成利好。我们认为，目前全球风险资产走势仍在等待发达经济体疫情演进及核心经济数据，当前风险情绪仍不稳定，港股短期受汇率及流动性的正面影响或不大，但其基本面主要看大陆经济修复情况，中国经济更具韧性将逐渐形成预期，未来将出现部分资金提前布局港股的情况。虽然这项预期当前尚未形成主导力量，但一旦海外经济数据悉数落地，预期逐渐强化，将使得港股率先反弹、弹性领先。

风险提示

海外疫情形势拐点未至，继续拖累我国外需，贸易逆差大幅扩大使国际收支失衡。

（文/观察者网 周远方）

因近期港元兑美元过于强势，24小时内，香港金管局三度承接美元抛盘，共投放97.35亿港元。

一方面，是网易、京东等中概股近期集中回归港股；另一方面，去年下半年美联储连续3次降息，叠加今年3月西方主要市场暴跌后，各国央行联手注入流动性救市，使各路避险资金和“热钱”纷纷涌入香港及其背后的中国内地市场。

在“用脚投票”的资本面前，所谓“港版国安法动摇香港国际金融中心地位”，“香港资本出现外逃”等等说法，不攻自破。

强势港元引发香港金管局24小时3次出手

北京时间6月5日清晨，港元对美元触发7.75的强方兑换保证，香港金管局以港元承接约1.26亿美元抛盘，向市场注资9.77亿港元。当日收市后，香港金管局二度承接5亿美元抛盘，向市场注资38.75亿港元。全日两次向市场注资48.52亿港元。

6月6日清晨，香港金管局再次出手，承接美元抛盘，向市场注资48.83亿港元。

24小时内，香港金管局三度承接美元抛盘，共投放97.35亿港元。

自1983年以来，港元与美元挂钩，并实施的联系汇率制度，维持美元兑港元在正常浮动区间：7.75（强方兑换保证）至7.85（弱方兑换保证）。如果港元汇率触发强方兑换保证，香港金融管理局会买美元、卖港元，将美元兑港元稳定在不低于7.75的水平；如果港元汇率触发了弱方兑换保证，则进行反向操作，将美元兑港元稳定在不高于7.85的水平。

今年4月底以来，港元一直强势，4月21日-28日8天内，港元汇率6次触及强方兑换保证，金管局6次入市干预，买入美元的同时向市场注入合计约207亿的港元流动性。

金管局总裁余伟文4月21表示，港元的涨势主要由市场套利交易活动的增加，和与股票相关需求所驱动，而香港当局增加财政支出，也会推动对港元的需求。

《中国金融》杂志刊文详细分析了利差因素：

从3月下旬起，港元汇率就已逐渐走强并维持在接近7.75的强方兑换水平。3月15日，美联储紧急宣布降息100个基点至0~0.25%的水平，并宣布启动一项规模达7000亿美元的宽松计划。3月16日，香港金管局在第一时间宣布将基准利率下调64个基点，至0.86%，显然并未同幅度跟随美联储的降息。 此后，1个月期港元Hibor与1个月期美元Libor的利差随之拉大，接近1999年以来的最高水平。 香港基本利率是计算贴现率的基础利率。基本利率定于当前美国联邦基金利率目标区间的下限加50个基点，或隔夜及1个月香港银行同业拆借利率5天移动平均数的平均值，以较高者为准。当前美国联邦基金利率目标区间的下限加50个基点是0.5%，而隔夜及1个月香港银行同业拆借利率的5天移动平均数的平均值是0.86%，所以香港基本利率设定为0.86%。 香港金管局没有完全跟随美联储的降息幅度，拉大港元和美元之间的利差，一方面有助于在金融动荡中维护香港的金融稳定；另一方面也有助于增强港元的资产吸引力，支撑港元保持强势。

热门中概股集中回归香港IPO注入信心

除利差因素外，香港资本市场本身的活跃，同样支撑港元走强。因中概股的回归，港股IPO市场正逐渐摆脱疫情影响，恢复热度。

6月5日中午，网易结束了在港公开招股，据市场初步估算，超过37万人参与了网易港股“打新”，网易公开发售部分或将获得逾300倍超额认购。此外，网易募资规模最终或高达约28亿美元，远胜于此前预估的10亿美元至20亿美元。

6月1日，网易公司宣布启动香港首次公开发售。网易招股书显示，本次将新发行1亿7148万股普通股，发售价上限为每股126港元，将于6月11日上午9点开始在香港联交所交易，股份代号为“9999.HK”，股票可转换为美国存托凭证（ADS）。

紧随网易步伐，6月5日，京东通过香港交易所聆讯，将登陆香港资本市场。港交所已披露了京东此次招股书，其中美国银行、瑞银和中信里昂证券是联席保荐人。

京东将在港上市发行价上限定为236港元，拟在港发行1.33亿股新股，股票代码为“9618”，将于下周一(8日)开始公开发售。

据路透社旗下媒体IFR报道，京东昨晚或将按募资约37.5亿美元（约293亿港元）开始簿记建档；若执行至多15%的“绿鞋机制”，京东的募资规模将达到43亿美元。彭博则称，京东寻求通过在港上市募资至多40.5亿美元。无论如何，这一40亿美元左右的募资规模已远超此前普遍预计的20亿美元至30亿美元。

如果京东成功上市，将成为港交所第四家同股不同权的上市公司，亦是继阿里之后第二家在美国、香港同时上市的电商公司。

近一个月内，百度、携程、拼多多等多家中概股传出赴港二次上市的消息，这让港交所行政总裁李小加信心十足。

他4日在华尔街投行Piper Sandler主办的一次网络直播行业会议上表示，“今年将是首次公开发行（IPO）重要的一年，包括来自中国的超大规模IPO，但很多是我们称之为从美国回流的企业。”

同时他认为，在香港首次或者二次上市将使这些公司更接近其主要客户群。

资本“用脚投票”的事实面前，香港本土投资界人士也变得更有信心。

6月3日，迟迟未就“港区国安法”发声的汇丰和渣打银行终于双双表态支持。

香港《南华早报》6月5日报道称，尽管特朗普威胁“制裁”香港，但港交所多宗大规模IPO在即，缓解了所谓“资本外逃”担忧。

香港香港金管局行政总裁余伟文2日在博客中写道，“世界末日论总有爱好者，特朗普抛出‘制裁论’后，无论是港元还是银行体系，都没有出现明显的资金外流。整体而言，本港金融市场保持平稳有序运作，反映市场对清晰、透明、高效运作的联系汇率制度有强烈信心。

光大新鸿基（Everbright Sun Hung Kai Securities）驻港外汇策略师任晓平（Bruce Yam）表示，“港版国安法引发一些人将港币兑换成美元的恐慌，但规模很小。”他说，全球和内地投资者正将数以百万计的美元兑换为港元，认购两宗规模庞大的IPO（指网易和京东），这足以抵消任何兑换美元的小投资者交易。

香港立信德豪会计师事务所（BDO）董事总经理陈锦荣表示，“今天上午的干预表明，（国家安全法）并未导致资本流出香港。”他还补充说，其事务所已接到美国上市公司的咨询，要求在香港融资。“这将增强香港的IPO市场，并将继续吸引更多资本流入，进一步推动港元走强。”

“资金流入表明，投资者对香港市场有信心，”香港证券商协会（Hong Kong Institute of Securities Dealers）主席陈柏楠表示，“尽管有些人可能担心香港的政治紧张，但市场情况表明，只要有热门的IPO，资金就会流入。投资者会去市场上赚钱。”

（编辑/尹哲）

本文系观察者网独家稿件，未经授权，不得转载。

文：凭栏欲言

2019年1月，三个月港元利率迅速跌破2%，此后港美息差驱动港元汇率贬值，冲击联系汇率7.85弱方兑换保证。

又是一年，2020年2月，三个月港元利率再次跌破2%，随后，港元再次贬值。

回顾一下，2019年港元冲击联系汇率事件，时间轴如下：

1） 2018年年末，中国股市下挫至2440，导致股权质押风险暴露，2019年1月初，中国货币政策明显放松，救援股市，货币宽松效果传递至香港，3个月港元利率（3M）下破2%，2019年1月末，港元逼近弱方保证。

2） 2019年4月初，人民币货币政策收紧，国内股市熄火，港元（3M）在4月重返2%以上，港元升值，港元危机短暂解除。

3） 2019年5月，包商银行被接管，随后，为安抚国内市场情绪，央行加大货币供应，同时在香港发行央票收紧流动性，人民币国内利率与港元利率联系性变差。港元短暂反弹，随后重新逼近联系汇率。

4）央票效果难以持久，2019年7月，货币再现收紧迹象。

5） 2019年8月初，人民币汇率破7，货币供应持续收紧，中美十年国债收益率息差由60基点迅速扩展至8月下旬的140基点。3个月港元利率持续上行至12月（利率2.4%），10月（利率2.2%），港元风险已经基本解除。

6） 2020年2月，国内遭受疫情冲击，经济运行严重依赖货币缓冲，货币政策宽松力度明显加码，上海银行间利率SHIBOR(3M)创9年新低，随后，港元(3M)再次下破2%。港元风险重归。

以海外（伦敦）美元隔夜利率来看，2020年2月份，海外美元隔夜利率在升高，显示海外美元流动性收紧，或源于避险回流因素。

2020年2月份，港元隔夜利率连续下行，已经形成港美息差倒挂。

港美息差将驱动资金套利，施压港元汇率。

时隔四个月，港元联系汇率风险将重回视野。

工银国际首席经济学家 程实 高级经济学家 钱智俊

2018年4月12日，鉴于港币汇率触及1美元兑换7.85港元的弱方兑换保证，香港金管局买入本币进行干预，为十三年来之首例。虽然目前港币汇率依然疲弱，但是我们认为，港币的稳定性基础并未动摇，短期无畏，长期无惧。

聚焦短期，顺应全球货币政策提速转向的大趋势，港府需要以汇率为中介，进行被动缩表。因此，港币的阶段性转弱实为香港利率环境正常化、香港经济融入全球普遍复苏的必然前奏。而利率环境正常化的顺势启动将有助于巩固香港市场的稳定繁荣。

放眼长期，联系汇率制度的压力并非源于香港经济与内地经济的融合过快，而恰恰源于融合不足、联动滞后，未来两者的加速融合将支撑联系汇率制度保持稳健并不断优化。

有鉴于此,当前低迷的港币汇率并非货币危机的信号，非理性的“贬值心魔”才是真正的风险隐患。我们认为，立足于充裕的外汇储备以及丰富的危机处置经验，香港货币当局有能力稳定港币汇率预期，稳步完成利率环境正常化进程。

港币转弱是港府缩表的必要环节

与全球各主要经济体不同，受制于联系汇率制度，香港货币当局并不具备货币政策独立性。因此，在货币供给端，无论扩张或是收缩资产负债表，香港货币当局都只能采用被动方式进行。

回顾危机十年(2008-2017年)，三大因素迫使港府进行了大规模扩表。第一，本轮金融危机期间，全球货币政策长期处于超宽松状态，大量过剩流动性进入香港市场并深度沉淀。第二，2017年香港股市和楼市行情高涨，港股涨幅更是冠绝全球，进一步吸引了外部资金的流入。第三，2017 年以来，中国经济超预期反弹，叠加人民币汇率超预期稳定，强化了全球投资者对港股的青睐。由此，香港市场的货币供给严重过剩是造成2017年以来港币利率持续低迷的主要原因。

今年年初以来，随着全球经济开启真实普遍复苏，主要经济体的货币政策加速转向，港府也由被动扩表转入被动缩表。美国等经济体能够通过价格工具和数量工具直接调节市场流动性和央行资产负债表，而香港货币当局的政策利率(贴现窗基本利率)无力引导Hibor利率上行，因此港府的被动缩表需要以汇率为中介，分两个步骤进行。

步骤一，在港币汇率触及7.85的弱方兑换保证之前，港美利差的走阔催生息差套利行为，由市场自行降低港币流动性，并引致港币汇率的下降。

步骤二，一旦港币汇率触及7.85 的弱方兑换保证，则表明市场“无形之手” 难以消化危机十年所积累的过剩流动性，港府须以美元购入港币。一方面缩减资产负债表中的美元资产规模，一方面压缩流通中的基础货币。受此影响，货币供给由过剩转向平衡，港币利率上行、息差套利趋弱，港币汇率随之企稳。

有鉴于此，近期港币汇率和利率的“双低迷”现象，并非货币危机的信号。恰恰相反，这既是港府被动缩表的必要环节，更是香港利率环境正常化、香港经济融入全球普遍复苏的必然前奏。通过启动利率环境正常化，香港货币当局将渐次消解货币过剩与货币幻觉，抑制市场冒险行为，从而为香港市场的长期繁荣夯实基础。

区域联动是港币稳定的坚实底气

值得注意的是，随着本轮港币的转弱，已实施了33年之久的香港联系汇率制度引发市场忧思。部分观点指出，本轮金融危机以来，美元国际地位不弱反强，而香港经济则持续融入中国经济全局之中，两大趋势产生根本性冲突，导致位于矛盾中心的联系汇率制度摇摇欲坠。

与之相反，我们认为, 联系汇率制度的当前压力并非源于香港经济与内地经济的融合过快，而恰恰源于融合不足、联动滞后，未来两者的加速融合将支撑联系汇率制度保持稳健并不断优化。

着眼货币需求端，本轮金融危机以来，港币被动形成了需求结构单一化的历史遗患。危机十年之中，全球投资重心在于货币幻觉而非实体经济。与之同步，香港房地产市场亦成为港币融资需求的核心支柱。近年来，随着全球经济步入真实普遍复苏，货币幻觉破碎，全球投资重心转向实体经济。受此影响，香港房地产市场的调控政策亦持续收紧，房市的港币融资需求“旧力已衰”，而实体经济发展的融资需求“新力未强”，新旧转换间的货币需求疲弱加剧了上文所述的货币供给过剩问题，从而进一步拉低了港币利率和汇率。

但这一阶段性问题并非不可治愈，加强区域联动正是一剂良药,将从两个方面实现港币需求结构的多元化。从经济结构来看，通过 对接“一带一路”和粤港澳大湾区建设，香港多元经济有望迎来新的发展机遇，特别是基础设施建设和创新科技发展有望实现较快增长，从而形成强劲而持续的港币融资需求。从金融市场来看，中国新经济发展在全球具有比较优势与之联动，内地独角兽企业有望陆续进入港股上市，不断创造出能够分享中国经济结构性投资机遇的港币资产，有力提振港币需求。

围绕上述两个方面，目前香港政府和港交所均已在强化政策布局、加速措施落地。展望未来，联系汇率制度的演进将经历两个阶段。第一阶段,联系汇率制度仍将保持稳定，平稳完成本轮利率环境正常化，并在区域联动的支持下，实现新的港币供求平衡。第二阶段，得益于区域联动的进一步深化，并伴随着人民币国际化和“一带一 路”的推进，港币汇率制度将从单一盯住美元的模式，逐步升级为“双核模式”(盯住美元+人民币)或“多元模式” (盯住一篮子货币)。

因此，虽然长远来看，联系汇率制度将顺应内在需求而演进，但是现阶段的外部冲击不会压垮联系汇率制度。长期的、内生的演进不应与当前的、外部的冲击相混淆，更不应通过这种混淆助长市场恐慌。

危险源自恐惧，恐惧止于理性

根据以上分析，港币短期无畏，阶段性转弱只是利率环境正常化的必要前奏；长期无惧，区域联动将支持联系汇率制度的稳步演进。

不过，当前港汇振荡之际，市场非理性预期所导致的潜在风险仍值得重视。

“唯一值得恐惧的是恐惧本身”。如果市场误读港币汇率走低的积极信号，混淆联系汇率制度的长期演进和现阶段稳定性，可能会形成非理性的港币贬值共识。如此，原本由息差套利驱动的、温和的资金流动，会演变为由恐慌情绪驱动的大规模资金逃离，进而冲击香港金融体系稳定。因此，贬值心魔才是真正的风险隐患。

恐惧止于理性。根据2016-2017年人民币阻击“贬值心魔”的经验，疏堵并举的预期管理措施能够有效击破贬值心魔、修复市场理性。当前，立足于逾 4000亿美元的外汇储备，以及1998 年、2008年两次危机处置经验，香港货币当局有能力稳定港币汇率预期，稳步完成利率环境正常化进程。

作者｜周松涛

来源｜每日经济资讯（meirijingji001）

在刚刚过去的两天以及现在，香港金管局始终如临大敌，不断从市场上买入港币，截止到目前已经累计扫货32.58亿港元！

这也是香港继2005年之后再次“大打出手”干预汇市，也被认为是汇率保卫战正式打响！

汇率猛跌，港币徘徊在贬值边缘

自2月下旬以来，美元兑港币汇率急剧攀升，截止到4月10日，已经连续三天维持在了7.85上。按照香港金管局设定了汇率保护区间，7.85为上限，超过7.85，港币将触及弱方兑换保证红线，即港币面临被贬值的风险。

可能大家不知道，我们现在看到的港币，其实并不是一种独立的货币，它不同于常见的主权货币，发行方不是政府而是几家香港银行，比如汇丰、中国银行香港分行、渣打银行等。

实际上它只是一种汇兑凭证，上面印了“凭票即付”四个字，意思就是指你把港币拿到银行，能够立马兑换成美元。

可能有人要问了，为何只能立马兑换成美元，而不是其他货币？这还得从港币的联系汇率制度讲起。

国际经济学中有个著名的蒙代尔不可能三角理论，也叫作“三元悖论”。大意是说，在一个固定汇率制度下，货币政策的独立性和资本的自由流动只能二者取其一。

香港作为一个自由港，自然不能放弃资本的自由流动，因此香港最终选择将港币与世界货币美元挂钩。这有利于市场理解整个香港的货币政策，因为香港完全复制了美元的货币政策，当然也就放弃了自身的货币政策独立性。这就是香港的联系汇率制度。

一开始港币跟美元是挂钩在了7.8的水平上，但长期固定在7.8也是非常困难的一件事，尤其是在2003~2005年香港面临着大规模的资本流入时，香港金管局不得不出手干预，于是就在7.8的两侧各增加一定的保护区，也就有了现在的7.75~7.85这个区间。

如果港币汇率突破了这个区间的上限意味着什么？从现实情况来看，突破上限也就是击破自己弱势区间的红线，说明港币出现了明显的贬值趋势，将可能引发大规模的资金外逃！

这是个极其危险的信号！

市场对此也表示担忧，更衍生出各种“危机论”，甚至有人担心投资大鳄索罗斯1998年做空港元时的情景会再现。

所以香港金管局必须赶紧动手，阻止港币进一步贬值。

香港出手，疯狂买进港币

想要阻止港币进一步贬值的方法就是由香港金管局出手，大量买入港币，做多港币市场。

据媒体报道，昨日晚间时分，香港金管局就开始入市承接港元沽盘，买入8.16亿港元。这也是2005年金管局设立双边兑换保证以来首次。

今天清晨，金管局再度入市承接港元沽盘，买入24.42亿港元。至8点左右美元兑港元汇率报7.8498，无涨跌。

上午8时45分，香港金管局副总裁李达志会见传媒表示，自港元触及弱方兑换保证以来，香港金管局共两次出手，合计买入32.58亿港元。这两项交易是根据联汇设计去做，银行间结余星期一交易交收时，相应缩减至1765亿港元。银行间结余缩小，将慢慢提供基础给港元货币环境正常化

他表示，金管局已经为应对资本外流做好准备，银行系统有充足的流动性。

金管局总裁陈德霖则说，港元未来有可能再次触发弱方兑换保证。金管局有足够能力维持港元汇价稳定及应付资金大规模流动。

此次此景不禁让人想起1998年港汇保卫战。

1998年，面对由“金融大鳄”索罗斯领头的国际投机资金的大规模沽空行动，香港政府打出多套组合拳，最终在中央政府的全力帮助下击退空头，成功保住香港金融市场。

但那次的成功保汇则是以牺牲股市作为代价，最后损失依然很大，现在回想来还心有余悸。

时机未到，暂不会挂钩人民币

每当这种情况的出现，都会不多人希望港币能跟美元脱钩，转而跟人民币挂钩，这样就少了很多麻烦事。

并且随着中国国力的逐渐增强和人民币在世界范围的影响越来越大，这样的呼声也越来越大。

但港币是时候跟人民币挂钩了吗？

对于港元未来是否挂钩人民币，金管局副总裁李达志表示，金管局过去已经提供过详细的陈述。去年初总裁陈德霖曾公开声明，港元与人民币挂钩的条件仍未成熟，机会暂时不大。

在过去逾30年在多次金融危机中，经验证实港元与美元挂钩的联系汇率制度稳健可靠，香港毋须也无意改变联系汇率制度。

那么，何时才能叫做时机成熟？

香港金管局总裁陈德霖列出了四项“基本条件”：

1、人民币可完全自由兑换；

2、内地开放资本账户、解除资本管制；

3、金融市场具有足够的深度和广度，让香港的外汇基金能够持有用于支持香港货币基础的资产；

4、香港与内地经济周期同步。

最近几年内地与香港的经济联系越来越紧密，对实现经济周期同步十分有利。但中国的金融领域的确有待进一步放开，好在这些都慢慢在做。

相信等到人民币实现国际化之后以上问题都会迎刃而解。到那时将港币与人民币挂钩就不会像现在这么多争议，甚至彻底抛弃港币都有可能了吧。

据中国外汇交易中心数据，2019年11月19日，港元对人民币汇率中间价为0.89461，较上一交易日上涨上涨0.30点。

中国人民银行授权中国外汇交易中心公布，2019年11月19日银行间外汇市场人民币汇率中间价为：

1美元对人民币7.0030元，1欧元对人民币7.7563元，

100日元对人民币6.4476元，1港元对人民币0.89461元，

1英镑对人民币9.0738元，1澳大利亚元对人民币4.7687元，

1新西兰元对人民币4.4805元，1新加坡元对人民币5.1513元，

1瑞士法郎对人民币7.0816元，1加拿大元对人民币5.3047元，

人民币1元对0.59316马来西亚林吉特，人民币1元对9.1028俄罗斯卢布，

人民币1元对2.1116南非兰特，人民币1元对166.36韩元，

人民币1元对0.52433阿联酋迪拉姆，人民币1元对0.53534沙特里亚尔，

人民币1元对43.2343匈牙利福林，人民币1元对0.55326波兰兹罗提，

人民币1元对0.9633丹麦克朗，人民币1元对1.3761瑞典克朗，

人民币1元对1.3012挪威克朗，人民币1元对0.81833土耳其里拉，

人民币1元对2.7570墨西哥比索，人民币1元对4.3080泰铢。

来源：新浪港股

美联储公布议息记录，维持零利率不变，对经济的预测较为悲观，美国股市三大指数涨跌互现，道指跌近300点，纳指再创收盘历史新高，史上首次收于1万点上方。原油盘中扭转跌势，美、布两油均涨逾1%。现货黄金创一周新高。伦铜六连涨创逾四月新高。比特币盘中升破1万美元。恒生指数昨日高开121点，报25179点，恒指早盘高开后继续走高，高见25303点创三个月新高，随后走势转弱，盘中一度倒跌88点，尾盘重新走稳。截止至收盘，恒指数跌0.03%，报25049.73点；国企指数涨0.22%，报10143.48点；红筹指数跌0.09%，报3929.9点。大市成交额1272.55亿港元。全天盘中最低见24968点，最高报25303点。

恒指每日反向-2X（07500）获得认购约4200万美金；恒指每日杠杆+2X（07200）则获得赎回约800万美金。

美联储宣布维持利率不变，但美联储对美国经济的预期较为悲观，隔晚美股涨跌不一，道指标普继续调整，纳指在科技股的带动下续创新高，短期预料美股仍会继续调整，但整体幅度不会太大，对港股市场的影响也将有限。近段时间中概股回港上市吸引来大量的资金流入香港，港元汇率不断走强，亦推动恒指踏入六月以来七连涨，不过由于短期涨势较急，指数有调整的需求，短期恒指或在25000关口震荡盘整。

港元一再触及“下限”后，香港金管局十三年来首次出手。

01

发生了什么？

4月12日，在港元汇率跌至7.85以后，香港金管局买进8.16亿港元以维护联系汇率制度，这也是2005年推出联系汇率兑换保证区间以来，香港金管局首次买进本币。

然而，这却并没能带来变化，最初的反弹已经完全消退，港元再次测试其下限。

北京时间13日凌晨，因港元汇价触及弱方兑换保证，香港金管局在市场买入24.42亿港元。计入前述金额，金管局合计买入32.58亿港元。

早在一个月前的3月8日，港币汇率就曾创下三十年新低，当时香港金管局总裁陈德霖安抚市场称，金管局在港币汇价触及7.85时会出手，保持汇率不会跌穿这个弱方兑换保证水平，让大家毋须担心。他还表示，金管局目前没有再增发外汇基金票据的计划。

12日出手干预汇市后，陈德霖重申，金管局会在7.85水平买港元沽美元，保证港元不会弱于7.8500。

02

港币为什么持续下跌？

套利交易是近期港币持续走低的“罪魁祸首”，即投资者借入低息货币（港币）去买高息货币（美元），从中套利。

套利交易的出现会反映在香港当地的借贷成本——香港银行同业拆放利率（Hibor）和美国借贷成本——伦敦银行同业拆借利率(Libor)之差上。

今年以来1个月期Hibor下跌了50个bp至0.68%，而1个月期Libor上涨15个bp至1.71%。

简而言之，交易员借助低Hibor借款，卖空港币买入美元，用于投资高收益的美元资产。目前1个月期Hibor与Libor之差走宽至103个bp，创下2008年以来最大。

而随着越来越多套利交易者的加入，港币面临的抛压越来越重。

03

香港金管局会怎么做？

一旦港币触及7.85弱方兑换保证水平，香港金管局将出手，抛售美元买入港币支撑港币汇率。

目前，香港拥有全球最大的外汇储备——4万亿港币（约合5135亿美元），这个外汇基金设立的初衷是用作抵御货币贬值的资产大战，同时也会做做投资。2017年该基金获得创纪录的2520亿港币回报。

西太平洋银行亚洲宏观策略主管Frances Cheung认为，香港金管局没有再增发外汇基金票据的计划，而是倾向于在港币触及7.85弱方兑换保证水平时再出手的目的在于收紧基础货币。

“香港金管局可能认为当前流动性过于宽松，银行利率过低，这会鼓励投资者进行额外的风险承担。”

04

港币利率为何升不上去？

尽管香港金管局跟随美联储加息，但港币升贬自有一套“反常识”的逻辑，这与传统观念里，资本流入会导致本币升值的逻辑不同。

事实上，自2005年香港金管局推出美元兑港币的强/弱方兑换保证区间后，港币经历的几次明显贬值背后的共同因素之一都是LIBOR与HIBOR利差扩大，只是原因不尽相同：

在资本大量流入香港时，初期港币买盘增加，HIBOR利率短暂上行，LIBOR-HIBOR利差缩窄，港币升值（反复触及7.75后金管局将入市干预），但总体上金管局对于港币升破强方兑换保证容忍度较高。在资本沉淀（或金管局注入港币流动性）后，香港银行间港币流动性将显著增加，LIBOR-HIBOR利差扩大，最终港币贬值。

2016年初贬值是前期大量资本流入和2015年末金管局干预的共同结果。2017年上半年的港币贬值很大程度是因为港股上涨吸引新一轮资金大量流入的结果。同时，2015年以来香港逐渐收紧的房贷政策使得港币资金需求下降，也是HIBOR利率走低的重要原因之一。

反之，在资本流出香港时，初期港币卖盘增加，HIBOR利率短暂下行，LIBOR-HIBOR利差扩大，港币贬值。在资本流出后，香港银行间港币流动性将下降，LIBOR-HIBOR利差收窄，港币升值。这与传统观念上的资本流入导致本币升值、资本流出导致本币贬值有一定差异。

总结来看，美元兑港币汇率由两者利率共同决定，资本流入会阶段性增加港币流动性，进而使得港币贬值；而可控资本流出存在反向影响。

05

如果香港利率被迫走高会发生什么？

分析师们认为，过不了多久，香港金管局可能就不得不出手捍卫港币，只是带来的影响可能是“双刃剑”。

政策的转变将迫使Hibor走高，消除额外的流动性，但可能暴露大量潜在风险，威胁到高高在上的香港楼市，并暴露“套利交易”后的隐藏杠杆。

野村证券亚洲首席策略师Rob Subbaraman在报告中表示，野村预测未来金融危机的模型显示，香港出现了54个金融危机初期的警报灯，比1997年-1998年亚洲金融危机时期还要多。

野村指出，香港私人部门信贷占GDP之比已经高于45%的长期趋势水平，为全球最高，这是典型的泡沫迹象。

“香港看上去越来越易受金融压力的影响，潜在的触发因素可能是美联储加快加息周期。”

国际清算银行（BIS）也指出，去年香港的信贷差距（credit gap）指标——即香港信贷规模与其趋势水平之差扩大40点，为有记录以来最高。该指标用于衡量未来2-3年银行业危机，超过10个点就被视为危险信号。

此外，香港的私人偿债率也是全球最高的，其在过去十年里已经跃升至28%，由于香港的借贷成本一直处于历史低点，28%是个非常高的水平。

问题在于，随着上升的美国利率推动全球信贷成本的上升，以及QE的结束将把全球金融市场的流动性吸干，香港金管局担心，一旦鲁莽行动，可能导致香港银行业出现资本大幅外流。

06

联系汇率制度是否将作古？

香港自1983 年10月17日正式引入联系汇率制度，即港币按照7.80港币兑1美元的固定汇率与美元挂钩，后续在其基础上不断做出改进和完善。

每次港币汇率出现较大波动时，市场总会出现“香港联系汇率制度是否已经不合时宜”的探讨，但这种猜测更大程度上是一厢情愿。

事实上，真正能动摇市场，导致信心危机的是香港楼市，而非港币汇率。所有人都承认香港楼市存在泡沫，高高玉坠，但诸如汇丰银行在内的大行给出的按揭利率至多比Hibor还要低1.25个百分点，香港楼市的需求坚挺得很。

要让投资者突然相信，香港金管局1.8万亿港币（2300亿美元）的“火药库”不足以应对1.7万亿港币负债，还得有点更灾难性的事件发生。但投机客在付诸行动前，还要想想1997-1998年金融危机时期，香港金管局的“铁腕”。

在联系汇率制度下，货币的供需反映在利率水平的变化上，而非汇率的变化。套利活动会将港币市场的流动性吸走，推升地方银行间市场利率走高，直到与美元市场达到平衡。因此Hibor和Libor之间的利差不会无限扩大。除非联系汇率制度被打破，否则利率平价的条件要求Hibor和Libor最终弥合交汇。

07

香港金管局何时“上岸”？

小米料在明年三季度末于香港上市，估值最高达1100亿美元。此外，中国最大互联网财富管理平台陆金所也料于4月份赴港上市，估值600亿美元。

而全球市场借入港币认购这两大公司股票的激情料推动Hibor上涨，届时香港联系汇率制度是否将作古的讨论自然而言就消失了，就像去年9月众安保险上市时一样。

去年9月，市值近860亿港币的众安保险上市引起轰动，获得逾10万人认购，超购倍数达400倍，冻资规模达2000亿港币。

当时散户借入了500亿港币，相当于香港银行间市场1800亿港币流动性的近1/3。港币兑美元也在短短两周内，从9月5日的7.8252快速升至7.8034。

08

1997年的启示

亚洲金融危机的标志性事件是1997年7月索罗斯攻击泰铢，到了10月，索罗斯的目标转向香港，随着市场情绪的转变，高涨的香港股市很快出现恐慌性抛售，市场情绪也蔓延到港币市场。

不过，香港金管局向国际炒家证明了自己可不是“软柿子”：

针对港币联系汇率制度的第一次严重攻击发生在1997年10月23日，香港金管局的狙击推动隔夜利率一度飙升至300%，暴击借入港币的对冲基金。

而这一次捍卫7.85港币弱方兑换保证这一道防线，香港金管局需要依靠的是其外汇储备。拥有4万亿港币外汇储备的香港金管局可以结合及时的口头干预和售汇行动，提醒投资者当局时刻保持警惕并准备全力以赴。

此外，港币空头们也显然也不应忽视中国央行的支援力量。亚洲各国各地货币当局已经互签货币互换协议，因此中国央行通过货币互换来支持香港金管局绝非不可能之事。

我们正处在一个大变革时代，不仅国际国内政治大转折，而且经济金融也面临大时代。朝鲜、港币、人民币、贸易战、民粹主义、房产税、转型、改革、资产泡沫、货币大水漫灌之后的收缩……这一系列的事件汇集在一起，时代呼唤政治强人，也需要“功成不必在我”的气魄！

我一直强调，不能以常规理念来看待当前的中国，更不能生搬硬套那些政治术语，中国仍是一个转型国家，需要一些非常规之举来破除当前的僵局。

这几天，又有一个大消息，惊动了整个金融圈，那就是港币暴跌。3月8日，美元兑港币盘中一度升至7.8437，最终收盘7.8417，直逼港金局干预的红线7.85。创1983年港币盯住美元的联系汇率制后的新低。甚至低于亚洲金融危机和美国次贷危机的价格。

这意味着，港币正在发生一波空前的危机，一股做空香港，意在沛公的力量正在空前汇集，港币保卫战已经打响。

为什么在这个关键时间节点，国际做空势力对港币发动了一波猛烈攻击？这当然不是简单的阴谋论，而是阳谋论，是资本的套利和常规做法而已。

在国际金融市场，香港是中国内地的桥头堡，而港币则是人民币的桥头堡。做空港币，意图就是做空人民币。

香港自1983年实行港元与美元挂钩的联系汇率制度，港币一直是实行盯住美元，以美元为锚进行浮动。按照联系汇率制度的规定，港元兑美元的波动区间在7.75-7.85之间。

但自从香港回归，特别是最近十年，随着人民币汇改，以及越来越多的中资大企业进驻香港，港币扮演的更多是人民币影子货币的角色，内地经贸和汇率的强弱，直接影响了港币的走势。

这一次，中美贸易战不可避免，特朗普先拿钢铝开刀，先是豁免了加拿大和墨西哥，接着可能豁免日本欧盟等国家，剩下就是中国了。这意图就非常明显了，所谓向全球征税，最后却指向中国！

而且，贸易战只是其中一环，对特朗普来说，频频在触碰中国的底线，台湾问题、XIZANG问题，都试图惹是生非。

在此大背景下，国际力量试图做空中国，资本是趋利的，它们看准了贸易战不可避免，但做空人民币风险太大，成本太高，也不方便。那么，如何交易这场贸易战呢？资本势力认为，市场交易中美贸易战的“终极战场”将是港元。相比于在岸人民币，港币更不易受到政府影响，流动性更好，港币的汇率是市场衡量中国资本流入流出的更清晰的指标。

也即是说，做空港币是一种流动性更好、更便捷的方式。港币是人民币的桥头堡 ，港币要帮人民币先堵枪口。接下来我们将看到，香港的股债、楼市，将会有大跌的可能。

这将是一场血战。在这场血战中，如果应对不当，很可能发生雪崩。因为这一次跟97年金融危机还不太一样，当前的香港楼市处在一个非常高的位置，一旦股市债市楼市发生共振效应，后果不堪设想。所以即使是香港金管局，其实也很慌张。

对大陆来说，在港币保卫战的整个过程中，也要十分当心，要避免发生外部的冲击和共振：如印亚太发生军事冲突或中东大战，朝鲜半岛发生突发事件，欧洲发生突变或拉美发生突变，美股市崩盘或亚洲股市崩盘，香港和内地楼市崩盘……这些突发事件，都会导致香港局势急剧恶化、每况愈下，可以说真正是刀刀致命。

一旦港币保卫不成功，人民币的下场就可想而知，人民币一旦大跌，内地天价楼市就将风雨飘摇。

当然，要想成功做空港币也绝不容易。97年亚洲金融危机时期，香港金融监管局不惜将隔夜利率推高至300%，打爆索罗斯领衔的国际投机客。虽然杀敌一千自损八百，但港金局用实力证明自己绝非“软柿子”