今天的汇率

来源：中国外汇

作者：谢亚轩

2月3日，在岸、离岸人民币兑美元双双跌破7关口，在岸人民币兑美元日内跌逾700点。从近期的市场走势看，春节假期前的最后一个交易日1月23日，在岸人民币汇率收报6.9300，离岸市场收报6.9292。1月27日，离岸人民币市场在假期后恢复交易，人民币汇率当日即下行0.8％，以6.9855收盘。此后离岸人民币一直呈震荡走弱的态势，1月31日的收盘价为7.0001。从过去的经验看，在岸市场与离岸市场人民币汇率的走势关联度非常高，因此2月3日在岸人民币汇率开盘走弱并不意外。笔者认为，投资者应当理性看待人民币走势的短期波动。

目前来看，市场走势反映出投资者具有一定的担忧情绪，其主要来自近期爆发的新型冠状病毒肺炎疫情，突出体现在三个方面：一是新型冠状病毒肺炎疫情目前仍然处于爆发期，前景具有一定的不确定性，使得部分投资者出于避险的考虑减持人民币，增加持有避险货币；二是从春节假期期间香港股票市场和A50指数期货的表现来看，部分交易活跃的国际投资者同样出于避险的考虑，可能选择卖出其持有的中国股票和债券资产，或造成短期的国际资本外流，增加外汇市场需求，对人民币汇率产生压力；三是1月30日世界卫生组织（WHO）将新型冠状病毒肺炎疫情认定为“国际关注的突发公众卫生事件（PHEIC）可能产生外溢效应。虽然从国际经验看，相关疫情被标注为PHEIC对有关国家出口的影响不明显，不会显著改变其相对于其他经济体出口的趋势；但短期而言，疫情造成的春节假期延长则可能对2月贸易数据造成较为明显的负面影响，月度出现贸易逆差的可能性非常高。这同样会引发投资者对于人民币汇率短期走势的担忧。

笔者认为，投资者应理性看待人民币汇率的短期波动。其一，新型冠状病毒肺炎疫情的发生和发展的确存在巨大的不确定性，但其不确定性在一定程度已反映在人民币汇率当前的走势当中，未来还需要密切评估疫情的下一步发展及其产生的实质性影响。虽然疫情来势突然且影响显著，但是有关的应对措施同样得到及时的贯彻和执行。目前，在局势尚未明朗的情况下，金融市场容易出现一定程度的恐慌而 导致资产价格超调。为做出更为准确的评估，应至少观察在2月8日元宵节前后疫情的相关数据是否出现明显变化。其二，央行对于人民币汇率的态度始终是希望发挥市场在人民币汇率形成中的决定性作用。投资者应更为适应和接受日内±2％涨跌幅内的汇率波动。其三，2017年以来，在岸市场人民币汇率事实上是在（6.2370,7.1962）的区间内双向波动，有升有跌。在这个过程中，投资者应该能看到，影响人民币汇率的因素非常多，而目前的疫情很可能只是短期冲击，无需基于此短期因素恐慌操作。参考非典疫情的经验，疫情的短期冲击不论对于中国经济还是人民币汇率的中长期趋势，都不会产生根本性影响。

今天小编就来讲讲许炒外汇如何看汇率的涨跌，多对外汇触摸较少的朋友在遇到外汇报价的时分，常常难以差异汇率的涨跌。比方,美元兑日元汇率由130变到134，可以了解这叫做美元上涨或者是日元跌落，可是遇到欧元兑美元汇率由0.90变到0.88却不理解为什么数值由大变小了,我们却把这叫做欧元跌落或者是美元上涨。实际上这是因为世界外汇市场的两种标价办法(即直接标价法和直接标价法)所形成的。

直接标价法是指以必定数量的某种特定外国钱银为规范，换算为相对数量其他币种的标价办法。直接标价办法中特定外国钱银的数量不变，而其他币种发作相应改变。如：1美元=1.5960加元变为1美元=1.6050加元时，因为美元作为特定钱银数量不变，加元数量增大，则阐明美元增值而加元钱银价值降低。当美元兑加元汇率变为1美元=1.58加元时,则阐明美元价值降低而加元增值。我国的人民币外汇牌价运用的便是直接标价法。

直接标价法是指以必定数量的其他钱银为规范，换算为相对数量特定外国钱银的标价办法。直接标价办法中其他币种的数量不变，而特定外国钱银的数量发作相应改变。如：1英镑=1.4550美元变为1英镑=1.4630美元时，因为美元作为特定钱银其数量增大，英镑数值量不变，则阐明美元价值降低而英镑增值。当英镑兑美元汇率变为1英镑=1.4450美元时，则阐明美元增值而英镑价值降低。

在运用中直接标价法与直接标价法并没有实质的差异，仅仅标价的方式相反，数值互为倒数罢了。因为运用习气等方面的原因，世界外汇市场上兑美元汇率运用直接标价法的主要有英镑、欧元、澳元和新西兰元等，其他大多数钱银兑美元的汇率都运用直接标价法。

来源：金融时报

作者：王一彤

本次疫情对人民币汇率将产生哪些影响？应对疫情冲击，为稳定汇率，我们有哪些政策选项？针对上述问题，《金融时报》记者日前采访了武汉大学经济学博导、董辅礽讲座教授管涛。

《金融时报》记者：疫情总体上对人民币汇率有什么影响？

管涛：疫情对人民币汇率的影响主要是心理冲击。其实，在境内闭市期间，境外人民币汇率已经跌破7。所以，2月3日境内重新开市，境内人民币汇率也出现了补跌行情，但与境外差价迅速收敛，疫情对汇市造成的阶段性冲击已基本反映。2月4日，境内外人民币汇率则重新围绕7上下振荡。

《金融时报》记者：从历史经验看，疫情结束后人民币汇率将怎么走？

管涛：2003年抗击非典时期，非典疫情对国内外汇市场只是产生了临时性冲击，并未改变当时正在逐步积累的汇率升值预期和储备持续增加的大趋势。预计这次疫情对人民币汇率也将是短期的临时性冲击。随着疫情平复、影响消退，压力逐步减退，人民币汇率将重回双向振荡走势，由基本面决定人民币对外是振荡升值抑或贬值。

《金融时报》记者：为应对疫情稳定汇率，我们有哪些政策选项？

管涛：应对疫情对国内汇市造成的影响，关键还是坚持市场化的汇率形成机制，通过增加汇率弹性，更好地吸收内外部冲击，发挥汇率对经济内外均衡的“稳定器”作用。要在情景分析、压力测试的基础上，拟定应对预案，不断完善跨境资本流动的宏微观审慎管理框架，避免汇市顺周期过度波动。

来源：江瀚视野

最近一段时间，全世界的资本市场有点方，这边厢美国开了紧急降息，引发了全世界股市的急涨暴跌，另一边各大避险资产价格暴涨，但是在这其中人民币似乎成为了一个非常受欢迎的角色，为啥人民币那么受欢迎？

随着目前疫情防控形势积极向好的态势正在拓展，以及美元指数的逆转，人民币汇率已于上周重返7.0以上。本周，人民币汇率继续强势上扬，截至3月2日16时30分收盘，在岸人民币对美元报6.9578，大幅上涨318个基点。而4日盘中，在岸人民币对美元汇率一度涨超500点，收复6.92元关口。

在金融市场大幅波动之际，市场已经预期美联储将采取降息举措，但美联储选择在3月利率政策会议之前紧急降息依然出乎投资者预料。市场人士认为，美联储或已监测到某些先行经济指标恶化，从而选择提前降息。

阿联酋央行紧跟美联储宣布降息50个基点，沙特也将回购利率及逆回购利率均下调50个基点。中国香港金管局4日早间宣布将基准利率下调50个基点至1.50%，中国澳门金管局也于4日上午宣布下调贴现窗基本利率50个基点至1.50%。

很多人都在问人民币这是怎么了？

首先，我们看到当前防控的大背景之下，全世界各国都面临巨大的压力，而这个时候中国却是防控最有成效的国家，在全世界各国都遭遇巨大黑天鹅冲击的时候，中国反而有可能率先复苏，这种复苏速度将会超过大部分的人的想象，特别是美国采取全面降息之后，以美元计价的各种热钱和风险资产必然会流出美国寻找更加有发展潜力和空间的市场，相比于其他地方来说，中国不仅是新兴市场国家当中的大国强国，也是最具发展潜能和最先复苏可能的国家，在这样的情况下，中国走红是必然的结果。

其次，人民币的稳健性已经获得了全世界的认可。经过了一段时间的调整，人民币已经全面进入了稳定的发展周期，从短期来看，人民币已经走出了贬值的区间，进入了比较稳定的中性空间之中，这对于世界市场来说必然会看到中国的优势所在。从长期来看，这些年人民币都保持了一个整体币值的相对稳定，这对于全世界各国来说都是一件非常不容易的事情，但是中国却率先实现了这一点。

第三，汇率其实就是各国货币的比价，我们从这个本质属性出发就会发现，中国无疑将会成为最坚挺的国家，在全世界各国都出现不同程度问题的时候，反观中国，我们的优势反而是前所未有的巨大，这是中国人民付出了很多努力，牺牲了很多之后才获得的来之不易的成果，但这的确是中国最大的优势所在。

国务院新闻办公室定于2020年3月22日（星期日）上午10时举行新闻发布会，请中国人民银行副行长陈雨露、中国银行保险监督管理委员会副主席周亮、中国证券监督管理委员会副主席李超、国家外汇局副局长宣昌能介绍应对国际疫情影响，维护金融市场稳定有关情况，并答记者问。

中国人民银行副行长陈雨露先生，中国银保监会副主席周亮先生，中国证监会副主席李超先生，国家外汇局副局长宣昌能先生，请他们向大家介绍应对国际疫情影响、维护金融市场稳定的有关情况并回答大家关心的问题。

人民币汇率大家都非常关心，大家知道，我国实行的汇率制度是以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，市场在汇率形成中起决定性作用。近年来，人民币汇率有贬有升、双向浮动，都是由市场力量来推动的。近期受国际疫情的影响，国际外汇市场出现了比较大的波动，人民币汇率虽然也有一些波动，但总体上来说保持了在合理均衡水平上的基本稳定。比如，今年以来欧元对美元的贬值幅度是4.7%，英镑对美元的贬值幅度更大，超过了12%。相对来讲，人民币对美元贬值的幅度只有1.8%。综合算下来，CFETS人民币汇率指数还有所升值。总体上来说，人民币对美元的汇率，未来我们预计还是在7元附近上下波动，有贬有升，继续双向浮动，外汇市场运行平稳，对汇率的预期也是稳定的。

从长期来看，人民币汇率的走势还是取决于经济基本面的稳定。随着国内疫情防控形势持续向好，还有国内复工复产复业率持续提升，中国经济长期向好的基本面对人民币汇率的稳定会形成有力的支撑。与此同时，大家看到在金融市场上，本外币利差仍处于合适区间，再加上中国的外汇储备充足稳定，这些也都共同为人民币汇率的持续稳定提供了强有力的支撑。

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原创 钟正生、张璐 FT中文网 昨天

钟正生、张璐：美元流动性紧缺，是本轮美元指数疾速破百的主因；中国疫情防控取得阶段性成果，全球衰退下如何发挥好人民币汇率的调节作用？

文丨财新智库莫尼塔研究 钟正生、张璐

近期海外新冠疫情加速恶化，美元指数时隔三年多一度涨破100，对人民币汇率的稳定预期产生一定干扰。我们认为，新冠疫情全球爆发，金融市场巨震，美元流动性紧缺，是本轮美元指数疾速破百的主因；与之对应的人民币汇率贬值只是美国金融市场去杠杆、从新兴市场撤资的“狂飙突进”过程中的一个部分。而随着美联储不设限地量化宽松，美元流动性危机告一段落，美元指数的强势蹿升也告一段落。

目前，中国疫情防控取得阶段性成果，中国经济开始率先修复，中国拥有更充足的财政和货币政策空间，这对后续中国经济在逆风中平稳前行、人民币资产在动荡中平稳表现弥足珍贵。这也是我们认为后续人民币汇率会保持平稳甚至有所升值的主要支撑。

01

金融市场巨震下人民币汇率怎么走？

作为一个镜子的两面，理解人民币汇率的走势，需要厘清近期美元指数“上窜下跳”的由来。3月18日，美元指数上破100，为2017年以来首次回到100以上。2016年底，美元指数从95蹿升至103，是特朗普当选带来美元回流、大规模财政刺激的预期所致，当时美元在100以上只停留了两个多月的时间（从2016/11/14到2017/1/23）。后随着“特朗普失望”情绪蔓延，美元一路最低跌至89。这一次美元重回100，是在新冠疫情+原油暴跌两只黑天鹅触发之下：原油价格触及近17年最低（26.35美元/桶），10年美债收益率触及历史最低（0.318%），美股结束11年牛市一度暴跌近30%，VIX指数快速攀升475%。美元攀升，正是这一极端行情和恐慌情绪，导致美元现金回流，寻求避险的结果。

本轮全球金融市场巨震中，美元走势可以分为两个阶段：

阶段1：2月21日-3月9日，美元下跌、日元上涨，大类资产保持正常相关性。2月21日是海外新冠疫情恶化的起点，这段时间抛售风险资产、涌入避险资产蔚为壮观，美股急跌，美债、黄金、日元皆大幅上涨。由于美债收益率迅速下行至历史新低，此前大量基于美欧利差而多美元、空欧元的套利头寸被平仓，带动美元从98.8下跌至95（从美元指数构成来看，这一时期欧元上涨的贡献达到62%，远超其它成分货币）。

阶段2：3月9日-3月16日，美元快涨、日元慢跌，大类资产全部遭到抛售。新冠疫情加速恶化后，叠加油价暴跌，市场开始担心更广泛的企业债务违约，以及全球供应链阶段性停摆，导致全球经济陷入衰退的风险。因此，资金大量撤出美国及全球的股票和信用债市场，开启了股市暴跌、信用利差急升的恶性循环。在此过程中，高杠杆率、高被动交易和高程序化的ETF被赎回、对冲基金遭平仓，美元流动性可以说猝不及防地凭空萎缩甚至消失。在美元流动性危机之中，除了美元快速上涨（期间从95最高涨至103，在构成货币中，欧元下跌贡献达到45%），日元、黄金、美债等避险资产通通遭到抛售。

可见，本轮美元指数涨破100的根源在于，新冠疫情导致全球经济面临衰退风险，全球股市和企业债市场受到重创，大量金融机构（尤其是对冲基金）去杠杆、减头寸，造成美元流动性紧缺的结果。此后，在美联储接近不设限量化宽松，以及美欧相继祭出大规模财政刺激的推动下，美元流动性紧缺的状况开始缓解，市场风险偏好开始抬升。3月24-27日，美股累计上涨13.4%，同期美元指数跌至98.3。但我们认为，在财政货币宽松效果尚待验证、新冠疫情尚未见顶、全球经济衰退风险尚未完全呈现之际，全球市场高波动的状态可能仍会持续一段时间（事实上，在3/24-26美股上涨期间，VIX指数仍然高位波动）。就此而言，对避险资产的阶段性追求，还会令美元指数维持强势一段较长时间。

在近期美元大幅走强的过程中，相比其他主要货币，人民币汇率简直可用“稳如磐石”来形容。3月9日到23日美元指数快速升值阶段，人民币对美元汇率尽管贬值，但人民币对一篮子货币汇率大幅升值。也就是说，相对于其它货币，人民币贬值幅度明显更小（不到2%）。3月24日到27日，美元指数快速回落，人民币并未出现相应幅度的升值，从而人民币对一篮子货币汇率明显回落。人民币对美元汇率展现出更强的稳定性，也由此避免对一篮子货币汇率大幅升高压制中国出口。

02

强美元下为何人民币汇率能够“逆势稳定”？

人民币汇率之所以更加坚挺，有两个原因：

第一，此次人民币贬值只是被动承压，是美国金融市场杠杆解套、从新兴市场撤资的一个部分。据国际清算银行（BIS）数据，2008年以来，全球美元外债占比逐年攀升，到2019年其占全球GDP比例超过18%，其中新兴市场的美元外债规模达到5.8万亿美元。由于疫情引发全球经济衰退风险加剧，美元外债快速回流。中资美元债在3月9日之后遭到抛售，最高跌达7.6%，就是一例。但是，中国的资金流出规模明显小于其它新兴市场。据国际金融学会（IIF），3月20日，新兴市场资金流出28天移动平均约为32亿美元，其中中国仅为约5亿美元。

第二，随着美国金融市场动荡减缓，人民币资产的配置优势还会凸显。目前，中国与海外在疫情、经济和政策上均处于“错位”状态。1）目前中国疫情已经得到很好控制，而美国仍然处于爆发期。2）中国经济已在逐渐回升，而美国经济损伤刚刚开始凸显。3月21日当周，美国初请失业人数达到328.3万人，是历史上首次出现百万级别的数据。而根据中国3月复产复工的程度（从发电煤耗来看平均为去年的80%，到月底仍未完全复工），疫情对经济冲击的暴露会持续至少2个月。

3）充足的财政和货币政策空间，在当今世界弥足珍贵，也对后续中国经济在逆风中平稳前行、人民币资产在动荡中平稳表现提供支撑。从货币政策来看，中国疫情爆发期间并未出现金融市场的剧烈震动，货币政策一直更加强调对受冲击部门的定向扶持，而没有出台大规模的宽松刺激，甚至一度被视为全球最“鹰派”的央行。而美国则是另一番景象：疫情爆发与油价暴跌相互叠加，金融市场巨震，美联储连续两次紧急降息直至零利率，且不断加大货币宽松力度直至无限制量化宽松。从财政政策来看，3月27日的中央政治局会议上，“适当提高财政赤字率，发行特别国债，增加地方政府专项债券规模”的表述，令人对更加积极有为的财政政策期待有加。中国一般政府债务率在全球处于50.6%的较低水平，如果加上地方政府隐性债务则上升到超过70%，即便如此也仍低于很多欧洲国家及美国、日本，后续财政政策空间充足毋庸置疑。

4）相比于主要发达经济体，人民币资产的相对收益优势更明显。目前，中国与主要国家之间都保持着100bp以上的利差。截至3月27日，全球负收益率债券规模为10.9万亿美元，占全球债券总市值的18.8%。随着日央行、欧央行和美联储施行零利率，以及无限量资产购买，未来全球追逐收益的资金只能更多来到中国，甚至可以毫不夸张地说舍“中（国）”其谁！3月24日，美股动荡暂缓以来，A股北向资金也从之间的大幅净流出，迅速转为净流入状态，就是一例。

03

全球衰退下如何发挥好人民币汇率的调节作用？

首先，如前所示，近期人民币汇率贬值，只是短期波动，并非趋势变化。因此，对监管当局来收，相机而动，无为而治，可能是短期最优策略。从近期人民币中间价分解来看，3月11-20日，人民币对美元中间价走贬，几乎完全拜美元走强所致。期间逆周期因子发挥了一定的调节作用，但主要还是市场供求较为平稳，使得人民币贬值幅度较小。有趣的是，3月23-27日，美元停止快速上涨并转而回落，人民币市场短期购汇需求却有所抬升。这是因为，在美元流动性紧张的情况下，从息差角度看，持有美元多头变得更为有利；同时，美元流动性危机后，中资美元债也出现“抄底”需求。这就减弱了人民币汇率随之升值的幅度，期间逆周期因子也择机发挥了一定的对冲作用。

其次，管理和引导好人民币汇率预期，在一个相对较宽的区间内有弹性地波动。3月16日以来，期权市场上反映的人民币贬值预期（离岸美元兑人民币6个月25delta 风险逆转指数）蹿至高位，这主要与美元走强相联系。2016年底美元破100时，这一指数也蹿升至与当前相近的高位。3月24日以来，伴随美元回落，人民币贬值预期也以较快速度下降。所以，人民币贬值预期升得快，降得也快，主要受短期市场扰动驱使，并不具备太多经济基本面的基础。往后看，从落实中美第一阶段经贸协议的角度来说，不宜产生央行助推人民币贬值的（哪怕是错误的）印象，授人以柄；但也需避免走向另一个极端，即人民币汇率升值过快，对中国出口造成过大冲击。因此，在一个相对较宽的区间内波动，增强人民币汇率的弹性，增强其对宏观经济变化的吸纳和反应能力，是可以探寻的一个方向。正如央行行长易纲所言，“一个弹性的汇率，它实际上对宏观经济和国际收支调节，起到了一个自动稳定器的作用”。事实上，相比于其它主要货币，目前人民币汇率的波动还是最小的（实行联系汇率制的港币除外）。

本文仅代表作者本人观点

图片来源 Getty Images

来源：金融界网站

作者：谢亚轩

近期人民币汇率贬值压力上升，市场关注度提高。2020年5月27日离岸人民币兑美元汇率当日贬值0.42％，幅度较大。盘中一度触及7.1954的高点，接近2019年9月美国宣称对中国输美商品全面加征关税和将中国列为汇率操纵国恐慌时的汇率水平。

政治不确定性带来的恐慌情绪是当前人民币汇率波动的主要原因。此前，全国人大通过《全国人民代表大会关于建立健全香港特别行政区维护国家安全的法律制度和执行机制的决定》，对此美国特朗普政府将采取怎样的“报复”措施，猜测众多，严重影响外汇市场的预期，导致一部分投资者恐慌性购汇，给离岸和在岸人民币汇率带来贬值压力。因此，当5月29日特朗普发表谈话宣布将取消给予香港的特别待遇政策豁免权利时，“靴子落地”，离岸人民币汇率快速从7.1672回到7.1337，当日升值0.51％。

推测央行持“斗而不破”的态度。关于央行对人民币汇率的态度从来都是众说纷纭，我反对阴谋论，提倡找证据，让数据说话。人民币汇率贬值压力之下，央行究竟持何态度。我们来看两个数据，一是，2020年5月27日，人民币汇率贬值压力最大的时候，离岸汇率达到7.1954，在岸人民币汇率达到7.1765，均是2020年以来的读数高点，但均低于2019年9月3日美国宣称对中国输美商品全面加征关税和将中国列为汇率操纵国的近年来极值水平。二是，同样是2020年5月27日，根据彭博对多家报价机构交易员的调查，人民币中间价市场预测均值为7.1322，实际公布的中间价设定在7.1277，升值方向。依据以上两个数据，在现有美元指数等约束条件下，我推测央行目前仍将2019年9月3日离岸7.1962和在岸7.1854的极值视为不破的“红线”或“底线”。

央行不会牺牲国内货币环境来维护人民币汇率稳定。两会之前围绕货币政策宽松力度和“赤字货币化”等问题有很好的讨论，这样的争议和讨论可以视为部门之争，但如果视为政策建议和探索讨论似乎更为合适。两会之后，“放水养鱼”显然较之“赤字货币化”更有智慧也更符合中国的实际情况。在中国经济基本面不断出现企稳回升信号的情况下，进一步大幅度放松货币政策的必要性下降，这是近期债券市场调整和收益率上升的主要原因。我不认为央行需要通过抬高国内利率水平来稳定人民币汇率，更为常见的做法是在离岸发央票和需要的时候向外汇市场投放美元流动性。

下一步人民币汇率怎么看？我强调短期人民币汇率贬值背后的主要是恐慌情绪，是希望提醒投资者，正如我们所经历过的新冠疫情恐慌一样，情绪总是短期冲击，最终会回归基本面。更进一步来看，对大萧条的深入研究表明，强货币对经济具有抑制作用，大萧条期间越早退出金本位的国家其经济收缩的幅度越小，经济复苏的速度越快，美国能够走出大萧条与1933年罗斯福总统放弃金本位有关系。反观2013年以来的全球经济，全球两个最大的经济体和经济增长两个最重要的“发动机”，美国和中国，其实际有效汇率分别上升11％和20％。而这一局面的形成，固然有经济基本面的因素，但与日元和欧元区的“竞争性”贬值也不无关系。我做一个不恰当的比喻，全球经济增长有四台发动机，美国、中国、欧元区和日本，但是在2013年的时候只有一桶汽油，日本和欧元区通过竞争性贬值抢去汽油，但由于动力不足未能带动全球经济走出长期停滞状态。反思大萧条，问题不在以邻为壑的竞争性贬值，而是在于没有政策协调，没有共同放弃金本位同步贬值。非常之时当有非常之策，当前，在新冠疫情带来的巨大经济冲击面前，更是需要美国、中国、欧元区和日本联合起来加强货币政策和汇率政策协调，带动全球经济走出长期停滞状态。鉴此，我对未来两个季度美元指数的基准预测是下降至95以下，人民币兑美元回到7左右的水平。

题外话， 我不认为美国政府可以“不允许美元和港币自由兑换和挂钩”，香港的联系汇率制度是香港的选择，可以挂钩美元，也可以挂钩其他货币或篮子货币。美国政府似乎某种程度上可以影响的是美联储是否继续与香港金管局建立临时回购协议安排（ FIMA）。

直接标价法和间接标价法

直接标价法和间接标价法所表示的汇率涨跌的含义正好相反，所以在引用某种货币的汇率和说明其汇率高低涨跌时，必须明确采用哪种标价方法，以免混淆。

间接标价法

间接标价法又称应收标价法。它是以一定单位（如1个单位）的该国货币为标准，来计算应收若干单位的外国货币。在国际外汇市场上，欧元、英镑、澳元等均为间接标价法。如欧元0.9705即一欧元兑0.9705美元。

美元标价法又称纽约标价法

美元标价法又称纽约标价法是指在纽约国际金融市场上，除对英镑用直接标价法外，对其他外国货币用间接标价法的标价方法。美元标价法由美国在1978年9月1日制定并执行，是国际金融市场上通行的标价法。

必须说明的是，随着外汇交易全球化的发展，传统用于各国的直接标价法和间接标价法，已经很难适应国际外汇发展的需要，必须需要一种统一的汇率表现方式.于是，出现了一种国际上的主要货币或关键货币(KeyCurrency）为标准的标价方式。

美元不久后与人民币汇率将跌至4.5，有人信吗？题主的这个预测笔者是不会信的，也不会有其他人相信的，目前人民币兑美元的汇率大概是7左右，在2014年初最低的时候大概快到6了，那个时候是人民币大幅升值的阶段，我还记得当时有很多朋友在问要不要换美元，但是当逼近6%的时候，人民币汇率又开始贬值，此后多年一直在6到7之间震荡，也是在2019年开始才在7左右晃荡。

人民币对美元的汇率大概是经历了3个阶段，第一个阶段是贬值，时间大概是从1993年开始，人民币对美元的汇率迅速贬值到了8，并且长期保持8的水平，这对我们发展外向型经济是大有好处的，不过在我们加入WTO后没几年，我们制造业发展太快，国际上的压力也大，所以我们的汇率就进入到了第二个阶段，升值！

第二个阶段是人民币的升值，时间起始于2005年，当时进行了汇改（汇率改革），于是人民币开始升值，这个过程持续了将近10年的时间，从2015年底开始，到2014年初结束，这个过程人民币不断的升值，从8升值到6，升值幅度高达25%。

在这个升值过程中我们也看到了一个不太一样的情况，那就是在2008年到2010年基本保持不变，汇率几乎是一条水平线，维持在6.8的水平，这期间是因为发生了美国次贷危机引发的全球金融危机，所以，我们那几年就停止了人民币升值，否则我们的外贸会受到重创。

我们经济复苏后，到了2010年我们的汇率继续升值，一直持续到2014年初，这个时候人民币汇率进入到了第三个阶段——贬值！

人民币汇率从6开始贬值，目标是7的水平，然后开始贬值，到2016年底达到了6.96的水平，然后开始升值，到了2018年4月份升值到6.26的水平，当时很多人都在讨论会不会破6，吴晓波经济频道也讨论过这个问题，不过汇率也只到了这个水平，然后就开始再次贬值，一直到今天，大概是维持在7上下的水平。

6-7，这个就是我们汇率的范围，看过去的历史，让我知道了上下限，中国目前是全球最大的贸易国，汇率不可能大幅波动，尤其是像题主说的升值到4.5，这种情况是不可能出现的。这对我们的外贸经济无疑会是一场灾难。

2008年金融危机的时候，我们的汇率也停止升值，保持在6.8的水平，而目前因为美国加征关税，美国印钞导致美元贬值，但是我们的汇率依然保持在7的水平，这就是一个平衡。要打破这种平衡需要一种强大的力量，未来还会有比过往打破这种平衡更强大的力量出现吗？短期内是看不到这种力量出现的。

所以，人民币兑美元升值到4.5是难以想象的事情，是不可能发生的。

文/余永定

1994年，中国成功进行汇改，建立了单一汇率下有管理的浮动汇率制度。人民币汇率处于缓慢、小幅上升状态。1998年亚洲金融危机爆发后，羊群效应导致资本外流，人民币出现贬值压力。为了稳定金融市场，中国政府执行了事实上钉住美元的汇率政策。2002年，中国经济强劲回升，贸易和资本项目双顺差大量增加，人民币出现升值压力。

为了抑制汇率升值，中国人民银行大力干预外汇市场，外汇储备由2001年年底的2122亿美元，增加到2002年年底的2864亿美元。2003年，中国继续保持双顺差，升值压力进一步上升，国际上要求人民币升值的呼声日渐高涨。“人民币升值还是不升值？”成为2003—2005年经济学界最具争议性的政策问题。

次贷危机 “战略贬值”

反对人民币升值的主要论点是，中国外贸企业的盈利水平整体比较低，平均利润率大约只有2%，如果让人民币小幅升值，大批外贸企业就会破产。而政府当时担心，一旦允许人民币升值，出口增速将会下降，进而导致2002年开始的经济复苏夭折。于是，人民币与美元脱钩并走向升值的问题被暂时搁置。

2005年7月21日，中国人民银行宣布放弃钉住美元，实行参考一篮子货币的管理浮动汇率制度。此后，人民币对美元汇率便开始了一个长达10年左右的持续、缓慢的升值过程。

汇率低估和缓慢升值，一方面使中国得以维持强大的出口竞争力，另一方面则吸引了相当数量的热钱涌入。中国的经常项目（贸易和劳务）顺差和资本项目顺差持续增加，而双顺差又转化为中国外汇储备的持续增加。

2008年9月15日，美国雷曼兄弟公司突然倒闭，美国金融、经济危机急剧恶化。2009年3月13日，时任国务院总理的温家宝在回答美国记者提问时指出：“我们把巨额资金借给美国，当然关心我们资产的安全。说句老实话，我确实有些担心。因而我想通过你再次重申，要求美国保持信用，信守承诺，保证中国资产的安全。”

事实上，自2002年2月至次贷危机爆发前，美元出现了所谓的“战略性贬值”，美元指数一路下跌。2009年年初，美国经济学家克鲁格曼在《纽约时报》上发表了一篇题为“中国的美元陷阱”的文章，指出中国得到2万亿美元外汇储备，变成了“财政部券共和国”，中国领导人一觉醒来，突然发现他们好像有麻烦了。他们虽然现在对财政部券的低收益仍不太在乎，但显然担心美元贬值将给中国带来巨大的资本损失，因为中国外汇储备的70%是美元资产。减持美元势在必行，但有一个障碍，就是中国持有的美元太多。如果抛售美元，必然导致美元贬值，进而造成中国领导人所担心的资本损失。正如英国经济学家凯恩斯（1883—1946年）所说：“当你欠银行1万英镑时，你受银行的摆布，当你欠银行100万英镑时，银行将受你摆布。”

2009年3月23日，时任中国人民银行行长的周小川指出，“此次金融危机的爆发并在全球范围内迅速蔓延，反映出当前国际货币体系的内在缺陷和系统性风险”。他提出，“将成员国以现有储备货币积累的储备集中管理，设定以SDR（特别提款权）计值的基金单位，允许各投资者使用现有储备货币自由认购，需要时再赎回所需的储备货币”。

早在1980年，美联储就推出过所谓替代账户。外国持有者可将国别货币（主要是美元）计价的储备资产，转化为以SDR计价的储备资产并存入替代账户，以后可根据需要再将SDR储备资产转换为国别货币计价的储备资产。在美元贬值压力严重的时候，替代账户可以使美元储备资产持有者减少损失，从而减轻其抛售美元资产的压力。

是改是留 “用脚投票”

可能与用SDR取代美元充当国际储备货币的主张受到冷遇有关，从2009年起，中国人民银行开始推动人民币国际化进程。然而，本币国际化对任何国家来说都是一把双刃剑。世界上很少有国家把本币国际化作为一项政策加以推进。德国始终回避马克国际化，日本一度想推进日元国际化，但很快搁置了这一政策。

2009年7月，跨境人民币结算试点正式启动。此后人民币进口结算和香港人民币存款额迅速增长。学界对人民币国际化进程普遍乐观。一些人预测，此后两年香港人民币存款将超过3万亿元。

为了推动人民币国际化，使人民币成为国际储备货币，中国必须解决如何为人民币资产的潜在持有者提供人民币的问题。美国是通过维持经常项目逆差为世界提供美元的。中国是个经常项目顺差国，如果希望通过进口结算为非居民提供人民币，中国就不得不增加自己持有的美元资产。在这种情况下，美元作为国际储备货币的地位，不但不会因人民币国际化而削弱，反而会得到加强。

如果人民币国际化的目标之一是削弱美元的霸权地位，减少由于持有美元资产而遭受的损失，靠进口结算为海外提供人民币，显然是南辕北辙。更何况，我们在推动人民币结算的同时，并未相应推动人民币计价。显然，当时非居民之所以愿意接受人民币结算，持有人民币资产（中国的负债），是因为人民币处于升值通道，一旦人民币升值预期消失，非居民很可能就会抛售他们持有的人民币资产。人民币国际化进程的演进也证实了这种推断。

当然，人民币国际化还可以通过别的渠道推进，如像其他国家中央银行那样进行货币互换，为国际性或区域性金融机构提供人民币等。推动人民币国际化的可持续路线，似乎应该是通过资本项目逆差向世界提供人民币流动性（海外人民币直接投资、海外人民币贷款和购买海外机构发行的人民币债券熊猫债券等）。无论如何，事实告诉我们，人民币国际化是个长期过程，应该由市场来推动。揠苗助长式的人为推动，不但成本巨大，而且欲速则不达。

进入2012年，人民币国际化的进展不尽如人意，中国人民银行似乎对缓慢的资本项目自由化失去了耐心，加快资本项目自由化突然被摆到十分突出的位置。国内一直有一种非常强烈的支持资本项目自由化的声音，21世纪初以来，这种声音更是此起彼伏。大多数学者支持此举的主要理由是，用资本项目自由化倒推国内改革：“你不改，我就用脚投票了。”

2012年年初，中国人民银行提出，目前我国的资本兑换管制难以为继，资本账户开放的条件已经成熟，应与利率、汇率改革协调推进。央行的观点得到经济学界主流的支持。少数派则坚持认为，资本账户开放应该遵循国际上公认的时序，即先完成汇率制度改革，再谈资本账户开放（这里实际上是指全面开放），资本项目自由化并非当务之急。

2012年11月，中共十八大将“逐步实现人民币资本项目可兑换”明确定为我国金融改革的任务之一。此时，围绕资本账户开放是否应该“加快”，是否要设定路线图与时间表问题，展开了新一波争论。许多官员和学者提出了资本项目自由化的时间表：2015年实现人民币资本账户下基本可兑换，2020年实现完全可兑换。

2014年是人民币汇率走势的转折点。2014年之前，由于中国经济的持续高速增长，经常账户和资本账户的长期“双顺差”，人民币汇率在绝大多数时间内处于巨大的升值压力之下。2014年第三季度之后，由于国内外经济基本面的变化，中国开始出现资本账户逆差和人民币贬值压力。

“811汇改” 方向正确

为了增强人民币汇率形成机制中市场供求的作用，2015年8月11日，中国人民银行宣布对人民币汇率中间价报价机制进行改革。做市商在每日银行间外汇市场开盘前，参考上一日银行间外汇市场收盘汇率，综合考虑外汇供求情况及国际主要货币汇率变化，向中国外汇交易中心提供中间价报价。此次“811汇改”之前，多数人预期当年年内人民币兑换美元汇率可能达到贬值2%或3%的每日下限。汇改之后，市场对人民币贬值的预期普遍飙升，贬值预期导致资本外流急剧增加，资本外流反过来又加剧了贬值压力。

尽管启动汇改的时间没有选择好，但“811汇改”的大方向是完全正确的。遗憾的是，央行在面对汇率大幅度下调时，没有沉住气。或许再坚持一两周，汇率就可能稳定下来，根据韩国、阿根廷、巴西等国的经验，以中国当时强劲的经济基本面来看，人民币汇率出现持续暴跌的情形是难以想象的。

8月13日以后，央行基本上执行了类似“爬行钉住”的汇率政策。通过大力干预外汇市场，力图把汇率贬值预期按回“潘多拉盒子”。2015年12月，央行公布了确定汇率中间价时所参考的三个货币篮子：中国外汇交易中心（CFETS）指数、国际清算银行（BIS）和SDR。2016年2月，央行进一步明确，做市商的报价要参考前日的收盘价，加上24小时之内的一篮子汇率的变化。央行的“收盘价+篮子货币”定价机制，得到了市场的较好评价。 （未完待续）

作者为中国社会科学院学部委员，世界经济与政治研究所研究员，中国世界经济学会会长，联合国发展政策委员会委员，牛津大学经济学博士。本文是张明新著《穿越周期》推荐序，小标题为本版编者所拟，刊发时文字略有删节。