2016年汇率

来源：智通财经网

作者：招商宏观

核心观点：

1973年以来美元运行了“两轮半”周期，我们认为美元未来将进入一个持续走弱的趋势，完成余下的半轮美元下行周期。

早在3月，我们即正确预判本轮美元转弱。3月22日《美元流动性窘迫和人民币汇率走势》中提出，当时的美元快速走强是美元流动性“窘迫”所致，这样的非常态必然不能持久，103的美元指数也远脱离美国经济的基本面，未来美元指数将出现回落，人民币走势将由弱转强。在5月6日的《不要只看到港元强，更要看到外溢效应》，我们再次强调这一观点。在5月30日的《人民币汇率当前的“斗而不破”》中明确指出：对未来两个季度美元指数的基准预测是下降至95以下，人民币兑美元回到7左右的水平。

基于以上看法，我们试图回答关于美元指数的三个问题：第一，招商宏观团队再次强调美元由强转弱的目的是什么？第二，美元将走弱到什么程度？第三，美元转弱对于大类资产配置有什么影响？

以下为正文内容：

问：招商宏观再次强调美元由强转弱的目的是什么？

答：早在3月，我们即正确预判了本轮美元走弱。我们在3月22日的《美元流动性窘迫和人民币汇率走势》中提出，当时的美元强势是美元流动性“窘迫”所致，这样的非常态必然不能持久，103的美元指数也远脱离美国经济的基本面，未来美元指数将出现回落，人民币走势将由弱转强。在5月6日的《不要只看到港元强，更要看到外溢效应》，我们再次强调这一观点。在5月30日的《人民币汇率当前的“斗而不破”》中，我们明确指出，对未来两个季度美元指数的基准预测是下降至95以下，人民币兑美元回到7左右的水平。

当前，我们再度强调美元指数由强转弱，主要目的有三：

首先，欧盟达成复苏基金协议，可能成为美元走弱的一个重要推手。欧盟各国领导人终于就总额高达7500亿欧元的“复苏基金”达成协议，这意味欧盟将开始执行历史上最大规模的经济救助计划，其中的5000亿欧元作为以直接拨款形式发放给经济遭受重创的成员国，受援国无需偿还，剩余2500亿欧元作为贷款予以发放。欧盟复苏基金意味着欧洲向财政一体化上做出了重要突破，意味着更为团结的欧盟，也意味着欧洲更加乐观的经济前景，这将对欧元构成支撑，并推动美元走弱。

其次，1973年以来美元运行了“两轮半”周期，新冠疫情之后一些促使美元指数走弱的因素已处于酝酿之中。自1973年布雷顿森林体系瓦解、进入浮动汇率时代以来，美元经历了两轮完整的强弱周期（下图）。本轮强美元初始于2012年，加速阶段始于2014年7月，至今已持续了较长的时间。历史上两轮美元指数趋势性走弱的宏观背景存在以下共性：一是美联储相对宽松的货币政策，二是美国经常项目差额（占GDP比重）的恶化，三是美国经济增速相对全球GDP增速的下降。新冠疫情发酵以来，美联储采取了非常宽松的货币政策；新冠疫情在美国的发酵、特别是二次发酵延长了美国经济受到疫情因素影响的时长，短期冲击向中期延续的概率在上升，包括中国在内的部分经济体相对美国可能具备更为乐观的经济基本面前景，促使美元指数走弱的因素正处于酝酿之中。

最后，随着美元指数跌破95这一位置，越来越多的市场声音开始看空美元，表明市场的共识度在上升。7月22日，美元指数跌破95，降至2018年9月以来的最低水平，这引起了市场的关注，越来越多的市场声音开始看空美元，ICE美元指数非商业净持仓也达到了较低水平，表明看空美元的市场力量在上升。我们也提示投资者关注这一变化。

问：美元将走弱到什么程度？

答：1985年至1992年，美元指数下降45％。以月度均值衡量，1980年7月，美元指数开始从84.6触底走强，美联储从1984年9月开始进入降息周期并快速降息，美联储于1985年2月、3月见顶，高点达到158.5、158.3，此后开始回落，“广场协议”签订于1985年9月，此时美元指数已较1985年3月下跌了12％。在广场协议后确实与日元的升值同步出现加速贬值，至1986年末继续下跌了24％。该轮美元指数弱势的最低点为1992年8月的80.8，较最高点下跌了45％。

2002年至2008年，美元指数下降39％。2001年6月、7月美元指数达到119的高点，小幅回落后2002年2月又再度回升至119，筑成双顶之后，美元指数出现趋势性回落。促成了美元指数从2002年3月开始的趋势性回落。该轮美元指数回落的最低点为2008年4月的72.1，较最高点下跌了39％。

美元指数未来可能下降30％，回到70左右的水平。2016年12月美元指数达到102的高点，后续有所回落但一直维持在较强水平，按照历史上美元的贬值幅度以及每轮高点的变化，我们估计本轮美元指数走弱的低点可能在70左右，但过程可能需要6年左右的时间。

问：美元转弱对于资产配置有什么影响？

答：从历史来看，美元指数与诸多资产价格有着很强的相关性。这种相关也许并非简单是简单的单向因果关系，因为美元强弱既是宏观经济环境的结果，又具有其作为国际货币的显著溢出效应，因此，其他资产价格既受到同样宏观环境的影响，也受到美元指数强弱的影响，因而这是多种因素互动的结果。但无论如何，这种相关关系是历史事实，因此对美元指数的判断也能够帮助我们形成对于其他资产价格的判断。

我们在6月16日的报告《新冠、美元和大类资产走势》中提出，如果美元出现趋势性走弱，对于资产价格将有以下影响：

第一，欧元、日元、新兴市场货币汇率和人民币汇率将转强。若美元指数走弱，人民币汇率有望企稳回升，新兴市场货币有望摆脱承压的局面，发达国家货币中欧元、日元、加元、澳元等负相关性较强的货币升值的概率也最高。

第二，大宗商品价格止跌回升。美元指数与除纺织品以外的CRB各类指数、原油价格呈现非常显著的负相关性，美元指数的走弱带动大宗商品价格回升。

第三，美元走弱有利于金价上涨。黄金价格的相关性略低于其他商品，主要原因或在于风险事件频发在较多阶段对于黄金价格产生了显著影响，可能出现美元与金价同升的现象。因此美元走弱有利于金价上涨，同时也要考虑政治等其他因素的影响。

第四，美元转弱与带动中国国债收益率上升和债券价格的下跌。美元指数与德债、中债、印度国债收益率均呈现出负相关关系，这可能意味着美元指数下行的阶段可能对应着部分国家长端利率的上升。

第五，美元指数回落，新兴经济体股指的表现将相对好于发达国家股指。有观点认为，MSCI发达-MSCI新兴之差与美元指数同方向变动。据此推论：未来如果美元指数持续回落，新兴经济体股票市场的表现将相对好于发达经济体股票市场。

来源：21世纪经济报道

刚过去的7月，美元指数从97.37下跌到93.49，跌幅4%，创下了该指数近10年最差的单月表现。盘中甚至触及92.529的低点。

今年美元的波动较为明显，今年3月末，美元指数一度升至102.99，随后开始调整向下，进入7月份之后，这种调整越发明显。

美元指数是衡量美元对主要货币汇率变化程度的指标，通过加权平均美元与6种国际主要货币的汇率得出。该指数由美国联邦储备委员会在1973年编制，基准值为100。目前，美元指数跟踪的货币包括欧元、日元、英镑、加拿大元、瑞士法郎和瑞典克朗。其中，欧元权重达到57.6%，因此美元对欧元的波动对指数的强弱影响最大。

社科院世经政所国际投资室主任张明的研报表示，观察长时段美元指数的走势不难发现，从上世纪70年代初美元与黄金脱钩之后至今，美元指数已经经历了“三落三起”。

第一次牛市是从1978年10月底的84.37，上升至1985年2月下旬的164.72，持续时间接近6年半，上涨幅度约为95.2%；第二次牛市是从1992年8月下旬的78.94，上升至2001年7月初的120.90，持续时间大致为9年，上涨幅度约为53.2%；第三次牛市是从2008年4月下旬的71.31，上升至2016年12月下旬的103.30，持续时间为8年半，上涨幅度约为44.9%。值得注意的是，美元指数的第三次牛市迄今为止呈现出“双头”特征，2020年3月的高点（102.69）与2016年12月的高点（103.30）非常接近。如果把2020年3月作为本轮牛市的高点，那么美元指数的第三次牛市则持续了12年。比较来看，美元指数的三次牛市呈现出延续时间逐渐拉长、上涨幅度逐渐下降的特征。

从当前及后市形势看，张明认为，美元指数的第三轮牛市已经终结，未来或进一步下行。未来一段时间内，进一步压低美元指数的因素主要有三：第一，受经济下行压力较大与美国联邦政府债务规模上升的影响，美联储将会继续实施零利率加量化宽松政策，美元短期和长期实际利率都将会持续保持在低位。第二，由于疫情形势的差异，欧元区、英国与日本的经济增长前景或在边际上较美国反弹更快，这将导致美元对其他发达国家货币贬值；第三，中美摩擦未来一段时间可能全方位加剧，这会对全球经济造成损害，而对中美两国的损害会相对更大，有可能导致美元与人民币同时对其他发达国家货币贬值。

华创证券则表示，美元指数短期来看，一方面欧强美弱的格局将继续推动美元被动贬值，另一方面大选前美国大选前的不确定性，泛政治化冲突、金融点式制裁、甚至局部军事微摩擦，可能会激发市场的避险，抬升美元，历史上大选年也存在美元走强的大选效应。长期美元大概率将转向由主动因素带来的贬值周期，直至美联储货币政策转向的预期出现；背后主要的触发因素在于：一是从美国自身的经济实力来看，美国财政赤字占GDP比重与美元指数或创新高、美国GDP占全球GDP的比重或走弱，带来美国自身经济实力的弱化；二是从资产配置的角度来看，疫情后美联储迅速降息带来美德利差大幅收窄，降低了欧日资产套利交易的需求；三是从美国对外政策的角度来看，当前美国对外政策的不确定性（诸如美中摩擦、美国退出WHO等）可能会弱化全球对美元资产的投资需求。

（作者：叶麦穗 编辑：马春园）

年初以来，人民币对美元汇率升值幅度已近5%。

人民币对美元的升值脚步没有要停下来的意思。

8月29日下午3时左右，在岸人民币对美元汇率升破6.60关口，最高触及6.5986，创2016年6月以来新高。

与人民币升值相对应的是，美元指数出现了较大幅度的下跌。截至发稿，美元指数跌破92关口，日跌幅达0.37%。

今年以来，人民币对美元汇率呈现出了稳步升值态势，从去年年底最低的6.9666一路升值到目前的6.6左右。特别是在今年5月，央行将“逆周期因子”加入到人民币对美元中间价定价公式后，人民币对美元升值速度有所加快。从年初至今，人民币对美元升值幅度近5%。

与人民币一样，保持对美元稳步升值的还有欧元。随着市场对“特朗普行情”的热情消失以及欧元区经济的企稳，今年以来欧元对美元汇率一路强势升值，从年初最低的1.0340升值到了目前的1.20一线，升值幅度已超过14%。

从年初至今，衡量美元对一揽子货币汇率变化的美元指数下跌幅度超过了10%。

（见习编辑：刘辛未）

大家好，这里是女神精读书屋。

这篇文章跟大家聊一下与我们息息相关的money。

记得有一年春晚，赵本山和小沈阳演了一个小品，

小沈阳说：人生最痛苦的事情就是人死了，钱没花了。

赵本山说：人生最痛苦的事情就是人活着呢钱没了。

另外日常生活中当我们遇到特别可恨的人也会评论道：他是活着浪费人民币，死了浪费国家土地！

不论生活在哪个国家，生活的方方面面都需要用钱，即使你再清高，视金钱如粪土，但是有时候也是要向现实去低头的。

人民币啊人民币，你是既可爱又可恨。

以前国际上使用最广泛的国家货币，通常有美元、欧元、英镑等，最多再加上一个日元，而中国只能是依靠人口优势，成为“使用人数最多的货币”。

但是现在随着中国影响力的与日俱增，人民币已经成为全球流行的一种货币，人民币是我们国内人对它的专门称呼，那么在国外人民币又有着什么样的名字呢？

很多人说了，美国的货币叫美元，日本的货币叫日元，那国际上是不是管中国的货币叫做中元呢？

实际上，有很多美国人把自己家的钱起名叫美金，可能象征着是像金子一样珍稀珍贵，而他们也给我们中国的钱起了一个名字叫RMB，很简单，人民币的首字母缩写。这种叫法不论走到哪里都可以被认可使用的，但是如果你在国外办业务时如果还叫RMB就要闹出笑话了，因为全世界通用货币的表示方式也是RMB。

对于我们人民币在国外的称呼， 看完之后我忍不住笑了， 还真是被上面的网友猜中了， 但不是中元，也不是人民元， 而是中国元。有没有很霸气的感觉？

中国元的简写是CNY，全拼为China Yuan,另外还有搞怪的网友把它解释为Chinese New Year ，中国新年。

换成这个解释还是很有中国传统风味的。

而且目前“CNY”这一命名方式，已经获得了国际ISO认证，可以说是一种官方称呼。

对此我们应该感到高兴，中国的钱越来越受到重视说明中国的国际地位越来越高。

昨天看到这样一个消息：8月5日上午，中国人民银行将人民币兑美元汇率中间价定为6.9752。 到下午5点，人民币已经跃升至6.9385，这是五个月来的最高点。一个小时后，与人民币走势形成鲜明对比的是，美元指数（DXY）跌至近两年低点92.8550。

2016年，人民币已经被纳入“SDR”货币篮子。

SDR是指特别提款权，又叫纸黄金，最早发行于1969年，它是国际货币基金组织根据会员国认缴的份额分配的，可用于偿还国际货币基金组织债务、弥补会员国政府之间国际收支逆差的一种账面资产。

从此之后中国元终于成为了与美元、欧元、英镑、日元并驾齐驱的“五大SDR货币”之一。

那我们在这里希望人民币能拥有更多的货币主导权。

女神精读书屋，关注我，每天在这里和大家准时相约。

来源：金融界网站

作者：谢亚轩 刘亚欣

核心观点：

1973年以来美元运行了“两轮半”周期，我们认为美元未来将进入一个持续走弱的趋势，完成余下的半轮美元下行周期。

早在3月，我们即正确预判本轮美元转弱。3月22日《美元流动性窘迫和人民币汇率走势》中提出，当时的美元快速走强是美元流动性“窘迫”所致，这样的非常态必然不能持久，103的美元指数也远脱离美国经济的基本面，未来美元指数将出现回落，人民币走势将由弱转强。在5月6日的《不要只看到港元强，更要看到外溢效应》，我们再次强调这一观点。在5月30日的《人民币汇率当前的“斗而不破”》中明确指出：对未来两个季度美元指数的基准预测是下降至95以下，人民币兑美元回到7左右的水平。

基于以上看法，我们试图回答关于美元指数的三个问题：第一，招商宏观团队再次强调美元由强转弱的目的是什么？第二，美元将走弱到什么程度？第三，美元转弱对于大类资产配置有什么影响？

以下为正文内容：

问：招商宏观再次强调美元由强转弱的目的是什么？

答：早在3月，我们即正确预判了本轮美元走弱。我们在3月22日的《美元流动性窘迫和人民币汇率走势》中提出，当时的美元强势是美元流动性“窘迫”所致，这样的非常态必然不能持久，103的美元指数也远脱离美国经济的基本面，未来美元指数将出现回落，人民币走势将由弱转强。在5月6日的《不要只看到港元强，更要看到外溢效应》，我们再次强调这一观点。在5月30日的《人民币汇率当前的“斗而不破”》中，我们明确指出，对未来两个季度美元指数的基准预测是下降至95以下，人民币兑美元回到7左右的水平。

当前，我们再度强调美元指数由强转弱，主要目的有三：

首先，欧盟达成复苏基金协议，可能成为美元走弱的一个重要推手。欧盟各国领导人终于就总额高达7500亿欧元的“复苏基金”达成协议，这意味欧盟将开始执行历史上最大规模的经济救助计划，其中的5000亿欧元作为以直接拨款形式发放给经济遭受重创的成员国，受援国无需偿还，剩余2500亿欧元作为贷款予以发放。欧盟复苏基金意味着欧洲向财政一体化上做出了重要突破，意味着更为团结的欧盟，也意味着欧洲更加乐观的经济前景，这将对欧元构成支撑，并推动美元走弱。

其次，1973年以来美元运行了“两轮半”周期，新冠疫情之后一些促使美元指数走弱的因素已处于酝酿之中。自1973年布雷顿森林体系瓦解、进入浮动汇率时代以来，美元经历了两轮完整的强弱周期（下图）。本轮强美元初始于2012年，加速阶段始于2014年7月，至今已持续了较长的时间。历史上两轮美元指数趋势性走弱的宏观背景存在以下共性：一是美联储相对宽松的货币政策，二是美国经常项目差额（占GDP比重）的恶化，三是美国经济增速相对全球GDP增速的下降。新冠疫情发酵以来，美联储采取了非常宽松的货币政策；新冠疫情在美国的发酵、特别是二次发酵延长了美国经济受到疫情因素影响的时长，短期冲击向中期延续的概率在上升，包括中国在内的部分经济体相对美国可能具备更为乐观的经济基本面前景，促使美元指数走弱的因素正处于酝酿之中。

最后，随着美元指数跌破95这一位置，越来越多的市场声音开始看空美元，表明市场的共识度在上升。7月22日，美元指数跌破95，降至2018年9月以来的最低水平，这引起了市场的关注，越来越多的市场声音开始看空美元，ICE美元指数非商业净持仓也达到了较低水平，表明看空美元的市场力量在上升。我们也提示投资者关注这一变化。

问：美元将走弱到什么程度？

答：1985年至1992年，美元指数下降45％。以月度均值衡量，1980年7月，美元指数开始从84.6触底走强，美联储从1984年9月开始进入降息周期并快速降息，美联储于1985年2月、3月见顶，高点达到158.5、158.3，此后开始回落，“广场协议”签订于1985年9月，此时美元指数已较1985年3月下跌了12％。在广场协议后确实与日元的升值同步出现加速贬值，至1986年末继续下跌了24％。该轮美元指数弱势的最低点为1992年8月的80.8，较最高点下跌了45％。

2002年至2008年，美元指数下降39％。2001年6月、7月美元指数达到119的高点，小幅回落后2002年2月又再度回升至119，筑成双顶之后，美元指数出现趋势性回落。促成了美元指数从2002年3月开始的趋势性回落。该轮美元指数回落的最低点为2008年4月的72.1，较最高点下跌了39％。

美元指数未来可能下降30％，回到70左右的水平。2016年12月美元指数达到102的高点，后续有所回落但一直维持在较强水平，按照历史上美元的贬值幅度以及每轮高点的变化，我们估计本轮美元指数走弱的低点可能在70左右，但过程可能需要6年左右的时间。

问：美元转弱对于资产配置有什么影响？

答：从历史来看，美元指数与诸多资产价格有着很强的相关性。这种相关也许并非简单是简单的单向因果关系，因为美元强弱既是宏观经济环境的结果，又具有其作为国际货币的显著溢出效应，因此，其他资产价格既受到同样宏观环境的影响，也受到美元指数强弱的影响，因而这是多种因素互动的结果。但无论如何，这种相关关系是历史事实，因此对美元指数的判断也能够帮助我们形成对于其他资产价格的判断。

我们在6月16日的报告《新冠、美元和大类资产走势》中提出，如果美元出现趋势性走弱，对于资产价格将有以下影响：

第一，欧元、日元、新兴市场货币汇率和人民币汇率将转强。若美元指数走弱，人民币汇率有望企稳回升，新兴市场货币有望摆脱承压的局面，发达国家货币中欧元、日元、加元、澳元等负相关性较强的货币升值的概率也最高。

第二，大宗商品价格止跌回升。美元指数与除纺织品以外的CRB各类指数、原油价格呈现非常显著的负相关性，美元指数的走弱带动大宗商品价格回升。

第三，美元走弱有利于金价上涨。黄金价格的相关性略低于其他商品，主要原因或在于风险事件频发在较多阶段对于黄金价格产生了显著影响，可能出现美元与金价同升的现象。因此美元走弱有利于金价上涨，同时也要考虑政治等其他因素的影响。

第四，美元转弱与带动中国国债收益率上升和债券价格的下跌。美元指数与德债、中债、印度国债收益率均呈现出负相关关系，这可能意味着美元指数下行的阶段可能对应着部分国家长端利率的上升。

第五，美元指数回落，新兴经济体股指的表现将相对好于发达国家股指。有观点认为，MSCI发达-MSCI新兴之差与美元指数同方向变动。据此推论：未来如果美元指数持续回落，新兴经济体股票市场的表现将相对好于发达经济体股票市场。

招商宏观团队：谢亚轩、罗云峰、张一平、刘亚欣、高明、张秋雨

当一项资产的价格上涨时，人们出售该资产获利的动机就会增加。股票、贵金属、房地产和加密货币都是如此。根据对链上数据的历史分析，获利回吐的抛售可能很快在以太坊（ETH）市场上演。

区块链分析公司Glassnode在8月3日分享了下面的图表。根据他们的数据，90%以上流通的以太坊目前处于盈利状态。

Glassnode在发表下面的图表时评论道。“超过90%的流通中的ETH供应现在处于盈利状态，也就是说，当前的价格比上次移动时的价格要高。”

ETH的宏观价格走势与基于Glassnode的供应利润的百分比

这对ETH的价格走势很重要，因为上一次出现这种情况是在2018年2月，当时以太坊的交易价为925美元，但在随后回调了大约50%，至今年4月的380美元低点。

也就是说，按照历史的发展趋势，这种加密货币可能很快就会遭遇一次强劲的回调。但重要的是，仅仅因为大多数投资者都在获利，并不意味着回调是不可改变的。2016年和2017年，以太坊的价格屡创新高，但几乎没有被抛售，并2018年1月达到1450美元。

尽管以太坊兑美元汇率可能不会出现大幅的暴跌，但一些人预计它兑比特币汇率会下降。

一个追踪Tom Demark序列的Telegram频道认为ETH/BTC已经打印了一个教科书式的抛售信号。当一项资产处于其趋势可能逆转的某个点时，TD序列就会形成“9”和“13”点。

ETH对BTC在过去几周的图表 来源：TradingView

其他分析师也持有同样的看法。一名交易员推测，周末的闪电崩盘使得ETH/BTC印制了一个“下行通道”，这可能会导致以太坊对比特币强势下跌。

来源：新浪财经

8月6日，美元指数大幅走弱，人民币中间价报6.9438，上调314点，上一交易日中间价报6.9752，在岸人民币上一交易日收报6.9530。

美元指数大幅走弱

外资再次大举加仓中国资产

7月我国利率债收益率持续上行态势，中国美国10年期国债利差月均为233基点，较6月大幅拓宽24基点，加之美元指数贬值4%，人民币兑美元升值1.4%，人民币汇率上涨势头稳健。

外资机构在7月份二次大举加仓中国债券市场。根据中央国债登记结算有限责任公司8月4日公布数据显示，截至今年7月末，该机构为境外机构托管债券余额达2.34万亿元，环比增1481亿元，是年内外资第二次大举加仓，创下2017年9月以来外资加仓中国债券的单月最高纪录。

自2018年12月以来，境外机构投资者已连续20个月增持中国债券。债券通有限公司近日披露数据显示，7月交投活跃，债券通总成交4469亿元，净买入755亿元，创下单月历史新高，较上月大增83.7%；7月有超过70家客户完成入市以来首笔债券通交易。

人民币升值与外资流入形成共振

自低点算起，近两个月人民币汇率反弹超两千点。业内人士认为，近期人民币汇率相对走强，除了有中国经济稳步复苏、美元回调这两项基本因素外，跨境资金流入增多也有一定影响。在金融业不断扩大开放的时代背景下，海外资金加快进入中国市场已是大势所趋，人民币升值与外资流入料形成阶段性共振。

近年来，虽偶有短暂流出的小插曲，但境外资金流入一直是主旋律。外汇局披露，截至6月末，境外投资者持有境内债券余额3691亿美元，持有股票余额3684亿美元，和2016年末比，债券余额是2016年末的3倍，股票余额是2016年末的3.4倍。

业内人士认为，这是中国金融业扩大开放，拥抱“外资东流”趋势的必然结果。当前海外央行超发货币的行为可能加快这一进程。为应对疫情造成的巨大冲击，以美联储为代表的海外经济体央行纷纷开动“印钞机”。一些“聪明钱”将视野转向别处。疫情防控更出色、经济复苏更领先、资产估值更便宜，且拥有全球第二大股票和债券市场的中国很难不被关注。在人民币汇率方面，近期已有多家投研机构调整了人民币汇率预期。不少专家认为，年内人民币汇率有望稳中趋升，全年小幅升值可能性越来越大。

7月小非农大幅不及预期 复苏放缓对所有行业造成影响

美国7月ADP就业人数增16.7万人，大幅低于预期的增150万人，前值增236.9万人。

7月“小非农”数据远低于经济学家的预期增加150万，较6月份新增人数431.4万人（上修后）也是大幅下降。虽然5、6、7月ADP就业人数累计增加近800万人，但仍远低于3月和4月的失业人数1970万人。ADP数据研究所负责人依玛表示：“劳动力市场的复苏在7月份有所放缓，就业复苏放缓对所有规模和行业的企业都产生了影响。”

规模少于50人的小型企业仅增加了63000个工作岗位。规模在50至499名员工的企业的就业岗位增加25000个，规模更大的企业增加了12.9万个就业岗位。

随着经济开始复苏，企业在近两个月让更多人员从休假中重返工作岗位，但就业形势依旧面临巨大挑战。在疫情封锁前，美国失业率为3.5%，为50年来最低，现在为11.1%，虽然失业率正在慢慢上升，但数据表明财政和货币刺激正在帮助经济重新站稳脚跟，在新冠肺炎确诊病例增加的情况下，就业市场仍将需要很长一段时间才能恢复到衰退前的水平。

多国制造业PMI数据回暖 全球央行政策宽松步伐放缓

上半年，在各国宽松政策提振下，全球经济有序复苏，欧美多数国家7月制造业数据明显改善。在当前经济形势下，多国央行在最新利率政策会议上均选择观望，政策宽松步伐暂时放缓。随着经济复苏节奏不断加快，全球央行的政策宽松步伐也逐渐放慢。

财政政策和货币政策在此轮全球经济复苏中扮演了重要角色，目前各国央行正逐渐意识到，财政政策将在接下来的危机应对中发挥更为关键的作用。

7月，外资大力加仓中国债券，月增持量创阶段性新高。当前，中外利差处于高位，人民币汇率坚挺而有弹性。分析人士认为，中国疫情防控和经济复苏全球领先，叠加美元弱周期开启，人民币资产对外资的吸引力将进一步提升。

加仓力度增大

中央结算公司4日公布数据显示，截至7月末，该机构为境外机构托管债券面额达23441.24亿元，环比增加1481.13亿元。

值得注意的是，债券通公司日前发布数据显示，7月境外机构通过债券通渠道净买入755亿元中国债券，单月净买入额创历史新高。

1月至7月，外资扫货中国债券的力度总体呈上升态势。数据显示，境外机构在中债登托管的债券面额月度同比增速从1月的25%升至7月的38%。另据债券通数据，今年上半年，境外机构累计净增持量约3224亿元，是去年同期的1.4倍。

中外利差较高

利差高是外资流入中国债市的主要驱动力。一季度，疫情在全球扩散后，多个经济体央行实施了宽松的货币政策，叠加市场对全球经济预期较为悲观，主要经济体债券收益率进一步下行。近几个月虽然有所反弹，但仍处历史低位。数据显示，7月24日盘中，美国5年期国债收益率跌破0.26%，创出新低。

反观中国债券收益率，虽然在1月至4月持续下行，但仍大幅高于发达经济体债券收益率。4月底至今，中国债券收益率上行，中外利差进一步拉大，配置价值凸显。数据显示，截至8月3日，中美10年期国债利差接近240个基点，已超过2014年的高位。

人民币汇率预期的相对稳定，给外资流入创造了较好的时间窗口。7月初，人民币对美元汇率大涨。数据显示，7月离岸人民币对美元汇率升值1.23%。拉长时间看，近一年人民币汇率总体呈现在合理区间双向波动态势。遭受冲击时，人民币下探有底。截至目前，人民币对美元汇率大概在6.85至7.19区间内波动。

人民币资产吸引力提升

总体来看，近年来境外资金持续流入中国资本市场。外汇局披露，截至6月末，境外投资者持有境内债券、股票余额分别为3691亿美元、3684亿美元，均超过2016年末值的3倍。

国家外汇管理局副局长、新闻发言人王春英此前表示，境外资金中长期增持人民币资产的格局没变，这种发展趋势还会持续一段时间。一方面，中国对外开放政策的积极效果会继续释放；另一方面，人民币资产在全球范围内仍有非常好的投资价值。

近期美元弱周期疑似开启。7月31日，美元指数跌至92.54，创下2018年5月中旬以来新低。中金公司研报认为，全球大类资产轮动的风口正慢慢回到中国债券这边。兴业证券首席策略分析师王德伦表示，在国别配置中，外资配置中国资产的趋势还在增强。“负利率”时代，全球资本面临再配置。在本轮全球资金从发达市场转向新兴市场配置过程中，最好的资产在中国。

来源：中国证券报

导读：最近三天以来，人民币对美元汇率又连续升值，除了美元自身的因素以外，人民币本身经受住了市场考验，得到了市场认可。

而这，与“811汇改”不无关系。

来 源丨21世纪经济报道（ID：jjbd21）

记 者丨矫堃,胡珊珊

编 辑丨李靖云

图 / 图虫

今年来，人民币汇率走势波动。

年初，人民币对美元汇率曾升至6.8398的近7个月高位，但在疫情发酵、全球金融市场剧烈波动、中美摩擦升级等因素影响下，人民币一度走弱至7.1765的9个月低位。

最近三天以来，人民币对美元汇率又连续升值，除了美元自身的因素以外，人民币本身经受住了市场考验，得到了市场认可。

图 / 图虫创意

尽管人民币汇率的波动幅度、波动频率均明显增加，但市场对此反应稳定，表明人民币汇率机制和市场运行的韧性已显著增强，清洁浮动的基础逐渐稳固。

而这，与“811汇改”不无关系。

2015年8月11日，人民银行宣布完善人民币汇率中间价形成机制，要求做市商参考上日银行间外汇市场收盘汇率来提供中间价报价。

当日，人民币对美元中间价一次性下调1136个点。

当年12月，外汇交易中心发布CFETS人民币汇率指数，成为人民币价格的重要指标。

2016年，人民银行在一季度的《中国货币政策执行报告》中首次阐述了“收盘汇率+一篮子货币汇率变化”的人民币中间价形成机制。

2017年5月，人民币中间价定价模型引入“逆周期因子”，随后于2018年1月和2018年8月进行调整，以稳定市场预期。

“811汇改”后，人民币汇率市场明显波动。

8月11日当日，人民币对美元汇率中间价大幅调整后，即期汇率波动剧烈，人民币出现较为明显的贬值，当日贬值幅度达1.79%，截至年底累计贬值4.4%，至2016年底累计贬值10.6%。

代客结售汇逆差（剔除远期结售汇当月履约额，下同）则由汇改前的253亿美元扩大至8月的1104亿美元，表明市场出现了明显的恐慌性购汇行为。从当月开始，代客结售汇连续24个月逆差。

至此，“811汇改”已过去五年。与汇改前比，人民币汇率市场已出现一些积极的变化。

人民币对美元汇率双向波动格局确立，

汇率弹性明显增强

图 / 图虫创意

2005年“721汇改”后至2013年末的逾八年时间内，人民币对美元汇率基本为单边升值，最大升值幅度达到27%。

长时期的升值会加剧经常账户的不平衡，并弱化了市场参与者的风险防范意识，对于人民币可能的贬值，既无心理也无措施上的准备。

2014年初，人民币汇率开始贬值，“811汇改”后仍持续走弱，市场对贬值的敏感放大了人民币汇率的波动。但在经历了适应调整后，近几年来，人民币汇率已展露明显的双向波动的特征。

2018年3月，人民币汇率一度升至6.2418的汇改后高位，又于当年10月末跌至了6.9780；

2019年8月，人民币汇率平稳破“7”，之后基本围绕“7”关口有升有贬。在此过程中，人民币汇率弹性增强（图1）。

此外，在“811汇改”前，人民币汇率的中间价与即期价格偏离幅度较大，最高达到1263点，且持续时间较长，这影响了中间价的市场基准地位及权威性。

而汇改后，中间价与市场价格的偏离得到校正，中间价的基准作用明显增强。

图1：人民币对美元汇率及波动率变化

图2：人民币对美元汇率中间价相对于收盘价的偏离幅度

市场主体对汇率波动的适应性

和风险管理意识增强

长达十年的升值以及此后两年的贬值让市场主体形成了一个预期，即升贬值会持续相对较长的时间，并保持较大的幅度，由此形成了市场主体明显的顺周期特征。

在单边升值阶段，市场总是预期下个月人民币还会继续升值，因而不愿持汇，在人民币升值过程中结汇热情高涨，进而增加人民币升值压力；

在单边贬值阶段，市场又总是预期人民币会继续贬值，不愿结汇，在人民币下跌过程中反而加快购汇，进而增加人民币贬值压力。

由此，单边升值阶段总伴随大规模的结售汇顺差，单边贬值阶段则为大规模结售汇逆差（图3）。

但近两年来，市场开始适应了双向波动的节奏，对人民币也不再有单边的升值或贬值预期。

在此基础上，市场主体不再押注于汇率的单边变化，而是根据汇率波动自发地调节自身行为：

在人民币升值阶段，市场适时购汇；贬值时又适时结汇。

此外，银行代客远期购汇签约与月平均人民币汇率中间价环比变化幅度的相关性显示，在“811汇改”后至2016年末人民币贬值阶段，二者相关系数为+0.78，表明人民币汇率贬值时，企业远期购汇的动能非常强；

但2017年初至今，该相关性回落至+0.19，表明企业的顺周期特征弱化，外汇市场供求更趋均衡，且其与人民币汇率已有的同步关系被打破。

图3：人民币对美元汇率与银行代客结售汇差额

国际收支更趋平衡，

民间部门的货币错配现象缓解

国际收支平衡的主要评判标准是经常项目差额是否可持续。

当前通用的国际标准认为，经常项目逆差与GDP之比不应超过4%，顺差占比不应超过6%。自加入WTO后，我国经常项目顺差规模不断扩大。

2007年，经常项目顺差占GDP的比重达到峰值9.9%。

2008年后，受周期和结构性因素的共同影响，经常项目顺差及其占GDP的比重逐年下降，2009年回落至4.8%，此后维持在国际认可的合理水平内。

2016年-2019年分别为1.8%、1.3%、0.4%以及1.0%，国际收支已更趋平衡。

图4：经常账户顺差占GDP比重的变化

此外，民间部门的货币错配现象缓解。

人民币十年升值期间，尤其是金融危机后，伴随主要发达经济体开始量化宽松，全球流动性泛滥，民间部门倾向于采用“资产本币化、负债外币化”的财务摆布。

这时候举借外债，一方面可以稳定享受人民币汇率升值带来的汇兑收益，另一方面可以享受低廉的借贷成本。

截至2015年6月末（“811汇改”前的最近数据），剔除官方储备后，我国对外净负债达到2.37万亿美元，相当于年化GDP的22.1%。

“811汇改”后，因坚持参考篮子货币调节、有管理的浮动，市场逐步建立了人民币汇率双向波动的预期，民间部门加紧偿还外债，并配置海外资产，货币错配现象大幅改善。

截至今年一季度末，民间部门对外净负债降至1.04万亿美元，占GDP的比重回落至7.4%。

图5：对外净负债及其占GDP的比重

经历了五年的发展，人民币外汇市场已愈发成熟。

当然，与国际外汇市场相比，人民币外汇市场的深度和流动性仍然不足，制约依然较多，市场参与者汇率风险对冲水平仍然偏低。

深化汇率市场化改革，要在改进汇率调控方式的同时，增加交易主体、丰富交易产品、放松交易限制，并开展持续的市场教育。

市场多大程度能够克服浮动恐惧，将决定人民币汇率市场化能够走多远。

（作者系建行金融市场部研究员）

8月5日，人民币对美元即期汇率盘中升破6.94，创近5个月新高。自低点算起，近两个月人民币汇率反弹超两千点。业内人士认为，近期人民币汇率相对走强，除了有中国经济稳步复苏、美元回调这两项基本因素外，跨境资金流入增多也有一定影响。在金融业不断扩大开放的时代背景下，海外资金加快进入中国市场已是大势所趋，人民币升值与外资流入料形成阶段性共振。

三因素助汇率大幅反弹

5日，在岸、离岸人民币汇率携手走强，盘中双双升破6.94，齐创近五个月新高。

今年前五个月，人民币汇率几乎单边下行，7.20关口一度告急。然而，6月以来人民币汇率走势峰回路转，近两个月已反弹超过两千点。与此同时，人民币升值预期正在发酵。8月5日，人民币对美元汇率中间价报6.9752。市场汇率一度比中间价高260余点，已显露升值倾向。

业内人士认为，助力人民币汇率上演大幅反弹的，除了中国经济稳步复苏、美元回调这两项基本因素之外，从外汇市场供求角度看，跨境资金流入增多也有一定影响。

7月初，人民币汇率突然拉升，与A股拉升几乎同时上演，同时跨境资金也趋于活跃。仅从沪深股通渠道来看，7月前4个交易日北向资金流入净额就超过了6月全月规模；前8个交易日，北向资金累计净买入约654亿元，是去年7月全月数据的5倍多。

在债券市场上，外资也是一副“买不停手”的姿态。中央结算公司最新公布数据显示，7月境外机构债券托管量较6月增长1481亿元，连增20个月。债券通公司此前公布，7月境外投资者通过债券通渠道净买入755亿元中国债券，单月净买入额创历史新高。

“外资东流”成趋势

近年来，虽偶有短暂流出的小插曲，但境外资金流入一直是主旋律。外汇局披露，截至6月末，境外投资者持有境内债券余额3691亿美元，持有股票余额3684亿美元，和2016年末比，债券余额是2016年末的3倍，股票余额是2016年末的3.4倍。

业内人士认为，这是中国金融业扩大开放，拥抱“外资东流”趋势的必然结果。当前海外央行超发货币的行为可能加快这一进程。为应对疫情造成的巨大冲击，以美联储为代表的海外经济体央行纷纷开动“印钞机”。一些“聪明钱”将视野转向别处。疫情防控更出色、经济复苏更领先、资产估值更便宜，且拥有全球第二大股票和债券市场的中国很难不被关注。

中信证券首席经济学家诸建芳表示，近期美元走弱及人民币相对走强均反映资金对风险资产的偏好进一步提升。预计新兴市场将成为资金下一个关注热点。

在人民币汇率方面，近期已有多家投研机构调整了人民币汇率预期。不少专家认为，年内人民币汇率有望稳中趋升，全年小幅升值可能性越来越大。

海外资金加快入市

在“外资向东流”的大潮下，难免会有投机套利资金混迹其间。“对以短期投机为目的、流入流出频繁的热钱，有必要保持高度关注。不过，目前流入的主要还是中长期资金。”专家指出，当前无论在股票还是债券市场上，外资绝对份额依然处在相对低位，境外资本流动对市场总体影响有限。同时，我国金融市场愈加成熟，抵御冲击的能力不断增强。这些都为合理利用外资外债提供了依据和底气。

国家外汇管理局副局长、新闻发言人王春英近日表示，伴随开放进程，跨境资金流动波动性肯定会增大，这也是正常的，尤其是市场环境变化大的时候。但境外资金中长期增持人民币资产的格局没变，这种发展趋势还会持续一段时间。

诸建芳称，人民币走强提升了我国权益市场的吸引力，海外资金流入趋势有望延续。

来源：中国证券报