上证50期货分析

原油

1、从供应端来看，OPEC第二大产油国伊拉克7月迄今原油出口增加，表明伊拉克未完全履行其在石油输出国组织牵头的减产协议中的承诺。伊拉克南部7月前20日日均出口270万桶，这持平于伊拉克南部6月官方公布的出口数据。可以确定的是8月开始OPEC+减产边际已经弱化。EIA周度数据显示美国原油产量已经增加至1110万桶/日，今年的油价暴跌导致美国25家最大的公共石油生产商削减了47%的资本支出计划，并自去年以来闲置了超过75%的美国钻井平台。不过值得注意的是上周五美国原油钻机数出现十八周下降后的首次增加，随着美国页岩油行业的裁员自救与资产破产重组，行业的重新洗牌进入新的阶段，美原油产量将企稳回升。

2、基本面方面整体偏弱，本周原油库存出现超预期累库，美国截至7月17日当周EIA原油库存增加489.2万桶，市场预期下降58.9万桶，此外原油隐含需求下降了令人失望的130万桶/日，燃料需求下滑，因新冠病毒感染病例急增打击了美国的燃料消费。此外疫情的影响有两个维度，一是疫苗的研发进程，若快于预期，将利多风险资产价格；二是疫情对于宏观政策的影响，流动性越宽松，资产价格受到助推。

3、上周油价先涨后跌，油价在短暂的突破后再度下挫，WTI 主力原油期货收涨1.4%，收盘在41.34美元/桶；布伦特主力原油期货收涨0.74%至43.42美元/桶；SC主力合约夜盘收盘在295.1元/桶，周度收跌1.63%。美股的下跌对原油形成一定拖累，宏观情绪的传导仍是价格的主要影响因素。近期值得注意的是亚洲浮仓在高位，至SC盘面的仓单来看，继续增加至42403000桶，周五数据显示新增170.6万桶，因而分市场来看，SC面临的仓单交割压力仍大，走势会较外盘合约更弱。

4、油价阶段性上行受阻，WTI在43美元一线，Brent在45美元一线面临较大阻力，且上周前半周虽然受到宏观利多驱动，油价仍显得易跌难涨。宏观的向上驱动弱化，油价供需预期在转弱，难以支持油价进一步的上行，因而我们认为油价有下行压力。策略上，SC以逢高试空为主。

燃料油

本周国际油价震荡上行，新加坡燃料油价格小幅上涨，高硫燃料油基本面继续维持强势，低硫燃料油基本面有所好转。

1、供应方面，本周两大港口大幅去库。截至7月22日当周，新加坡陆上燃料油库存录得2350.5万桶，环比前一周下滑260.5万桶(10%)。本周新加坡当地船燃需求有小幅改善，另外近期由于中东地区强劲的发电需求，出现了从新加坡-中东的燃料油贸易流向，再加上西方套利船货流入减少，促进了新加坡本地的去库进程。本周富查伊拉燃料油库存录得1409万桶，环比前一周下滑221.5万桶（13.58%）。夏季中东发电高峰支撑了富查伊拉当地高硫燃料油的需求，其中巴基斯坦积极寻求从富查伊拉采购高硫燃料油。

2、需求方面，沙特夏季燃油发电需求、印度和美国等地炼厂燃料油进料需求增加，当周美国炼厂燃料油进料三月以来单周最高，高硫燃料油需求保持旺盛。

3、油价方面，EIA和API当周美国原油库存均出现增加，油品整体累库，库欣地区库存连增4周。供应方面，本周adjustment factor增加了162.5万桶/日，或显示了潜在的产量恢复，主要可能来源于库存井（DUC）的产能释放。成品油方面，汽油库存数据略好于馏分油，但整体终端需求回升速度或将在疫情二次复发情况下有所放缓。此外，在炼厂利润没有明显提升的情况下，本周炼厂开工率有所降低。

4、整体来看，本周国际油价震荡上行，新加坡燃料油价格小幅上涨，高硫燃料油基本面继续维持强势，低硫燃料油基本面有所好转。FU方面，新加坡市场由于夏季中东发电需求的增加而维持强势，但内盘由于受到仓单数量的限制而较外盘偏弱势，本周FU9-1价差已走扩至-250元/吨左右，预计在进入8月之后仓单压力将更为明显，FU9-1反套或可继续持有。LU方面，近日LU2101-FU2101反弹至-600元/吨左右，但由于库存高企的现实，因此短期内继续反弹动力不足。在全球疫情仍然持续的情况下，预计终端船燃需求恢复将继续受阻，短期内LU单边将维持震荡偏弱走势，高低硫价差或有进一步收窄可能。

橡胶

1、供应端，泰国胶水周环比下跌0.3泰铢至40.9泰铢/公斤，杯胶周环比下跌0.2泰铢至32泰铢/公斤。云南胶水价格下跌100元至10000元/吨，海南胶水价格上涨200元至10300元/吨。根据泰国海关最新公布的数据显示，泰国2020年6月份天然胶出口量为33.11万吨（含乳胶及混合胶），环比增加0.47万吨，涨幅1.44%，同比去年同期增加2.27%。2020年1-6月份泰国天然橡胶总出口量222.26万吨，同比去年同期减少4.05%。

2、需求端，本周山东地区轮胎企业全钢胎开工负荷为69.94%，较上周上涨1.11个百分点，较去年同期下滑3.68个百分点。半钢胎开工负荷为65.35%，较上周上涨0.61个百分点，较去年同期下滑5.42个百分点。2020年6月中国轮胎子午线外胎产量为4979.8万条，因官方对原始数据做了修正，较去年同期数据下滑4.0个百分点。1-6月子午线轮胎总产量为2.56亿条，较去年同期修正数据下降13.1个百分点。

3、库存方面，随着天胶到港量增多，港口库存再度面临累库压力。截止7月17日，青岛保税区库存14.29万吨，增0.24万吨；区外库存66.04万吨，增1.11万吨；合计库存80.33万吨，增1.35万吨。

4、本周期货整体呈先涨后跌走势，RU09一度突破前高达到10825元/吨，但在基本面弱势背景下快速回落。随着进口天胶到港量的增加，港口库存继续走高，青岛区内外库存再创历史新高，轮胎出口市场改善有限限制轮胎开工率继续提升空间。预计下周沪胶延续区间震荡看法，RU2009延续10400-11000元/吨区间震荡。

沥青

1、供应端，本周沥青炼厂开工率51%，周环比下跌3个百分点。隆众数据显示本周沥青产量为66.48万吨，环比下降4.67万吨或6.56%。其中地炼产量环比下降3.81万吨或10.57%，主要是由于河北地区鑫海大小装置检修，为期20天；中石化产量环比下降0.14万吨或0.8%，主要是扬子石化本周间隙性生产。中石油产量下降0.69万吨或4.55%，主要是东北地区辽河石化一套装置生产。中海油产量环比下降0.03万吨或1.3%，主要是中海滨州产量小幅下降。本周布伦特原油均价43.58美元/桶，较上周增加0.68美元/桶，下游产品轻油的销售价格近期上涨，沥青价格稳定，不过成本涨幅相对较大，从而带动沥厂理论盈利水平小幅缩减。国内沥青厂理论盈利190元/吨，盈利水平较上周减少22元/吨。

2、需求端，沥青刚性需求持续受到天气影响。未来一周，长江中下游地区降雨量或持续较大，华北地区降雨也有望进一步增加，降雨地区的沥青刚性需求仍将低迷。东北、西北、华南地区仅局部降雨，需求相对稳定。1-6月公路建设投资累积10147亿元，同比增加6.82%。

3、库存端，百川数据显示炼厂库存率增加3个百分点至28%，隆众统计炼厂样本库存69.86万吨，环比增加3.8%。多地受降雨影响，实际终端需求一般，整体库存水平呈现小幅增加。西北和华南地区有刚需支撑，社会库呈去库状态。隆众33家社会库库存为89万吨，环比增加0.74%，同比下降1.17%。

4、本周东北地区沥青价格下跌25元/吨，华南以及西南地区沥青价格上涨50元/吨，其他地区价格稳定，百川沥青价格指数上涨2元至2778元/吨。基本面来看，本周炼厂开工率继续回落，但仍处于高位。随着齐鲁石化、扬子石化复产，下周供应预期增加。需求端长江中下游地区降水减少，南方刚性需求将逐步复苏，但短期内北方降雨持续，对北方需求形成抑制。预计下周沥青以稳为主，整体向上趋势不变。

乙二醇

1、供应：PTA方面，7月24日国内负荷在88.3%，较上周同期下降0.1个百分点。嘉兴石化220万吨装置正在检修当中，月底前有重启预期，其他装置暂无明显波动。8月包括台化宁波、华彬石化、扬子石化等多套装置有检修计划，预期供应量开始收缩。乙二醇方面，截至7月23日，国内乙二醇整体开工负荷在58.54%，其中煤制乙二醇开工负荷在41.72%。大连恒力8月下旬乙烯裂解装置有检修计划，但下游180万吨MEG装置是否有同步检修尚未明确，市场传出检修预期之后乙二醇价格在本周五尾盘出现明显拉涨，后期需具体进展；远东联50万吨MEG装置22日晚间停车检修，预计持续到本月底；濮阳永金20万吨乙二醇装置于3月31日停车检修，于7月16日点火重启，将于近几日出产品。近期外盘MEG装置检修计划增多，后期进口量有望下降。

2、需求：7月24日国内聚酯负荷在91.5%，较上周同期上升0.6个百分点。聚酯现金流出现亏损，产销低迷之下聚酯库存压力上升，部分聚酯企业开始陆续出现减产和降负现象，织造的负反馈已经开始影响到上游聚酯环节。但由于聚酯新产能投放速度较快，因此总体来看下游需求仍有韧性。织造方面，截至7月23日江浙地区化纤织造综合开机率为58.72%，环比增加6.01个百分点，结束连续7周的下降趋势。受海外疫情影响，欧美出口订单依旧表现乏力，织造企业库存压力没有明显化解，部分中小型企业已处于停工放假状态，预计本月底织机停机率会继续增加。

3、观点：（1）PTA短期呈现供需平衡状态，8月中上旬因多套PTA装置检修，PTA供需矛盾或趋于缓和，油价呈现窄幅波动趋势，成本端存在支撑，PTA存在小幅反弹的可能性。但下游需求端能给予的利好不足，叠加高库存的压力，PTA价格也难以大涨。预计PTA仍将保持低位震荡。

（2）短期乙二醇负荷保持低位，检修装置重启不及预期以及内外盘临时检修增多一定程度上缓和了供应压力，后期进口量有减少的可能性，供应的边际减少成为乙二醇近期价格支撑的一个重要理由。此外，乙二醇等液化品种价格处于估值底部，使得近期资金多有改变“多固体空液体”策略的倾向。港口库存仍居于高位，但近期出现小幅去库，后期到港量水平也不高，市场对库存拐点的出现存在一定预期。然而需求方面，聚酯负荷短期虽维持较高水平，但织造端表现偏差，产销低迷之下，聚酯工厂库存压力陡增，现金流受损严重，未来乙二醇需求仍是边际向下的。整体我们认为乙二醇处于估值修复的行情阶段，仍有继续向上的可能性，但如果只是依靠供应缩量这一个因素，向上的空间仍然比较有限。

聚烯烃

1、供应：PP方面，本周国内PP装置检修损失量8.01万吨，较上周有所下降，随着中天合创、中沙天津等前期大修装置的陆续开车，聚丙烯检修利好渐入尾声，后期生产端供应或呈小幅逐步增长态势。PE方面，本周国内PE装置检修损失量约5.29万吨，较上期损失量减少1.45万吨。中沙天津以及中天合创装置结束大修恢复生产，有消息称伊朗国航货船或转港马来西亚，经换船后重新抵达国内市场，加上美国货源集中到港，港口库存压力上升。

2、需求：PP方面，本周国内塑编行业平均开工率较上周下降0.44个百分点，维持在49.89%；BOPP厂家平均开工率在53.32%，较上周小幅上调。塑编、膜料需求一般，下游对于高价货源接受力有限。PE方面，本周全国农膜整体开机率在13%左右，较上周基本持平。周内PE价格弱势下跌，农膜生产成本走低，但需求仍显平淡，膜厂原料采购心态谨慎，按单适量补库。

3、库存：截止7月24日，合成树脂库存70万吨，较上周下降1.5万吨，周内去库依然偏缓。贸易商货源量尚可，但周内成交欠佳。下游仍处淡季，需求支撑有限，工厂采购较为谨慎。

4、观点：前期“多固体空液体”策略有所转向，资金开始偏好做多位于估值底部的液化品种，相应的固体化工品表现较为弱势。同时中美关系再度紧张，引发股市暴跌，宏观情绪面偏差，对大宗商品亦有负面影响。基本面来看，LLDPE方面，前期检修装置陆续回归，加上美国货源到港量增多，港口有望出现累库，供应增量明显，下游工厂和贸易商对当前高价货源抵触情绪较大，因此后期LLDPE维持偏弱整理的可能性较大。PP方面，虽然两油库存处于中性水平，但去化速度放缓，同时中游环节囤货较多，一旦价格出现下行趋势容易助跌，下游采购时刻保持谨慎心态，对高价现货存有抵触。但PP新增产能在三季度实际能释放的增量比较少，近端供应压力小于远端。整体仍然认为聚丙烯在新产能投放真空期，即三季度应以高位震荡思路对待；四季度随着新增产能逐渐落地，供应压力增大下PP存在压缩利润的空间。

尿素

本周尿素期货价格向上突破近3个月的震荡区间，创4个月以来新高，主力合约收盘价周度涨幅超过7%。

期货价格大幅向上的主要驱动力来自于印度频繁的尿素招标，由于17日印标确认量不足12万吨，22日晚印度再度发布新一轮招标，时间距离上次印标仅间隔1周，目标数量也由100万吨提升至150万吨。印度对尿素强劲的需求量大幅提振国内市场心态，导致期货价格一改前期贴水状态，河南、河北、山西、东北均出现不同程度的期货升水状态。

17日的印标价格东海岸最低CFR 240.5美元/吨，距离国内市场价仍有一定差距，远低于市场预期。但由于印度尿素极度紧缺，后期招标大概率将维持高频率、数量大的节奏，但中国出口能否紧跟印标步伐，关键之一仍需看印标价格能否与国内价格接轨。另外，目前国内企业库存持续下降至低位，目前水平仅为34.8万吨，即使后期印标价格较为理想，但国内货源能否满足印度庞大的需求量，仍然值得商榷。

从基本面来看，国内尿素开机率、日产量均维持在近4年的最高水平。7月底~8月初部分大型企业如心连心、华鲁恒升等仍有检修计划，短期开机率或有下降趋势，在一定程度上能够缓解供应增速。但8月中旬以后，企业检修基本结束，开机率、日产量将稳步回升，且继续维持在近几年的高位水平。

需求端，国内农业需求基本结束，现货日成交量稳步下滑至11.53万吨/天的水平，后期现货成交量将有进一步下滑预期，到第四季度或降至6万吨以下的低位区间。需求方面，复合肥开机率本周有所提升，但目前行业处于消耗尿素阶段，新单采购高峰期已过，后期或将维持随用随采步伐。其他下游如三聚氰胺、胶合板等受到环保因素影响，开工继续维持低位水平。需求端疲态将逐步突显。

短期来看，印度若维持高频招标，叠加国内库存水平低下，短期或能再度刺激期货价期向上突破。但从基本面上来看，中长期做多风险较大。一方面下半年需求力度减弱，供大于求格局基本确定，另一方面若后期期货价格再度向上或将打开无风险套利机会，期现套利单将压制盘面价格。

近期尿素期货市场价格波动幅度或加大，短期受印标影响或维持震荡向上，但中长期上涨动力不足。操作方面，日内短线为主。

金融类

股指

上周指数上演宽幅震荡，三大指数跌幅相对均衡，但三大指数对应期货品种跌幅相对分化；受消息面与事件性因素影响，上周北上资金持续大幅净流出，周五市场出现单日放量大幅下跌。之前一周资金流向出现明显变化，我们认为指数进入震荡且市场热点或迎来阶段性转换，当前指数再度回到之前一周的低点，消息面依然存在不确定性，短期指数或仍有下探空间。

1）宏观方面，发改委、央行等17部门出台25条措施健全支持中小企业发展制度，建立和保障促进中小企业发展的长效机制，提出综合运用支小再贷款、再贴现、差别存款准备金率等货币政策工具，引导商业银行增加小微企业信贷投放；进一步疏通利率传导渠道，确保LPR有效传导至贷款利率；新三板精选层将于下周一（7月27日）正式设立并开市交易，精选层股票全天设有30%的静态涨跌幅（首日除外）；周五隔夜欧美市场多数周跌。

2）资金角度，上周多方面资金表现不一，北上资金延续大幅净流出，混合型基金仓位回落，融资余额延续回升，股票型基金仓位回升，上周北上资金大幅净流出与解禁高峰给市场资金风偏带来较大影响，同时月末利率水平回升也影响市场，短期资金风偏仍将受消息面影响，资金流入力度或将延续边际转弱。

3）技术上，上周五市场的单日调整使指数再度回到甚至跌破本轮调整的上一个低点，也就是说区间震荡的假设是否成立短期有待观察，由于自六月底的本轮反弹上涨节奏较快，上涨过程中留下了多出跳空缺口，市场情绪在近两周较之前已经发生变化，而短期消息面不明朗的前提下资金风偏难有回升，指数或有进一步回补前期跳空缺口的可能。

下周国内将公布7月份PMI数据，美国将公布联邦基金目标利率、二季度GDP与核心物价水平等数据。

自六月底至七月中旬各类指数出现持续性逼空上涨，近两周受消息面与事件性因素影响，市场情绪出现明显变化。短期而言资金风险偏好仍将受消息面不确定性影响，流入力度或将延续边际转弱，但中长期上涨趋势不会因此发生改变，率先调整的上证50与本轮反弹表现最强的创业板指，同时也将其作为判断资金行业选择的信号，整体而言，市场整体成交维持在万亿水平的前提先指数下方空间有限，消息面明朗是市场情绪回升的重要前提。我们认为银行地产等权重行业先于多数指数调整，未来或将有所表现，与外围联系相对密切的行业短期仍将承压。

国债

1、 本周国债期货继续反弹，其中十年期国债期货主力合约上涨0.87%收于99.985元。本周主要受到摊余成本法债基发行后集中建仓、中美关系再度紧张和资金面由紧转松的利多影响，债市继续反弹，同时股市回调带动市场风险偏好边际下降令债市情绪偏暖。

2、目前国债期货市场上多空因素相互交织，其中利多包括国内外经济基本面整体仍偏弱、国内外货币政策暂未转向、中美关系再度紧张推升避险情绪、国内国债配置需求仍在和风险偏好边际下降；利空因素包括市场风险偏好整体有所抬升、对经济边际向好的预期、对货币政策边际收紧的担忧仍存、特别国债市场化发行可能挤占一般国债的配置需求和资金面波动加大等。下周重点市场风险偏好的波动、工业企业利润和PMI数据、央行公开市场操作、对货币政策预期的波动、国债的配置需求以及资金面的波动。国债期货或区间震荡为主。

3、单边方向性策略上，短期投资者暂时观望为主，长期投资者暂时观望为主。

贵金属

1、本周外盘黄金实现5连涨，伦敦现货金价快速突破1900美元/盎司关口，周涨幅4.99%；同时白银也随之快速拉升，伦敦现货银突破23美元/盎司，周涨幅达到17.78%，也是近10年来最大周涨幅。同时，金银比快速下降，最低达到81.25。

2、黄金上涨的中期逻辑上并没有太大改变，美经济修复需要较漫长的过程，通胀预期在利率预期回升之前，美实际利率会长时间维持负利润水平，逻辑有点类似于09年之后。此时美联储极为宽松的货币政策成为可持续性的支撑因素，当然与美联储QE购买量并没有太直接关系，而是购买行为形成支撑，给了黄金发挥想象的空间。另外，黄金上涨会强化市场对其配置的热情，吸引资金持续流入，这点我们从黄金ETF持续增仓热度可以看出。

3、短期影响因素我认为有两个，一是美方对中方的无理举动触发金融市场避险情绪，二是美元近期快速且连续走弱，均提供了黄金做多的理由，黄金也是在7月初短暂整理后再度出现快速拉涨的走势，时间上比较契合。

4、短期黄金仍有可能冲高，并去试探伦敦现货黄金1921美元/盎司的历史高点，投资者可黄金在历史高点位置的表现，若能快速突破则黄金仍有可能不停创新高；若在高点位置表现比较犹豫，黄金非常有可能出现冲高回落，进入高位整理态势，为下一次走高积蓄力量。

5、白银近期表现好于黄金，并非完全出于基本面的因素，更多出于资金的推动作用，这点我们从白银ETF近期迅猛增仓可窥一二。究其原因，一是金银比本身就有向下修复的需求，二是银随金动，当黄金确认牛市上涨态势之后，白银补涨预期会非常强烈。

1、外盘：天气转好，美玉米继续承压。美玉米生长阶段天气转好，丰产预期的利空与中国扩大进口的利多影响并存。最新生长报告显示，美玉米优良率为69%，高于市场预期的68%。美玉米吐丝率59%，高于五年均值54%。

2、国内：临储玉米第9周拍卖397.42万吨全部成交，拍卖延续高成交、高溢价的特征。第9周拍卖的临储玉米最高溢价出现在蒙北地区，每吨溢价达到487元/吨。拍卖高成交使得贸易商看涨情绪延续，也助涨产区及港口报价维持高位的市场预期。但还需注意的是，进入七月以后，前两轮的临储玉米出库期临近，在仍有利可图的情况下，近期临储粮外流增多，深加工贸易粮上量增加，8月玉米市场阶段性供应趋于放大。消费市场方面，南方雨水天气增加疫病传播，猪价表现再度承压。近期南方猪瘟疫情频发，不少养殖户恐慌出栏，增加生猪市场阶段性性供应，猪价表现再度承压。随着天气越发炎热，禽肉市场整体消费情绪较弱，白羽肉毛鸡价格震荡下跌。屠宰企业反馈情况表示，当前市场受疫情的影响，消费需求整体较弱，屠宰场产能降低，屠宰企业利润持续处于成本以下。

3、期货：周四拍卖成交持续火爆，玉米1月合约增仓上行，9月合约日涨幅超过2%。夜盘交易时段玉米近、远月合约继续走高，利多情绪持续蔓延。截止目前，拍卖已持续9周，成交火爆，溢价不断创新高，成本因素对玉米市场提供支撑。目前玉米期价高歌猛进，农产品各板块期价联动上行，相关商品价格区间逐步抬升。整体看来，玉米及淀粉市场拍卖高溢价与扩大进口、陈稻谷拍卖等多空因素并存，短期玉米期、现市场延续强势表现。

豆类

（1）美豆：美豆价格底部夯实，不过向上难度也大，美豆重心缓慢上移中。市场压力来自于新作丰产预期，天气炒作迟迟难以展开。市场支撑在于中国持续大量的采购。此外，卖货压力减轻也利于价格重心上移。CBOT大豆11合约预计运行区间870-910美分/蒲式耳，震荡多头思路对待。

（2）豆粕：本周中美关系紧张程度升级。7月21日，美方单方面挑起事端，突然要求中方关闭驻休斯敦总领事馆，严重违反国际法和国际关系基本准则及中美领事条约有关规定，严重破坏中美关系。7月24日上午，中国外交部通知美国驻华使馆，中方决定撤销对美国驻成都总领事馆的设立和运行许可，并对该总领事馆停止一切业务和活动提出具体要求。中美紧张令国内油脂油料市场注入政治风险升水，尤其是豆粕。国内豆粕高供给+高需求+美豆盘面疲软。国内大豆到港成本稳定在3250元/吨以上，豆粕提货速度继续攀升，豆粕库存高点基本确定。后期豆粕供需逐渐改善，豆粕继续继续转正。目前豆粕下方支撑强，阻碍豆粕上涨的就是油脂。维持多头思路，豆粕91正套逐步离场，9月豆粕菜粕价差做扩。

（3）豆油：本周豆棕继续攀升，菜油高位回落。棕油还是油脂风向标。目前产地供给压力不大，生物柴油消费和国内消费有保障，出口消费变数大，因印度疫情不确定性及产地是否让利。库存预计将小幅攀升。需求边际改善下，棕油价格重心有望上移。产地出口数据、印尼减产题材发酵。棕油单边有望跟随进口成本上涨。油脂总供给充裕，累库中。分品种看，棕油供给阶段性紧张，后期有望缓解。豆油产量处于历年高位，挤占一部分棕油和菜油的消费。后期国内油脂累库速度还要看豆油国储收购能否持续、以及菜棕进口通关情况。

棕油产地减产无法证伪，资金对棕油多头情绪还在高涨，油脂参与只能顺势而为，期货多单配期权保护，或者棕油卖9买1套利参与。

豆一

（1）本周油脂油料市场表现强劲，而豆一09合约受基本面拖累，总体偏弱震荡，本周下跌3.7%，周内高点4770元/吨，低点4520元/吨。本周盘面在缺乏宏观指引的情况之下，资金的点依旧在于供需失衡上，俄豆以及乌克兰大豆的陆续到港，具有较好的比价优势，同时国储+省储一周四拍加快节奏，成交价格双回落更是改变了供需两端的心态，预计盘面将继续震荡下行。

（2）本周现货市场价格大多地区继续高位回落。当前的供需状况依旧在维持一个脆弱的紧平衡状态，国储拍卖加速以及进口俄豆陆续到港增加供应，本周进行了4轮大豆拍卖，成交率滑落至60%左右，均价4916元/吨，市场在买涨不买跌的心理之下，贸易商开始急于出货，而下游需求清淡，观望情绪浓厚，同时进口俄豆以及乌克兰大豆具有十分强的比价优势，在此情况下，东北地区现货已经回落至2.7元/斤的水平，预计短期现货价格将呈偏弱震荡走势，中期或有较大幅度回落。

（3）根据目前时间节点的基本面情况，总结来看，国储拍卖成交均价已经回落至5000元/吨附近，同时已经无法保证100%成交，再加上进口豆大量涌入，质价皆优，供需两端心态在逐渐发生改变，需求偏弱的问题将逐渐暴露。从盘面来看震荡下行的趋势已成，建议空单继续持有，国储豆拍卖情况、新季大豆生长情况、中美贸易摩擦情况，俄豆进口情况以及市场供销情况。

鸡蛋

1、气温升高，蛋鸡产蛋率下降；春节后育雏鸡补栏受阻，导致短期在产蛋鸡存栏阶段性下降，支撑近期鸡蛋现货价格反弹。7月24日，全国平均鸡蛋价格3.33元/斤，较上周五上涨0.44元/斤。

2、供给方面，卓创公布数据显示，6月全国蛋鸡存栏13.161亿，环比5月继续下降，但短期蛋鸡存栏仍处于历史同期较高水平。育雏鸡补栏3511万只，环比5月增加。现货价格反弹导致养殖亏损有所缩窄，或增加育雏鸡补栏积极性，本周育雏鸡价格延续反弹。鸡龄结构中，在产蛋鸡存栏占比77.1%，环比5月上涨1.48个百分点；待淘老鸡占比9.7%；后备鸡占比13.2%。7月24日，卓创公布的周度老鸡淘汰1322万只，由于市场待淘老鸡数量较小，周度老鸡淘汰量环比继续下降。通过比对历史数据，2020年上半年，淘汰量占在产蛋鸡比例历史最低，说明短期过剩产能并未有效淘汰。7月新增产蛋高峰期蛋鸡对应2月补栏育雏鸡，受新冠疫情影响，2月育雏鸡补栏低位，导致7月在产蛋鸡出现小幅下降，供给压力较前期有所缓解。此前部分贸易商低价鸡蛋收购存入冷库，随着这部分冷库蛋的市场投放，将一定程度增加市场鸡蛋供给压力。

4、蛋鸡存栏下降，但仍处于历史较高水平，短期供给压力不减。新冠疫情导致市场对未来经济的悲观预期，一定程度影响集团需求。预计未来现货价格季节性反弹，但9月高点大概率不及历史同期。期货季节性反弹与回调将早于现货市场，在主力合约反弹结束后，将进入季节性回调周期。建议空仓等待后市逢高做空鸡蛋2009合约机会。持续老鸡淘汰进度以及鸡蛋现货价格走势。

生猪

1、高价抑制终端消费，同时近期冻肉投放增加短期终端市场供给，猪价延续小幅下跌。天下粮仓数据显示，7月24日，全国各省三元生猪平均价格为37.10元/公斤，较上周下跌0.85元/公斤。

2、供给方面，中央储备冻肉投放增加短期市场终端猪肉供给。农业农村部数据显示，6月份能繁母猪存栏环比增长，连续9个月环比增长，累计增长28.6%；能繁母猪存栏首次实现同比增长。近期南方连续降雨天气增加非洲猪瘟疫情传播，一定程度影响南方区域存栏恢复进度；北方地区产能恢复进度稳定。由于南方地区此前存栏维持低位，因此预计从全国范围来看，降雨对生猪产能恢复影响较小。在非瘟疫情稳定的情况下，年底生猪出栏增加；受到南方连雨天气影响，年底出栏增加或将小于此前预期。

3、需求方面，高猪价抑制终端消费，屠宰企业收猪意愿较弱；屠宰企业亏损导致屠宰企业开机率持续低位运行。下半年猪肉终端消费逐渐增加，冬至后进入需求旺季后，需求将得到有效提振。

4、中央储备冻肉投放增加短期终端市场猪肉供应，打压短期猪价看涨预期；但短期供应短缺问题支撑猪价高位。存栏方面，能繁母猪存栏恢复趋势不变，北方地区生猪出栏逐渐增加，南方地区存栏恢复进度受降雨天气影响，再次延缓。综合全国来看，在非洲猪瘟疫情稳定情况下，年底生猪出栏增加概率大，但出栏增加幅度或将小于预期。进入冬至节气后，猪肉终端需求将得到提振，对现货价格形成支撑。预计下半年猪价将出现合理回落。后期非洲猪瘟疫情进展以及南方降雨对生猪存栏恢复进度影响。

白糖

原糖方面，本周波动收窄。巴西疫情严重，感染人数维持高位，未来乙醇需求依然堪忧。4-6月巴西无水乙醇销量下降19%，含税乙醇销量下降24%，糖产量维持高位，巴西依然维持45%制糖比，对应约3800万吨高产量。盘面本周受益于雷亚尔回升，窄幅震荡，在11.7分/磅附近徘徊，预计未来继续验证12.4美分/磅压力位。

国内全国6月进口数据公布，6月我国进口糖41万吨，同比增加27万吨；2020年1-6月累计进口124万吨，同比增加18万吨；19/20榨季累计进口222万吨，同比增加31万吨。

目前产区现货报价5350-5400元/吨。进口糖陆续供应上市，销售压力渐渐显现，未来核心是7-9月进口量和国内去库进度。

随着现货领域销售压力渐渐显现，盘面也逐渐承压，交易重心下移。短期依然受制于销售压力，但考虑到进口不会无限量，糖价依然维持区间判断，需要用较长时间完成筑底过程，中期参考区间4800-5280元/吨，短期5100元/吨失守后，仍将继续下行寻找支撑。

铜

1、基本面边际走弱。一方面，废铜供应增加，精废价差持续高位使得废铜对精铜的消费替代作用更为明显；另一方面，消费进入淡季，电缆、铜杆、铜板开工率均环比下滑。现货市场，升水难以坚挺，湿法铜和好铜价差逐步拉大，华南和华东升水差也逐步拉大。库存已经低位持续回升，铜市供求关系最紧张的时候已经结束，接下来趋于走弱。

2、宏观面避险情绪升温。美中互撤使馆事件令中美股市动荡，贵金属价格走强。一旦疫情得到控制，中美摩擦不断可能成为常态，冷水可能随时会泼向升温的金融市场。不过，美元的持续走弱表明市场仍在交易流动性宽松，给大宗商品价格带来支撑。

3、基金多头持仓攀升至9.5万张，离前一高点十分接近。过高的基金持仓，在宏观风险升温、基本面走弱的背景下，反而更需要担忧其平仓的行为。

4、综上，我们认为前期推动铜价上涨的利多因素，大多已经发生变化，铜价中期可能转为高位震荡，短期或将震荡回调。

镍

1、上周A股走弱，镍顺势大幅回调；本周A股仍然偏弱，但镍反弹却很抢眼并创出反弹以来的新高。

2、基本面市场预期仍然偏弱，不锈钢库存的增加以及镍铁利润的走弱让投资者看到了镍基本面并不尽如人意，这也符合基本面分析者对于镍市此前的预期。但今年情形与去年较为相像，主要在于投资者对于不锈钢需求预期判断准确，但对钢厂提升产量的坚定信心判断有误，这就会造成较大的供求预期差（此前供求转弱，现在供求环比继续好转）。去年镍随着不锈钢产量的提升而涨价，当价格涨至12万/吨之时，不锈钢供求矛盾才达到最为扭曲的时刻（故事讲不下去了）。后期如果股市和铜的走势继续强势（外围配合），镍重复去年的故事也是非常有可能的。

3、基本面分歧仍然较大，但资金在市场起到的作用越来越大，且做多意愿在增强，比如当前宏观在股市的影响下普遍偏悲观，但镍价并未回调太多，一旦情绪回暖则可能会更加确定镍反弹趋势。

铝

1、本周A股继续回调，并带动市场情绪走弱，虽然有色后半周走势略显偏强，但品种间有所分化，铝上行则略显乏力。

2、基本面“老生常谈”，即6月份担心的供求问题在7月份继续演绎，具体表现为供应的确定性和需求的不确定性甚至下降。供应的确定性，一是产量增长预期在强化，包括新投建和复产都在加快；二是进口替代效应在显现，虽然原铝的进口量依然不是很大，但铝材铝合金的进口量在大幅增加；三是废铝的供应在增加；四是囤货重新抛向市场仍是潜在威胁。需求的不确定性，体现在一是需求季节性放缓，二是出口的不利；三是囤货透支未来需求。如果供求逆转可以预期，铝水转化为铝锭比例会增加从而缓解现货紧张情况。当然前期未必会转化为仓单，但盘面的套保压力会有所增加。另外，还需增加一点，氧化铝利润也已经转正，即产业链各个环节进入均有利润阶段。

3、铝基本面供求问题继续发酵，社会库存接近于重新累库，仓单也有所增加，均在加重市场对铝后市的担忧。另外，尽管股市可能继续走高带动市场情绪，但铝与铜不一样，与股市联动性并不强。当市场意识到铝供求开始影响价格之时，后续参与热情会大打折扣，当前沪铝总持仓呈现下降之势，本次拉高亦未吸引更多资金介入，均说明市场的分歧。

锡

1.供应：①6月孟连口岸向中国出口锡矿14458 吨，平均品位22%左右，约合3000金属吨。缅甸方面，锡矿进口量7月预计较6月减少200-300 吨。锡矿近期仍处于紧缺状态，加工费基本维持不变，市场仍存在部分压低加工费的情况。价格上涨刺激矿端陆续开始点价，矿贸易商出货心态转为积极。②本周海外锡锭再次较大规模到货，云字出货较为谨慎、仍以把控出货节奏为主，小牌随行就市，调价迅速，保持正常出货。本周社会库存以上海库存为主，开始小幅度垒库。

2.需求：本周市场成交较上周相比更显清淡，与以往行情不同的是，价格持续上涨并未带来下游厂商的采购积极性，反而激发了下游的等待心理。而贸易商也因冶炼厂随行就市调价较快以及升贴水不合适不愿囤积库存，仅维持刚性成交。与上周相比，云锡升水缩窄500元/吨至500元/吨，交割品牌持平，其他品牌贴水扩大500元/吨至2000元/吨。市场流转速度转慢。

3.库存：上期所库存减少75吨至2931吨，LME库存增加115吨至3950吨。SMM调研7月初国内冶炼厂隐性库存为 5600吨，环比下降 0.2%，同比增加27.2%。

4.观点：上半月，因为云锡、云亨、金海停产，导致市场上交割品牌货源供应呈现偏紧状态，期货市场仍存在软逼仓情绪。另一方面，很多小型电子厂因为疫情破产倒闭，导致终端订单回流至大型厂家，形成了一个需求强于往年的假象。叠加A股持续火热，资本市场资金宽松，三者因素引发了当前市场的上涨行情。但是又因为实际冶炼厂产量同比仅微跌、进口替代效应明显，而消费电子需求已转头向下，基本面呈现偏弱。市场基本面逻辑与资金博弈导致日内经常走出“V”型，操作难度加大，建议仍保持耐心，等待趋势走出后再操作。

钢材

螺纹方面，本周螺纹产量基本持平，库存连续第六周累积，累积幅度环比有所扩大，表现需求量回落到358万吨，弱于市场预期。中国中铁上半年基础设施建设新签合同额7587亿元，同比增长26.9%。中联重科1-6月挖掘机械销量与去年同期相比增幅超800%。龙头企业订单大幅增加，使得市场对于基建投资加速的预期强烈。不过继上周深圳宣布楼市调控收紧政策之后，本周南京、东莞也相继出台楼市调控新政，国务院副总理韩正24日主持召开的房地产工作座谈会传递出楼市调控将进一步加严的信号。目前螺纹期货基本平水现货，市场对旺季需求给出了较强预期，后期现货价格能否出现补涨显得尤为关键。在中美关系发生变化、地产调控趋紧的情况下，短期螺纹在高位或将面临一定的调整压力。

热卷方面，本周热卷产量继续回升，库存连续第五周增加，本周增幅有所放缓，热卷表需环比回升9.23万吨至321.51万吨，同比减少4.65万吨。上半年乘用车批售销量766.7万辆，同比-22.9%；零售销量770.9万辆，同比-22.5%。乘联会预计2020年乘用车市场同比下降11%。近期热卷库存尽管有所增加，但整体仍处于低位，部分市场出现缺规格现象。热卷现货近期表现明显强于螺纹，现货卷螺差已处于近两年的最高水平。预计下周热卷盘面表现将有望强于螺纹。

策略方面，单边区间操作，套利建议多卷空螺或10-1正套。

铁矿

供应方面，最新澳巴合计发货为2225.5万吨，环比增加57.9万吨，其中澳洲发货量为1663.7万吨，环比增加87万吨，发至中国量为1488.8万吨，环比回升122.8万吨，澳洲发往中国比例为89%，环比提高2个百分点；巴西发货量为561.8万吨，环比回落29.1万吨。26港到港量增加143.2万吨至2487.7万吨。

需求方面，最新247家钢厂高炉开工率为91.02%，环比增加0.26个百分点，高炉产能利用率为93.08%，环比回升0.12个百分点，钢厂日均铁水产量环比增加0.32万吨至247.76万吨。

库存方面，最新45港口铁矿石库存为11325.13万吨，环比累积277.69万吨，其中粉矿库存为6984.72万吨，环比累积55.97万吨，块矿库存为2517.54万吨，环比增加87.53万吨；钢厂进口烧结矿库存为1650.46万吨，环比增加37.19万吨。

总结来看，近期矿山发运和到港处于高位，港口库存连续五周累积，较6月中旬低点累计增加710万吨，压港量也有明显增加，本周在港船舶数168增8，压港数已连续创新高，合计增加500-600万吨，且前期紧缺的粉矿库存近两周累积量也较大，从铁矿自身基本面看供需驱动有所减弱。不过从绝对量角度来看，进口矿库存仍处于低位水平。本周高炉开工率、产能利用率及钢厂日均铁水产量小幅增加，海外日韩有部分高炉厂复产，铁矿石需求仍处于高位。随着主力合约移仓换月临近，短期铁矿石盘面更多或将转入基差博弈阶段，以高位震荡为主。

煤焦

焦煤：现货方面，随着焦炭价格下行补库放缓，焦煤价格下跌。供应方面，煤矿开工维持高位，国产端产量小幅增加。进口端蒙煤通关已恢复，蒙煤价格小幅下调。澳煤进口政策仍然偏紧。需求方面，焦化开工高位维持，需求旺盛。库存方面，随着焦炭价格下跌，焦化厂放缓焦煤补库，库存下降，因此煤矿库存增加有一定压力。后期来看，焦煤供需变化稳定，震荡走势为主。进口政策变化。

焦炭：本周焦炭现货第三轮下跌落地后，周末部分焦化厂鉴于出货情况尚可提涨焦炭价格50元/吨。供应方面，焦化厂开工持稳，焦炭供应高位稳定。库存方面不同地区钢厂库存分化，基本中等偏高水平，钢厂按需补库为主。同时随着钢厂补库减少，部分焦化厂焦炭库存小幅累积。部分钢厂补库，港口库存下降。价格调降后部分贸易商开始寻货。需求方面，本周247家钢厂高炉开工率91.02%，环比上周增0.26%，同比去年同期增5.08%；高炉炼铁产能利用率93.08%，环比增0.12%，同比增6.72%。高炉开工率环比继续上升。后期来看，需求支撑同时临近交割，盘面短期震荡偏强走势，后期需求变化影响。

不锈钢

1. 供应方面，当前304冷轧资源有部分到货，且本周德龙、太钢宣布检修计划，德龙将影响2万吨304产量，太钢将影响400系炼钢2-3万吨，同时影响300系宽幅不锈钢产量，对价格有一定提振。

2. 需求方面，终端成交环比有所改善，但304冷轧由于货源短缺影响，成交受到一定阻碍。

3. 库存方面，本周300系不锈钢冷轧社会库存止降转增，根据我的钢铁监测的社会库存数据，无锡地区300系不锈钢冷轧库存环比累积0.55万吨至14.65万吨，佛山地区300系不锈钢冷轧库存环比累积0.07万吨至4.13万吨。

4. 本周受宏观预期带动，原料端期货价格上涨，对不锈钢成本中枢形成一定提振，现货市场冷轧资源有限，终端成交有所改善仍较偏弱，显示当前不锈钢仍处于供需两弱状态，预计短期不锈钢价格或将延续震荡态势运行，重点原料端价格变动对不锈钢成本的影响。

来源: 光大期货

来源：期货日报

领口策略更适于满足风险偏好较低的投资者的套保需求

A 期权套保正当时

目前A股进入了快涨行情，自7月1日上证综指重回3000点以来，一路高歌猛进，截至7月9日收盘，已达到3450点上方，累计涨幅高达15.6%。7月以来，上证综指日均成交量高达6213.7亿元，日均涨幅达到2.1%以上，而上证50指数的日均涨幅更高达2.3%。当前A股正处在关键点位，波动较大，极有机会继续大涨，但也不排除回调的可能性。虽然我们认为当前股市结构性牛市格局尚未改变，然而近期上涨的速度与幅度过于惊人，未来难免出现回调，全力追涨存在一定的投资风险。此时，若能利用期权收益曲线的不对称性，将期权与ETF或股指期货相结合，可以在极大程度控制风险的同时，继续保留追涨的收益空间。

由于期权合约的要素较期货更为丰富，因此使用期权合约进行套保的方式可以更为灵活。使用期权进行套期保值主要有以下天然优势：资金占用少、利用率高；非线性收益结构，保留收益空间的同时风险可控；合约要素丰富、组合策略多样灵活。

常用的期权套期保值策略主要有三种，分别是：保护性看跌策略（Protective Put）、备兑开仓策略（Covered Call）以及领口策略（Collar Trade）。本文通过实证分析，以市场最为活跃的50ETF期权历史数据为样本，分别检验上述三种策略对于标的套期保值的效果。

图为三种策略到期收益结构示意

B 保护性看跌策略

保护性看跌期权策略是最经典的保险策略之一。它的构建包括持有标的资产和买入同等名义价值的认沽期权。采取保护性看跌策略的投资者，一般来说现持有的标的多头已经有一定的浮盈，希望在保留后续收益空间的前提下，规避近期可能的下跌回撤风险。保护性看跌策略是一个收益无限、风险有限的策略，在标的指数大跌或者大涨时均能使投资者获益。但由于购买认沽期权花费的权利金属于沉没成本，当标的波动率出现下降时，对该策略会造成不利影响。

使用买入期权进行对冲，无需占用保证金，资金压力较小，并且买入期权即使行情出现不利变化时，由于最大亏损已经锁定，无需追保，风险管理手段较为简单。不过实际运用时，需要解决何时移仓、选哪个合约这两大问题。为了加强该策略的保险意义，且合约换月过程中容易发生标的波动加剧的情况，因此我们在实际使用保护性看跌期权的过程中，倾向于将期权仓位持有至合约到期之后，再进行移仓换月的操作。

表为保护性看跌策略回测分析（2015年2月9日至2020年4月30日）

合约选择方面，综合考虑流动性和资金成本等因素，建议选择当月平值或虚实值在二档及以内的合约。为了测算不同档行权价的认沽期权的保护性看跌策略的套保效果，我们以上月合约到期日下一个交易日的开盘价作为基准价格，在持有上证50ETF多头的基础，测算叠加买入近月不同行权价的认沽期权所构成的组合收益，并与标的多头进行对比。其中，期权手续费设为2.5元/张，回测时间为2015年2月至2020年4月，后文同。

通过实证分析结果可以发现，在买入认沽期权构建投资组合之后，相比于50ETF多头的走势，各投资组合的年化波动率和最大回撤都实现了有效的控制。其中，使用虚二档合约构建的投资组合在累计收益、年化收益、夏普比率等方面均有显著提高，并且由于越虚档的合约成本越低廉，其对组合收益的增强效果更明显。

C 备兑开仓策略

备兑开仓策略是一种常用的以收益增强为目的的套保策略。它的构建包括持有标的多头和卖出同等名义金额的认购期权。采取备兑开仓策略的投资者，通常而言，现持有标的多头，虽然不强烈看好标的的近期走势，但又不愿意卖出标的，而选择利用卖出认购期权所赚取的权利金来降低标的多头的持仓成本。通过卖出期权进行套保，不但可以获得权利金，在胜率上占有优势，同时备兑组合可获得保证金优惠，另有权利金作为安全垫对冲损失，即使判断错误，损失也会小于相同量期现货端的亏损。不过若标的大幅上涨，由于卖出认购期权作为义务仓会被强制行权，因此组合的收益将会在达到一个最高值之后，无法享受标的价格继续上升带来的超额收益。

利用卖出期权进行套保时，同样也需要解决移仓时机和合约选择这两大问题。与保护性看跌策略有所不同，由于备兑组合中所使用的是期权义务头寸，相比于买入期权，卖出期权的最大损失不确定，因此对于风控的要求也会相对更高。一般为了规避“期权复活”的风险发生，在使用备兑策略时，不建议持有期权义务仓至到期，建议在合约到期前一周左右开始进行移仓换月。本文选用的是50ETF期权进行实证分析，结合国内金融衍生品市场的联动特性，本文在回测中选用合约到期前7个交易日作为移仓的时间节点。

表为距离到期日前7个交易日换仓的备兑开仓策略回测分析（2015年2月9日至2020年4月30日）

合约选择方面，由于时间价值衰退随着到期日临近会加速，因此一般不建议卖出远月到期的期权，建议卖出1个月内到期的合约。而行权价的选择上，由于平值期权的时间价值最大，且时间价值衰退最快，一般建议以卖出平值或附近两档以内的合约为主。为了测算不同档行权价认购合约所构成的备兑策略的套保效果，我们以上月合约到期日前7个交易日的开盘价作为基准价格，卖出近月不同行权价的认购期权（实二档、实一档、平值、虚一档、虚二档），结合持有上证50ETF多头构成投资组合，并与单独持有上证50ETF多头进行对比。

通过实证分析可以发现，备兑开仓策略相比上证50ETF多头而言，通过卖出认购期权进行套保，可使整体投资组合的年化波动和最大回撤均实现下降，并且由于权利金的收入，各组合策略均实现了不同程度的收益增强效果。其中，使用虚值合约所构成的备兑组合收益率远高于实值合约的，对于标的多头的增强效应也最为明显，不过在波动率上面会有一定的增加，但较标的多头均是更为稳健的。

需要补充的是，在实际操作时如果对持有的多头头寸有处置的意向，也可考虑卖出虚值程度略高的同数量期权进行套保。如果未来行情出现有利变化，不仅可获取期权费作为收入，持有的头寸也可以以更优的价格卖出，若行情价格出现不利变化，投资者也可利用期权权利金来对冲一部分损失。

D 领口策略

期权领口策略同时结合了保护性看跌与备兑开仓的策略逻辑，是一个收益结构上有顶、下有底的策略。它的基础构建包括持有一份标的资产，买入一份认沽期权，同时卖出一份（通常为虚值的）认购期权合约。领口策略通过买入认沽期权为标的价格下跌的风险提供保护，同时通过卖出认购期权的方式获取部分权利金，达到降低策略成本的目的。

领口策略是一种收益和风险均有限的保守策略。由于购买了认沽期权，所以策略的下行方向的亏损是有限的；同时由于卖出了认购期权，因此在上行方向的收益也是有限的。领口策略适用于那些长期看好股票但又担心市场波动抹平浮盈，希望以较低的成本获得风险较低的稳定收益的投资者使用。

在实证检验领口策略的套期保值效果时，我们分别使用不同档的认购、认沽期权合约去与标的构建领口策略，并将组合收益与标的多头进行比较分析。结合前文的策略研究，对于买入认沽期权这条腿，我们认为买入虚值合约并持有至到期的套期保值效果最好；而关于卖出认购期权的那一腿，我们选用虚值期权并在到期日前7个交易日左右换月。为了测试虚一档、虚二档的认购和认沽期权的组合效果，回测以上月合约到期日下一个交易日的开盘价作为基准价格，买入近月不同行权价的认沽期权（虚一档、虚二档），持有至到期并移仓下月，另以上月合约到期日前7个交易日的开盘价作为基准价差，卖出近月不同行权价的认购期权（虚一档、虚二档），并在合约到期日前第7个交易日平仓，叠加持有上证50ETF多头构成投资组合，最后与标的多头进行对比。

通过实证分析可以发现，由于领口组合策略是一个风险和收益双限的策略，所以上述四种领口组合策略的累计收益与年化收益均未能超过备兑开仓策略的收益情况，但是上述四种领口策略在年化波动率和最大回撤的控制上都明显优于保护性看跌策略与备兑开仓策略。其中，虚二档认购-虚一档认沽投资组合拥有更低的波动，与更高的夏普比率和索提诺比率。

表为领口策略回测分析（2015年2月9日至2020年4月30日）

在连续上涨后，A股市场经历了一轮大幅回调，引发了各方对于市场前景的讨论。

券商中国记者发现，市场深度调整中依然有亮点，一些个股还在顽强地创出新高，给市场信心带来了提振。从历史经验和各家机构的观点看，市场上的专业机构投资者对于A股前景总体看法并不悲观。

兴业证券全球首席策略分析师张忆东在此前电话会议中表示，近期行情调整的性质是逼空行情后的调整，调整很正常也很必要。历史证明，这个阶段的调整往往是长线机构资金趁机布局优质股票的“黄金坑”。核心资产牛市才是本轮上涨的主旋律。

浙商证券更为乐观，这是起跳前的深蹲，调整即是布局期。当前的货币环境、财政政策仍处于蜜月期，做多窗口仍在。流动性宽松，全球资产配置荒依旧是当下主基调，“房住不炒”的政策背景下A股权益类资产将成为“蓄水池”。

不惧调整，16只个股创出历史新高

经过A股大幅回调后，部分股票依然涨势如虹。就在上周五（7月17日），仍有部分股票创下历史新高。数据显示，剔除7月上市的新股，7月17日，共有16只个股最新创出了历史新高。

其中部分公司已经上市较长时间，长期涨幅惊人。双汇发展、东方雨虹和万华化学上市以来累计涨幅超过50倍，深南电A和华鲁恒升历史涨幅也超过了10倍。值得一提的是，上述创新高个股中，东方雨虹、万华化学是睿远基金产品的重仓股，光威复材、华鲁恒升和双汇发展则都是社保重仓股。

安信证券最新研报提到，市场中期牛市趋势并未扭转，短期将先稳住阵脚，徐徐展开结构性行情，未来一个阶段，行情特征将从β回归α，市场风格将转向精耕细作，可关注中报超预期和高景气预期优质品种机会，随着经济逐步恢复，方向重点关注科技和周期成长股，行业重点关注新能源汽车、云计算、电子、白酒、建材、有色、化工等。

中信证券表示，综合考虑市场流动性紧平衡，海外风险扰动增强，国内政策和基本面趋势，预计市场将进入一段平静期，可以开始积极寻找结构性的入场时机。前期波动并不改变A股中期上行的趋势，在经历了业绩验证和解禁高峰，以及海外疫情和中 美分歧的破局之后，预计三季度末启动的下一轮上行将更稳健。配置上，本周建议重点关注在中报季享受高确定性溢价的必选消费、医药龙头以及景气持续改善的可选消费板块（汽车、家电和社会服务等）。

市场上涨途中常有大幅回调

上周，A股市场出现大幅回调，上证指数周四（7月16日）单日跌幅超过4%，引发各方对于市场前景的讨论。不过，从历史上看似乎也不用过于担忧，历史上两轮大涨行情中，均有出现过途中大幅调整的情况。

据WIND数据，2000年以来，A股上证指数有82次单日跌幅超过4%，有几次发生在2007年和2015年A股两轮大涨初期。2007年年初，A股持续震荡3个月，2007年2月27日，上证指数大跌8.84%，此后市场一路震荡上行。2007年5月底，沪指突破4300点，之后也有一轮快速调整，2007年6月4日，沪指再次出现大跌，跌幅高达8.26%。大跌之后，市场整固后重新上涨，直至行情结束。2015年的牛市也有类似情况，在经历快速启动后，2014年12月9日，沪指突然大跌，当日跌幅高达5.43%，此后市场震荡修整后在2015年二季度重新走高。

仔细分析上周的市场调整结构，3899只A股个股中，有54只个股跌幅超过20%，退市银鸽（600069）、盛运退（300090）、神雾退（300156）、云涌科技（688060）四只个股跌幅超过30%。

金融板块调整是上周指数表现不佳的主要原因之一，WIND金融行业113只个股中33只个股本周跌幅超过10%，前期强势的券商行业走势低迷，浙商证券、兴业证券、中银证券当周跌幅都接近20%。7月17日，本轮券商板块龙头光大证券收盘封住跌停板。

市场波动的另一大原因是以贵州茅台为代表的白酒股股价回落。7月16日，五粮液收盘跌停，贵州茅台盘中跌幅高达9%。由于贵州茅台在上证50指数中权重高达13%，当日上证50指数大幅调整，股指期货市场IH2012合约疑似出现乌龙指瞬间跌停，引发了市场的担忧。不过，在后一个交易日中（7月17日），白酒板块已经有所企稳。

业内人士认为，金融及消费板块能否重新有所表现是大盘企稳的关键。周末监管部门发布券商基金行业利好政策，鼓励实现两方面创新：一是解决同业竞争问题，鼓励有条件的行业机构实施市场化并购重组；二是鼓励行业鼓励员工持股或者股权激励计划。

大部分机构不悲观

对于本次调整后的A股前景，大部分机构并不悲观。

张忆东预计本轮调整较大概率会回撤到（沪指3150—3187点）缺口附近，指数调整预计不超过10%，回到3100以下的概率较小。调整时间预计在4周左右，新的进攻点需要等待契机。

谈到具体投资策略，张忆东认为短期在市场调整的阶段，要寻找获利盘回吐风险小、具备事件驱动的机会。中期，重视主动补库存的相关机会。下半年，会出现主动补库存的机会，带来相应传统周期性行业的机会，传统行业的核心资产特别是化工、地产、建材、汽车盈利和估值迎来双击。再考虑到美国大选后将推进基建方案1-1.5万亿美金，全球资金泛滥、追逐好资产，仍维持此次“指数牛”大概率会持续到明年中旬。更长的时间，还是看好“科技+消费”驱动的核心资产的长牛，未来的朱格拉周期的主流仍是互联网、新能源车、科技硬件、生物医药等领域的“硬核资产”。

国盛证券表示，三季度科创板牛市有望开启，科技成长是中长期主线。科技成长：关注半导体、国产替代、新基建、消费电子。对于绝对投资者，医药和消费板块并未泡沫化，重视其中长期配置价值。

星石投资认为认为，上周四市场大幅下跌，主要和两方面的因素有关：

第一、国家统计局当日披露了6月份的经济数据，数据显示：2020年1-6月我国GDP同比增长3.2%，高于市场预期的2.8%；其他细分数据来看，除社零消费之外，其他数据均略超市场预期。然而，数据披露之后，市场明显下跌，主要反映了当前市场参与者两方面的担忧：（1）经济总量修复至准常态，市场对于未来逆周期调节政策的持续性出现一定的担忧；（2）经济修复呈现“供给强、需求弱”的格局，前期快速上涨的过程中市场对于经济修复的预期比较满，此次数据结构上略不及市场预期。

第二、由于市场前期涨幅较大，上涨的速度也很快，所以市场的短期波动加大也在预料之中；特别是经过前面两个交易日的调整，上周四市场再次出现明显的下跌，造成市场上出现了明显的恐慌性抛售，加剧了市场的下跌。

虽然最近几天市场经历了比较明显的下跌，但是，如果从一个更长的时间维度来看，主导市场行情长期向好的基本因素，比如流动性维持合理充裕、经济基本面持续修复、产业转型升级加速以及注册制下上市公司质量提升等，并没有发生改变。相反，前面一段时间的那种快速上涨，从国内外资本市场发展的历史来看，都是难以持续的，市场短期出现一定的调整能够让市场走势更加健康。

展望未来，经过最近几天的调整，市场已经处于一个更加合理的位置；而且，在“经济基本面持续好转+逆周期调节政策转向可能性不大”的宏观背景下，资本市场会存在支撑。从投资机会来看，科技、周期、消费都值得挖掘，特别是有真实业绩支撑的成长股。

清和泉资本指出，得益于复工复产正常推进，二季度经济增长由负转正，GDP同比一季度已反弹超10，从分月数据和一些高频数据（耗煤量、发电量等）也可以看到，宏观经济复苏趋势基本确认，至于GDP是3还是4并非我们关注的重点，友好的基本面环境就可以为下半年的投资提供参考。

值得关注的是6月社消零售同比降幅从5月的-2.8%缩窄至-1.8%左右，主要是受到618大促提振了线上消费，而汽车数据受到去年同期高基数拖累表现相对弱势。当前消费数据的复苏相较其他行业恢复较慢，反映了大家对于疫情还是有所顾虑，但网上零售表现亮眼，6月累计同比较上月提升2.8pct至7.3%，实物网销累计同比提升至14.3%，其中吃类和用类累计同比分别提升至38.8%和17.3%。

清和泉资本认为，只要不出现较为严重的第二波疫情，中国经济最困难的时期就已经过去了。目前政策重点首先在于稳就业保民生，其次资金面保持合理充裕，加强对实体经济的支持力度，降低融资成本等；此外下半年财政刺激、减税降费将持续。综合下半年的宏观政策和当前经理修复的情况，我们维持中期策略的判断，对下半年经济环境较为乐观。

兴业证券表示，短期获利盘较重、解禁压力、严查杠杆违规资金、外部环境影响情绪等多重压力下，A股短期出现一定调整。但这不影响“长牛”判断，继续看好市场，拥抱权益时代。在居民配置、机构配置、全球配置下，资金“源源不断”，风格会再平衡与扩散，没有风格的切换。一方面，此前低估值金融地产周期等“蓝筹”方向，成为阶段性增量资金投资的“香饽饽”，为市场搭了一个更好的台。另一方面，市场情绪高涨，风险偏好提升，成长方向又会“追一追”。没有风格切换，有的只是“蓝筹搭台，成长唱戏”。

来源：券商中国

7月16日，A股市场大幅回调，股指期货也出现乌龙指。

下午1时29分25秒，上证50股指期货IH2012合约出现乌龙指，有176手在接近跌停价2988.4点成交，随后交易恢复正常价格。

根据规则显示，IH合约一个点为300元，以乌龙指前面最后一个正常的价格3168点计算，该笔乌龙指偏离上下成交180点，176笔最大浮亏可能约950万元。

“今天大跌，情绪冲击比较大吧。”有期货公司股指期货研究员对澎湃新闻记者说，远月合约流动性差，乌龙指可能是下错单然后以最低价成交了，对市场影响很小。

(本文来自澎湃新闻，更多原创资讯请下载“澎湃新闻”APP)

7月16日，国内期市多数收跌，18个品种上涨，44个品种下跌。期指大跌，IF、IC、IH均跌逾5%；基本金属跌幅居前，沪铝、沪铜、沪铅主力合约均跌逾3%；能化品多数下跌，聚丙烯跌逾2%，原油跌近2%；黑色系多数下跌，锰硅跌近3%；农产品涨跌不一，菜粕、菜油、棕榈油涨逾1%，苹果跌逾2%，大豆跌逾1%。

消息快讯

1、国家统计局：初步核算，上半年国内生产总值456614亿元，按可比价格计算，2020上半年GDP同比下降1.6%。分季度看，一季度同比下降6.8%，二季度增长3.2%。从环比看，二季度国内生产总值增长11.5%。

2、伦敦金属交易所（LME）：铜库存减少6650吨，铝库存增加4725吨，锌库存减少450吨，镍库存增加180吨，锡库存减少55吨，铅库存减少25吨。

3、2020年中储粮大豆八次拍卖全部100%成交，累计成交近45万吨。7月16日大豆拍卖计划销售65467吨，全部成交，成交均价为5123元/吨，较上次下跌117元/吨，创下年度低位。

4、新加坡企业发展局(ESG)周四公布的数据显示，截至7月15日当周，新加坡包括燃料油及低硫含蜡残油在内的残渣燃料油(沥青除外)库存下降55.6万桶，至两周低位的2611万桶。

重点品种分析

期指

7月16日午后，股指期货IH2012合约出现乌龙指，13点29分25秒，有176手在接近跌停价成交，随后下一步交易恢复正常价格。根据规则显示，IH合约一个点=300元，该笔乌龙指偏离上下成交201.6点，176笔最大浮亏可能超过1064万元。中国金融期货交易所方面相关人士表示，暂时没有收到通知，业务部门应该在核查，有消息会通知。

今日，三大股指期货均出现跌超5%的跌幅，这很大程度上取决于近期风险事件的集中爆发，按照对市场以往的分析，本次下跌往往会有一定的惯性，短线股指期货应当规避再次下跌的风险，但是市场下跌也会砸出不少黄金坑，对于空仓的投资者则可以择机进入，考虑逢低做多远期合约。

甲醇

国内甲醇现货市场表现依旧低迷，期货上涨对其提振作用有限，跟涨不积极，沿海市场价格仍有所松动。西北主产区企业报价暂稳整理，签单情况一般，整体出货欠佳，部分低价货源供给烯烃。甲醇装置运行负荷近期不断下降，一定程度上缓解供应端压力，但生产厂家仍面临亏损和库存双重压力，出货得不到改善。沿海地区表现更加疲弱，与内地价差处于低位，套利窗口难以开启，不利于厂家排货。下游市场需求尚未恢复正常水平，维持刚需采购，对高价货源存在抵触情绪。虽然贸易商试图拉高排货，但实际放量不足。甲醇基本面未有好转，期价上行缺乏动能。

钢材

本周高炉建材产量406.69万吨，环比小幅下降0.31万吨，同比去年增加18.11万吨，减产幅度收窄；电炉建材产量52.26万吨，环比减少1.27万吨，同比去年增加3.68万吨；库存方面，高炉厂库352.8万吨、电炉厂库36.1万吨，环比上周共减少18万吨；而社会库存达到633.05万吨，环比上周增加16.08万吨，厂库向社会库存转移明显。整体来看，目前产量仍维持高位。需求方面，成交量较前几日大幅下降，终端钢材补库大概率基本结束。近两日，盘面价格盘整为主，考虑到终端需求仍处寻底过程，价格仍有回调风险。

焦炭

焦炭第二轮下调50元后暂稳运行，市场情绪整体偏弱。焦企生产基本正常，出货有所放缓，库存小幅累积。钢厂焦炭多按需采购，少数控制到货量，部分贸易商自提派车缓慢，市场采购需求减弱。分析人士认为，钢材受旺季预期暂时无法证伪及成本支撑下跌空间有限，高炉开工小幅下降仍处于较高水平，钢厂焦炭库存回升，焦钢利润失衡，短期焦炭市场仍偏弱运行。

焦炭现货市场第二轮价格提降逐步落实后，期货市场大有提前消化预期的走法，今天焦炭是少有的较为强势的品种，后市预计即使第三轮的价格提降出现，也不会造成太大的下跌空间

重点事件关注

1、19:15 英国央行行长贝利参加活动

2、19:45 欧洲央行公布利率决议

3、20:30 欧洲央行行长拉加德召开新闻发布会

4、20:30 美国至7月11日当周初请失业金人数

5、20:30 美国6月零售销售月率及7月费城联储制造业指数

6、22:00 美国5月商业库存月率及7月NAHB房产市场指数

7、22:30 美国至7月10日当周EIA天然气库存

8、23:10 美联储威廉姆斯发表讲话

上证50股指期货主力合约涨停，沪深300股指期货主力合约涨超8%，中证500股指期货主力合约涨超5%。

（文章来源：东方财富研究中心）

随着牛市来临，最近股指期货又“火了”！

7月6日，上证50股指期货主连盘中一度涨超7%，刷新5年来新高，至3373.6点！自7月7日以来，期间上涨440余点，涨幅超15%！若以1个点300元计算，也就是做多一手四天就盈利13.2万元！

什么是股指期货？

股指期货，是指以股价指数为标的物的标准化期货合约，反应的是市场对未来价格的预期。目前，中国金融期货交易所的上证50股指期货(简称IH)/沪深300股指期货(IF)/中证500股指期货(IC)是国内主流的三个品种，具体合约规则如下：

股指期货如何交易？

假设在上证50股指期货启动之前是2914.4点，那么一份合约的价值便是2914.4点x300元/点=87.432万元，但是由于期货是保证金制度，按照8%的保证金计算，你只需要花费87.432万元x8%=6.995万元即可。

如果指数上涨至3373.6点，按照每点300元计算，也就是净赚13.2万元，收益率高达188.7%！当然，如果做反了方向，保证金全部输光了，也就爆仓出局了！

所以，期货相对于股票来说，有两个特点比较明显：一/多空双向交易；二/保证金交易。此外，还有T+0/夜盘交易等，这里就不做一一细说了。

目前，股指期货开户需要50万资金/通过相关考试以及仿真交易记录等要求。

股指期货为什么会影响A股市场？

股指期货是以现货指数为标的物的合约，到期后必须进行交割(每月的第三个星期五)。也就是说，一旦期货和现货之间出现较大的价格偏差，那么资金就会进行套利，买入价低的，卖出价高的，直至价格偏差消失，而在对现货指数买卖的时候，自然会影响A股的走势。

现在，同花顺便推出了股指期货的交易平台――同花顺期货通，想要查看最新实时行情/交易的投资者，可以各大应用商店搜索同花顺期货通或点击下方按钮领取1000万模拟金进行模拟交易！

来源: 同花顺综合

来源：经济观察报

经济观察网 记者 陈姗 7月16日下午，股指期货盘中再现“乌龙指”。上证50股指期货IH2012合约于13时29分25秒多平单成交176手，瞬间将盘面砸向跌停价，随后恢复正常价格，在盘面留下一根长长的下影线。如果按照正常成交价测算，则多头平仓额外损失达1064万元。

（截图自同花顺软件）

“乌龙指”致千万元损失

记者查看当日分时成交明细时发现，13时29分24秒，IH2012成交价格在3190.2,成交了3手，13时29分25秒有两个成交记录，其中176手瞬间成交于2988.4，下一个成交又恢复到3190.0。

（截图自同花顺软件）

显然，176手的成交价大幅偏离正常交易价格，如果按照3190.0的成交价、IH一个点300元测算，176手多单平仓额外亏损了（3109-2988.4）*300*176=1064.45万元。

有市场分析认为，“乌龙指”可能是交易员下错单，然后以最低价成交了。据悉，2011年中金所暂停接受后两个季月合约上的市价指令申报，在限价交易时就有可能存在“手误”输错价格的可能性。

而另一方面，在不支持市价指令的情况下，一些软件开发商会用涨跌停板价格替代市价指令设置，以便所有品种通用（避免有的品种可用市价指令，有的不可用），在市场大跌的情况下，多头止损单触发市场委托，外加有人专门在涨跌停板附近设置钓鱼单，导致了这种异常点位成交的情况。

徽商期货期指分析师蒋贤辉告诉经济观察网，这明显是在下跌行情中，大量卖单拥挤触发止损条件单导致。“本轮行情利多出尽、利空初现，导致资金快速离场，盘面表现波动剧烈，IH2012（远月）合约的不活跃促使的交易滑点的扩大，也容易出现‘乌龙指’，这跟之前出现过的乌龙指类似，本质上还是行情大波动叠加合约不活跃导致的。”

流动性问题待解

事实上，股指期货出现“乌龙指”频率较高。今年2月10日，IC2006合约就突然以涨停价成交上百手，空头一秒钟损失了约1467万元。除此之外，IC1706、IF1909等合约也曾经意外触及过涨跌停板。例如，2017年3月17日，IC1706早盘涨停，有9419手超大手数买单用6939.6的价格买入成交，几乎直接将期指推至涨停，维持近半分钟后回落。

股指期货“乌龙指”的出现，最根本的原因还是流动性的问题。

据徽商期货统计数据，从2019年4月20股指期货第四次放松限制以来，股指期货的成交量和持仓量有一定提升， IH、IF、IC的日均成交量分别为41802、107675、109663手。

今年以来行情波动剧烈，日均成交加大，IH、IF、IC的日均成交量分别上升为44816、118031、135469手，但与股指期货限制之前相比，仍不可同日而语。

据悉，IF从2010年上市到2015年限制之前，每年日均成交逐步上升，从2010年171435手到2015年限制之前的日均1790126手，IH上市之初到限制之前日均成交也在352629手，IC为215909手。而IH现在的日均成交还不到2015年的15%，特别是远月合约，成交量日均不到1万手。

“就拿今天瞬间跌停的IH2012合约来说，今天成交只有8479手，成交太少。”蒋贤辉表示，成交不活跃容易出现价格的不正常波动，带来交易的流动性风险。因此，要减少“乌龙指”的出现，促进市场平稳发展，减少投资者因流动性风险所导致的损失，还得从增加合约的活跃性开始，这方面需要交易所视市场情况有效地逐步放开股指交易限制。

每经记者：唐宗全 每经编辑：段炼

7月6日，又是一个奇迹日。

交易ETF的，如果买了上证50ETF，今天的收益是8.85%；交易个股的，如果买了券商，今天的收益可能是10%；交易股指期货的，如果持有上证50股指期货多头合约，今天的理论收益应该超过100%以上。如果交易期权，买入上证50ETF7月认购赚多少？

从“50ETF购7月”系列合约涨幅上看，理论收益至少8倍~9倍！如果运气好，还可以做到14倍……

多头气势如虹上证50股指期货涨停

今日（7月6日），闷了一个周末的多头情绪，终于得到了发泄。开盘仅仅10分钟，两市成交量就超过1000亿。

今天（7月6日），A股市场疯涨，上证50指数涨幅6.80%，上证50ETF涨幅8.85%；沪深300指数涨幅5.67%，沪深300ETF涨幅7.34%。行情突然就来了，最赚钱的不是买A股的，也不是做股指期货的，最赚钱的人在期权市场。

今日从上午10:30开始，ETF价格相对IOPV（ETF基金实时单位净值的近似值）开始溢价，在分时图上，白线和红线开始分道扬镳。截至收盘，上证50ETF最新报价3.469元，IOPV最新报3.392元，溢价0.077元，溢价率2.27%。

交易ETF的投资者今天应该很开心，截至收盘，上证50指数涨幅6.80%，上证50ETF涨幅高达8.85%，买ETF都能跑赢大盘，奇迹！

股指期货方面，IH2007合约涨幅高达9.88%，下午股指7月、8月、9月、12月合约集体封住涨停板，截至收盘，7月合约涨停打开，但离涨停只差3.8个点，远月合约继续封住。

股指期货带杠杆，9.88%的涨幅对应的盈利还要乘以10。交易股指期货的投资者，如果上周五就持有多头合约，今天直接翻倍。不过，股指期货做多头还不是最赚钱的，一旦出现单边市，一旦出现单日暴涨行情，期权就会创造神话。

今日，50ETF7月认购期权大涨，15个认购期权合约隐含波动率全部在40%以上。行权价3.400元的认购期权涨幅高达926.63%，隐含波动率44.69%，上一个交易日隐含波动率才26.50%，一根冲天的巨阳从0.0396元最高冲到了0.1749元。今日参与做多的资金，平仓之后收益相当可观。

数据来源：钱龙期权宝

2020年7月1日，行情突然启动。“50ETF购7月3000”合约从0.0258元起步，今日最高报0.5176元，涨幅1906.20%！

这还不是最神勇的，最神勇的期权从来都是深度虚指的。今日，行权价3600的“50ETF购7月3000”合约，涨幅高达1424.07%。

数据来源：钱龙期权宝

分析师：市场处在超买的状态

但市场也有隐忧，认沽期权的价格相对理论价大幅度溢价，内在价值为0的认沽期权居然都要卖0.0714元！这体现出市场比较强烈的预期。

《每日经济新闻》记者发现，行权价3.400元以下的认沽期权内在价值为0，只存在时间价值，还有16天期权就要到期，时间价值即将进入加速衰退期。

7月3.400元认沽期权，截至收盘，最新买入价0.0714元，但期权理论价值有0.0339元，期权市场价相对理论价大幅升水。

认沽期权价格出现大幅溢价，第一种可能是很少人卖出，做空力量太小，毕竟市场资金都集中在认购期权上。从成交量上看，3.400元认沽期权的成交量达到了143220张，持仓也有48917张，参与资金并不在少数，应该不存在做空力量不足的问题。第二种可能就是看跌的人太多，或许做多ETF的投资者为了保护自己的头寸，大量买入看跌期权对冲风险，进行套期保值，从而导致认沽期权价格比较坚挺。从期权价格相对理论值的溢价率来看，认沽期权的溢价率明显偏高。

余力在他的公众号撰文，“今天，是今年2月3日以来，平值认购的波动率首次超过平值认沽。”“今天的大涨和升波对卖购的杀伤力是绝对堪比去年2月25日的！”许多合约的波动率已经上升了10个百分点以上，一旦后市在这个点位缩量，波动率则会大概率下降。

南华期货的伍志平表示，今日市场是个超买的状态，股指期货从贴水变成升水是牛市的特征。2016年牛市的时候也是超买，超买就会导致衍生品升水。今日看涨期权的隐含波动率大于看跌期权的隐含波动率。

市场情绪亢奋 无风险套利机会来了

近日市场非常亢奋，场外资金疯狂进场，给市场机构投资者带来无风险的暴利。

上证50ETF分时走势 数据来源：钱龙期权宝

ETF衍生品的涨幅明显大于指数本身，截至收盘，上证50ETF最新报价3.469元，IOPV最新报3.392元，溢价0.077元，溢价率2.27%。

买入一篮子股票然后申购基金份额卖出，理论上说可以套利2.27%，这是无风险收益。7月3日，中国2年期国债收益率是2.29%/年。这对机构来说简直是暴利，市场疯狂程度可见一斑。

ETF和期权交易中都引入了做市商，一般由大型证券公司担任，给市场多空提供流动性。今日市场单边大涨，投资者疯狂买入看涨期权，为了对冲风险，做市商就必须买入ETF，或者买入一篮子股票。

从最活跃3个标的卷合约情况显示，华泰证券交易量排在第1名，交易量531137张；广发证券，中信证券紧随其后。前5名做市商总交易量4282910张。从持仓来看，持仓最大三个标的券合约情况显示，中信证券持仓量138615张，华泰证券、国泰君安紧随其后。前5名做市商总持仓量2024624张。

可以合理推断，这几个席位买入的ETF或者一篮子股票不会是一个小数目。由于ETF价格相对于ETF单位净值大幅升水，所以作为机构投资者最划算的买卖是买入成分股。

今日，市场做多热情高涨，这些大型做市机构，左手笑纳权利金，右手又将ETF的溢价收入囊中，并且证券公司的股价今日大面积涨停，手续费收入也是单日大幅放量。

作为投资者，没有机构那么雄厚的资金，如何从市场谋求利润？

南华期货的伍志平今天提供了一个策略，由于目前市场隐含波动率突然升高，期权的价格是高估的。如果通过“买入看跌期权+卖出看涨期权”合成空头，然后再买入ETF基金现货份额就可以实现“套利”。一组操作下来可以获得360元的无风险利润。

还有个策略是针对隐含波动率的“双卖”策略，即既卖出相同行权价看涨期权，也卖出看跌期权，逻辑是这两个的价格都是高估的。

南华期货的伍志平表示，隐含波动率到达一定的高位是不稳定的，会局部回调。今天相当于2月3日的“版本”，2月3日是股指期货跌停，今天是股指期货涨停。明天投资者如果冷静下来，马上就可以吃到波动率下降的利润。

每日经济新闻

华夏时报（chinatimes.net.cn）记者叶青 北京报道

7月6日A股股指集体暴涨，上证指数涨5.71％，深证成指涨4.09％，创业板指涨2.72％。另外，上证50指数大涨6.8％。随着牛市来临，股指期货又“火了”！上证50股指期货主力合约一度触及涨停。

当日上证50股指期货主力合约收涨9.88％，沪深300股指期货主力合约涨7.96％，中证500股指期货主力合约涨4.75％。上证50股指期货主力合约价格创5年来新高，至3443.8点；自7月1日以来，累计上涨530余点，涨幅超18%！若以1个点300元计算，做多一手四天就盈利16万余元！

一周暴涨351倍

据了解，受股市大涨带动，上证50ETF和沪深300ETF认购期权全线大涨。截至7月6日收盘，50ETF购7月3600合约涨幅最大为1424.07%，持仓量最大的50ETF购7月3500合约涨851.2%。

长期关注期权交易的李欣对记者表示，在期权市场有合约已经翻了300多倍。

上证50ETF购7月3300期权，6月30日盘中最低价0.0007元，7月6日盘中最高价为0.2457元，按此计算，短短5个交易日涨幅达351倍。

中信期货研究部肖璋瑜对《华夏时报》记者表示，暴涨351倍主要是由于标的近期大涨结合期权合约隐含波动率大幅走高共同影响的，由于前期市场情绪相对较平稳，期权隐含波动率持续在低位运行，近几日受市场大涨的带动，此合约隐含波动率由20%上升到45%左右。

肖璋瑜表示，由于7月合约当前距离到期日还有十几个交易日，所以即使标的今日大涨8.85%，但是并没有出现像2019年2月25日，2月合约临近到期时单日暴涨192倍的情况。这类虚值程度比较深的合约，本身价格较低，在市场受情绪影响持续大幅上涨的过程中，容易出现暴涨的情况。

对于后期走势，肖璋瑜表示，后期如果上证50ETF受情绪影响持续大幅上涨，50ETF期权合约依旧会持续上冲。但从目前的情况看，上证50ETF期权隐含波动率又来到了近几年的高点附近。如果后期标的情绪有所缓解，即使上行的趋势不减，只要涨幅有所放缓，期权隐含波动率回落的概率较大，期权合约较难维持前几日的暴涨情况，同时7月合约距离到期日越来越近，投资者还是要关注时间价值快速衰减的风险。

此外，上证50ETF购7月3200期权，6月30日盘中最低价0.0014元，截至7月6日盘中，最大涨幅为236倍；上证50ETF购7月3400期权，自7月2日上市以来，最低价为0.0008元，截至7月6日盘中，最大涨幅为218倍。

相比50ETF看涨期权，300ETF看涨期权涨势也不甘落后。上交所沪深300ETF购7月4500合约，6月29日盘中最低价为0.0021元，截至7月6日盘中，最大涨幅为166倍；沪深300ETF购7月4600合约，7月1日盘中最低价为0.0009元，截至7月6日盘中，最大涨幅为303倍。

上证50股指期货创5年新高

股指期货方面，IH主力合约IH2007盘中涨停，截至收盘大涨9.88%，IC主力合约大涨4.75%，IF主力合约大涨7.96%。

上海某私募基金杨经理对记者表示，经过二季度以来的大幅反弹后，三大股指的估值水平已经从一季度末的相对低位回到了相对合理的位置。截至7月3日，估值最便宜的上证50指数的估值分位数已经上升到了46%，沪深300指数的估值分位数甚至已经超过了50%。

今年以来，以上证50指数为代表的权重股普遍被低估，这跟以中证500指数为代表的中小市值股票形成十分鲜明的对比。与此同时，7月6日IH表现强劲，涨幅反超一直领先的IC，说明资金开始涌入股票市场的估值洼地，试图完成A股市场的估值修复。当A股主要指数完成所谓的估值修复后，继续上涨需要企业的盈利来支撑。

对此，银河期货分析师仲文庆对《华夏时报》记者表示，今日三大指数期货主力合约大幅上涨，股指期货放量上涨主要受以下因素驱动，疫情得到有效控制，为下半年经济增长提振信心。与此同时，社会融资规模同比大幅上升，带动社会需求；此外，货币政策宽松，为股市上行提供契机；而且增量机构资金入场进行配置，推动股市上涨。

永安期货发布研报显示，总体来说，虽然疫情短期有反复，不过，无论是国内还是国际经济均在快速下行之后逐步恢复活力，国内房地产市场方面，短期需求由于疫情结束滞后释放，但中长期看房地产市场房住不炒的定位并未改变，可能仍将延续增速逐步回落的态势，这一点在下半年可能更为突出。

与此同时，需求方面，虽然国内需求短期有所提升，但从白电及汽车行业来看，后续持续回升的动能略显不足，基建则受益于地方债及赤字扩大，有望成为今年经济发展的一大亮点。不过，需要注意的是国际疫情对于出口的负面影响可能逐步显现，同时中美关系存在较多波折。伴随国内财政刺激力度，特别是基建投资的增大，指数在二季度末或三季度有望明显回升，建议中短期可逢低配置IC多头头寸。

责任编辑：吕方锐 主编：夏申茶