人民币兑美元2018走势

摘要【在岸人民币兑美元开盘升破6.7关口 创2018年7月以来新高】在岸人民币兑美元开盘升破6.7关口，现报6.6963，为去年7月来首次。

在岸人民币兑美元开盘升破6.7关口，现报6.6963，为去年7月来首次。人民币兑美元中间价较上日调升318点至6.7025，中间价续刷2018年7月18日以来最高。

分析人士认为，随着内外部不确定性的消减，人民币重走单边贬值老路的可能性不大，汇率双向波动特征将更加明显，弹性进一步增强，不仅“动起来”，还要“弹起来”。

业内人士指出，美元强势周期步入尾声，但未必大幅下行。随着人民币外部压力减轻，短期人民币仍有上涨空间，但长期升值动力依然有待巩固，今年人民币汇率可能呈现宽幅波动运行态势。

中信建投宏观固收研究团队认为，2019年影响人民币升值和贬值的因素都存在，随着提振经济的各项政策逐步发力以及国内金融市场的逐步开放，有利于人民币汇率的因素正在积累，之前市场投资者对于人民币贬值的预期正在改善。因此，人民币汇率今年在波动中保持基本稳定的趋势不会改变。

HYCM兴业投资(英国)分析师团队认为，美元仍然是人民币汇率驱动的主要因素，考虑到美元强势周期步入尾声，人民币进一步反弹的概率大增。

可能性很大，不过剧情将是“有惊无险”。人民币在2018年大概率保持稳定，美元兑人民币会维持在6.8以上。这并不意味着人民币汇率在2018年不会面临压力，这个压力会来自于美元可能的大幅升值。

中国经济的基本面稳定，汇率的均衡价格理论上也趋于稳定，但情绪对汇率的短期走势有至关重要的影响。随着逆周期调节因子的推出、宏观审慎政策框架的完善，央行对市场预期的引导能力将进一步增强。以全球最大规模的“外汇储备”作为后盾，只要举措得当，和市场充分沟通，中国央行在和投机力量的博弈中取胜应不是意外。

最近人民币升值，让人叹为观止！各大媒体好像狂欢不已，官方也信心十足的表示前景看好，恨不得人民币成为宇宙中最值钱的货币。

今天在岸人民币兑美元官方收盘价报6.3350，为2015年10月30日以来官方收盘价新高，较上一交易日官方收盘价涨525点，较上一交易日夜盘收盘涨240点。

2018年人民币爆升，美元爆贬，幅度各异……对于我国对于人民币升值是持欢迎态度的，美国对美元贬值也是表示赞赏，就连美财长也乐见其成。

最近我国人民币升值不是属于主动性的，而是被动性。由于我国人民币长期以来是盯着美元的，美元跌人民币涨，尽管我们尝试了一篮子货币，不过效果不佳，难以抵挡住美元的压力。毕竟中美贸易说世界上体量最大的两大经济体，货币权重再怎么调整都不可能轻易削弱美国对我国贸易的影响……2017年，特朗普就抱怨中国对美贸易逆差太大，贸易不平衡，也就是中国赚了美国人太多的钱。于是2018年频繁向中国发难，特朗普政府本周宣布，对进口太阳能电池板和洗衣机征收新关税，并开始对中国公司的强制知识产权转让和专利盗窃进行调查。这些还不重要，重要的是他不断让美元贬值。自其上任以来美元指数从103跌到90，可见一斑……

特朗普毕竟拥有成功的经商经验，在经济政策措施方面直接打要害。奥巴马政府期间，特朗普批评其让美元贬的一塌糊涂，而其执政后立即延续美元贬值国家策略。从其在2017年提名美联储主席将鹰派泰勒换成中性的鲍威尔，就可见其想法。2018年美联储主席耶伦没有再度强调鹰派立场，而是始终保持中性风格。

根据国际经验来看，一国货币过强或过弱都会极大的损害本国经济，然而只有美国能将其扭转过来。毕竟美国拥有高超的金融手段和工具，到今天为止几乎所有发达国家都效仿美国金融体系。而没有能力模仿了则长期处于被动金融地位状态，极难撼动美元霸主地位，不论你经济多强大，科技多先进。美联储在模式自由市场经济有百年历史，管理水平镇不是靠吹的。它能将货币政策管理到利国利民的水平，当然过程也会被骂和质疑，可是总体达到了要求。

这也是我国目前并没有什么实质性的工具可以与美元抗衡的原因，我国金融工具过于低端，任何有风险的金融管理工具都会被排斥。

正常情况下，人民币升值是值得骄傲和炫耀的，可是我国人民币升值并不能传导到国内。现在油价、粮价、气价、物价全面上涨，还得给过我交升值税。实际上是所有涨价都得给海外投资人民币资产回报。如果按照目前态势，会极大的损害我国外贸出口，毕竟我国外贸利润率不高大致5%左右，再度升值会极大的打击外贸企业……这样特朗普的贸易战就轻松获胜……

不过目前看来，在中国统计局发布的2017年良好经济数据，国际舆论会更加烘托出一片看多中国经济的环境。看多做多人民币资产的人会越来月多，但是它们几乎不会直接介入实体经济赚取短期货币差值……

房地产市场作为市场经济的重要组成部分，自然受整个经济大环境的影响，例如08年的经济危机对我国楼市产生了冲击，因此才有了4万亿的救市计划。那时买房，首付只要两成，首套房的贷款利率可以在基准利率的基础上打7折，和公积金贷款的利率差不多。而现在，首付三成起，贷款利率则至少是基准利率的1.1倍。

说到市场环境的对房地产市场的影响，最重要的一个方面便是金融方面。比如说提高首付比例、贷款利率上调就是金融作用于房地产市场的最明显的例子。其实，除了上面说的之外，像加息、降息、房产税、开发贷甚至是股市，都会对房地产产生深远的影响。当然，这其中还包含人民币升值或者贬值。

2月8日，在岸人民币对美元收于6.3260，比上一交易日又大跌664点，创出2015年8月汇改以来的最大单日跌幅。

人民币对美元汇率创汇改以来最大单日跌幅，引发了各界的广泛关注。可能不少购房者觉得，人民币对美元汇率跌了，应该只会影响那些出国的人，或者海淘的人，对于我们普通购房者，不会有什么影响的。其实不然，人民币对美元汇率的变化，也会对楼市产生影响，而且影响还不小。

首先，人民币贬值将影响房产投资。有人做过统计，人民币对美元持续升值的9年，也是中国房价持续上涨的9年，而房价的上涨，最大的受益者就是已经拥有房产的人。房价上涨，房产就会增值，而这又进一步刺激激发了人们买房的热情。这也就是为什么会有这么人投资房产，甚至是炒房。但是，如果人民币贬值，就会引发投资者担心。尤其是国内房地产市场中有大量早期从海外涌入国内的资金，一旦这些资金因为人民币贬值而流出，那么势必会对整个房地产的投融资产生负面作用。

人民币贬值，同样会对股市产生影响。人民币贬值，引发本币估值下降，会导致地产板块走弱。近期美国股市大跌，A股也受到波及，而地产股自然是首当其冲，不少地产股的单日跌幅都超过了5%。

人民币贬值对于房产投资以及地产股的影响，都将间接影响房价，而这才是购房者最值得关注的。人民币贬值，引发资金流出房地产市场，导致整个房地产市场的投资减少，资金收紧会降低开发商拿地的热情，拿地更加谨慎，从而导致新建商品房供应量的萎缩。更为关键的是，投资买房的人也少了，市场需求量也大幅降低。受以上因素的综合影响，房地产市场将整体遇冷，房价也会应声而跌。

专家分析认为，虽然2月8日出现人民币大幅贬值，但是目前来看，人民币并不具有大幅度贬值的基础。但是随着人民币汇率更加市场化，汇率波动也将是常态，未来人民币的走势难以预测，因此房价的涨跌也有了更多的不确定性。

人民币汇率今年内破7的可能性很大，虽然前两次眼看要破7，却都是化险为夷，但是接下来的这次，人民币的走势就未必那么幸运了。目前影响人民币汇率破7的因素有二个：一是美元指数不断上攻，已经接近97美元。美元指数的走强，带动了非美货币的走弱。人民币将受此拖累。

二是，中美货币政策的不同，导致人民币承受着较大的下行压力。目前，美联储是紧缩的货币政策，而中国央行是偏向宽松。10月中旬美联储宣布加息，中国央行就宣布降准，在这种情况下，人民币汇率将承受巨大的下行压力。如果12月份，仍是美联储加息，中国央行降准，那么破7的概率就更大了。

从目前情况看，在“保汇率”还是“稳经济”问题上，中国央行还是选择了“稳经济”。因为在经济低迷情况下，要想保人民币汇率是不可能的。而目前，并不是人民币要不要守住7关口，而是中国央行要稳定人民币汇率，防止出现市场对人民币贬值趋势性预期。如果市场一旦形成贬值预期，那大量资金就会撤离，这会给中国经济和金融带来巨大的冲击。

之前人民币汇率两次跌近7关口，都会由央行出手狙击，这也直接导致离岸人民币空头势力遭受重创。而现在只要人民币汇率“双向波动，平稳下行”，人民币没有形成趋势性贬值的预期。那么，今年人民币汇率破不破7，并不是央行所关心的。

央行希望人民币汇率要稳定，在一定程度上为中国经济结构性改革预留出时间和空间，后市一旦中国经济趋势走好，即使现在破7关口，后续还会涨回来。所以，今年内人民币汇率双向波动，破7可能性很大，而人民币汇率单边大跌的行为，则会被央行所遏制。

摘要：2018年这一货币表现不一般！ 2019年美元王者地位遭冲击！人民币……

日元录得2018年“最强货币”

【财经ABC】讯：2018年，行将远去。外汇市场历经了不平凡的一年，各国货币汇率波动涨跌不一。全球市场遭遇“美元荒”，新兴市场国家一度出现“股债汇”三杀的局面。美元表现强势，非美货币普遍低迷，不过这一非美货币却表现不一般，荣登2018年“最强货币”。

据彭博周一（12月31日）最新撰文，由于投资者在面对2018年各种不确定性时寻求避险，日元将成为今年兑美元表现最佳的主要货币。

回顾2018年，特朗普不按常理的执 政风格，英国脱欧以及欧洲政局不稳的局势，市场避险情绪不断攀升，避险货币日元因此受益。

截止周一（12月31日），2018年迄今日元兑美元攀升约2%，报110.45附近。今年早些时候，日元在美元走软的背景下走高，但在4月份美元扭转颓势，日元兑美元急转直下，并在10月份触及年内最低，随后因股市出现动荡，日元在12月份强势反弹。

与此同时，近日国际货币基金组织IMF公布的数据显示，今年三季度，日元在全球外汇储备中所占的份额从上季度的4.86%升至4.98%，为16年来最高水平。

分析人士表示，2018年，日本方面的消息没有其他一些地方那么负面，这使得日元能够在风险资产普遍表现负面的一年内扮演某种安全资产的角色。如果2019年逆风继续吹的话，日元仍可能“不战而胜”，从而令日元兑美元连续第四年上涨。

2019年美元王者地位面临挑战

2018年，美联储按节奏加息4次，美元表现较为强劲。展望2019年，美元将面临各种挑战，包括估值高昂、股市荣景萎靡不振，以及美联储加息次数可能不及预期等。据近期的一项专业调查预测，美元到2019年底将比当前水平低5%左右。

从经济面来看。美国经济长达十年的复苏出现触顶迹象，发展失去动能；长期美债和短期美债收益曲线倒挂被视为经济衰退的信号；尽管美联储12月份如期加息，但也暗示明年加息次数将减少。这样一种情形下，美元王者地位面临诸多挑战。

从估值来看。一方面，在今年4月开始上涨前，美元兑主要贸易伙伴货币经通胀调整后的实质有效汇率都较历史均值高估，现在以这一标准衡量美元汇率比10年均值高出12%。另一方面，一些新兴市场主要货币严重被低估，比如土耳其里拉和巴西雷亚尔低估约20%。如此看来，美元兑其他货币汇率被高估了。

再看看人民币呢

回顾2018年这一年，人民币汇率经历了从升值到贬值的转换过程。年初人民币汇率涨势如虹，4月份转而向下，多次出现“破7”险情，不过在央妈连番出手下，最终与7擦肩而过，未出现破7行情。人民币全年录得5.04%的贬值。

展望2019年，人民币汇率能守住7吗？有分析人士指出，在国内经济增长可能进一步放缓的情况下，人民币仍面临一定的贬值压力，但会相对有所减轻，全年可能呈现“先抑后扬”的走势，同时人民币对美元汇率有破7的可能。

对此，你怎么看？

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来源：中国金融四十人论坛

2018年前7个月，在信守汇率政策和监管政策中性，央行基本退出常态干预情形下，境内外汇市场经受了汇率震荡加剧的考验，只是后期经济下行叠加贸易冲突对此形成了一定的干扰。有时候，改革不一定要高举高打，而是润物无声。实践再次证明，当前汇率双向波动、市场预期分化是可行也是有效的，有助于汇率调节作用发挥，国际收支自主平衡。

——中国金融四十人论坛（CF40）高级研究员管涛

于无声处听惊雷：人民币汇率市场化改革又一年

文 | 管涛 CF40高级研究员

2017年底，中共十九大提出要深化汇率市场化改革。2018年，在国内经济下行、中美贸易摩擦、美元指数升值背景下，人民币兑美元汇率先涨后跌，最高时升至2015年“8.11”汇改启动时的水平附近，最低又到了重要心理关口。但期间，市场预期稳定，资本流动有序，外汇市场进一步走向成熟，汇率市场化基础更加夯实。2019年，国内经济稳中有变、外部环境复杂严峻，人民币汇率稳定机遇挑战并存，深化汇率市场化改革仍需砥砺前行、伺机而动。

01

2018年人民币汇率双向波动明显加大

前7个月，人民币汇率走势可谓大开大合，大体可分为三个阶段。

第一阶段为年初至4月初，国内经济开局良好、美元继续走弱，人民币汇率延续2017年的反弹走势继续震荡升值（见图1）。1月份，中间价升值3.2％；2、3月份高位盘整，升破6.30；4月2日升至6.2764（“8.11”汇改当天为8.2298），年内最多升值4.1％，自2016年底以来累计升值10.5％。

第二阶段为4月初至6月中旬，随着经济下行压力重现、中美贸易纷争升温、美元指数企稳回升，人民币汇率转为下跌。4月23日跌破6.30,5月29日跌破6.40。但在6月15日之前，由于收盘价相对当日中间价总体偏强，人民币汇率指数继续走强。其间，中间价较上年底累计升值一毛钱（1036个基点），其中收盘价相对中间价偏强累计贡献了一毛八分钱（1824个基点）（见图2），CFETS指数升值3.2％。这反映了境内外汇市场的另一种顺周期性。

图1：人民币汇率初步呈现

成熟货币随机游走的特征

资料来源：中国外汇交易中心；WIND；中国金融四十人论坛

图2：人民币汇率收盘价相对中间价的偏离一定程度反映市场的顺周期性

数据来源：中国外汇交易中心；WIND；中国金融四十人论坛

注：收盘价相对当日中间价偏离为正，意味着收盘价相对中间价贬值；为负，意味着收盘价升值。

第三阶段为6月19日至8月3日，以6月15日美方公布第一批中国进口商品加税清单为标志，中美贸易摩擦全面升级，叠加美联储加息、美元走强和国内经济下行，人民币汇率加速下行，于6月底抹去前期所有涨幅（见图1）。6月26、29日，7月19、25日，中间价分别跌破6.50至6.80四个整数关口。到8月3日，美元指数较6月15日上涨0.4％，人民币汇率中间价下跌5.9％，合计四毛钱（4016个基点），其中收盘价相对中间价偏弱累计贡献了两毛五分钱（2546个基点）（见图2）。同期，CFETS指数下跌5.3％，于7月中旬抹去前期所有涨幅。境内外汇市场重新转为贬值环境下的顺周期行为。

8月初以来，有关方面以恢复对远期购汇征收外汇风险准备（8月3日宣布）和重启逆周期因子（8月24日宣布）等形式，调控境内外汇供求和人民币汇率。截止12月21日，美元指数较8月3日上涨1.8％，人民币汇率中间价下跌0.7％，合计五分钱（503个基点），其中收盘价相对中间价偏弱的交易日占到了73％，累计贡献了近三毛钱（2970个基点）（见图2）。可见，如果没有采取前述宏观审慎措施，人民币汇率将会下跌更多。10月9日，中间价跌破6.90；11月13日，中间价最低跌至6.9629，低于2016年12月16日的低点6.9508；12月4日之后，借阿根廷G20峰会上中美两国元首会晤达成共识之东风，中间价反弹至6.90左右（见图1）。当下，市场又在激辩要不要守“7”？是保汇率还是保储备？

全年，人民币汇率中间价年内低点相对高点的最大跌幅为9.9％，远高于2015至2017年分别为5.9％、7.1％和6.5％的水平。在国际货币基金组织公布的七大外汇储备货币中，2018年人民币汇率的最大波幅排第4位，而前三年一直垫底（见图3）。日前，在香港参加的一次关于中国经济问题的国际研讨会上，有美联储官员评论，现在人民币汇率已经初步具备成熟货币随机游走的特征。

图3：七大主要外汇储备货币的年内最大波幅

（单位：％）

数据来源：美联储；WIND；中国金融四十人论坛

注：年内最大波幅为主要货币兑美元汇率的年内低点相对于年内高点的偏离。

02

潜移默化中境内外汇市场

在逐渐成长和成熟

一方面，政府对汇率波动的容忍度增强。1月9日新年伊始，外汇市场自律机制秘书处宣布暂停使用汇率中间价报价机制中的逆周期因子，回归汇率政策中性。当时，人民币汇率正延续2017年以来的升势。有人解读，此举是央行认为人民币已经升值到头。但当月人民币汇率就升了3％以上，前述观点被立即证伪。所谓汇率政策中性，应该是指汇率调控不是替市场选择汇率水平，而是防止汇率过度或者异常波动。所谓过度波动，就是存在较强的升贬值预期，较大的外汇供求缺口；所谓异常波动，就是升值时削弱出口竞争力，影响国内经济稳定，贬值时造成市场恐慌，影响国内金融稳定。

在4月份以前，人民币汇率较快升值，甚至在6月中旬后人民币汇率下跌而汇率指数继续升值时，央行都没有干预，是因为同期尽管外贸顺差有所下降，但中国出口价格和数量均保持了较快增长（见图4），显示2017年以来的升值无损出口竞争力。进入4月份以后，人民币汇率转跌，乃至在6月中旬中美贸易冲突全面爆发后加速下跌，央行继续恪守汇率政策中性。因此，这波人民币汇率下跌是市场结果而非政策意图，是同期美元反弹和收盘价总体偏弱共同作用的结果。

图4：中国出口价格和数量均保持较快增长

（单位：上年同月=100）

资料来源：中国海关总署；WIND；中国金融四十人论坛

直到8月3日晚，针对美方7月10日宣布的第二批2000亿美元中国进口商品加税清单，中方宣布了关税报复措施。稍早于此消息发布，为预防对外汇市场产生的负面冲击，央行宣布8月6日起恢复征收外汇风险准备。8月底，外汇市场自律机制秘书处又重启了逆周期因子。但迄今为止，虽然人民币汇率又到了重要的心理关口，有关部门除恢复了部分宏观审慎措施外，没有采取新的资本管制措施。现行外汇管理，都是老政策的延续而非新举措。

另一方面，市场对汇率波动的适应性也在提高。“逢高（贬值）卖出、逢低（升值）买入”的汇率杠杆调节作用正常发挥。前11个月，人民币汇率中间价累计下跌5.8％，个人和企业没有恐慌性抢购和囤积外汇，反而合计减少境内外汇存款657亿美元；以收汇结汇率衡量的市场结汇意愿同比上升3.0个百分点，以付汇购汇率衡量的市场购汇动机则基本持平。其中，第一季度，中间价上涨约4％，个人和企业合计增加境内外汇存款180亿美元，收汇结汇率较上季回落了0.4个百分点，付汇购汇率回升了2.0个百分点；4～11月份，中间价下跌约9％，个人和企业合计减少外汇存款837亿美元，结汇意愿比第一季度提高了5.0个百分点，购汇动机回升了2.2个百分点。

图5：人民币汇率杠杆调节作用基本正常发挥

（单位：％）

数据来源：国家外汇管理局；WIND；中国金融四十人论坛

这轮人民币汇率急跌没引发市场恐慌，一是人民币汇率弹性增加，及时释放了升贬值压力，避免了升贬值预期的进一步积累。二是前期做空人民币者损失较大，市场行为趋于谨慎。如前11个月，反映个人购汇的服务贸易购汇同比减少4.3％，其中4～11月份同比减少了6.3％。三是经过前期调整，民间部门货币错配有较大改善。2018年6月底，非储备性质的对外净负债为1.47万亿美元，较2015年6月底下降8370亿美元，与GDP之比回落了10.2个百分点（见图6）。四是人民币汇率转向双向波动，有意识和条件的企业大都做了风险对冲（见图7）。2018年3～7月间，中间价累计下跌9％，市场未到期远期净购汇余额仅增加了55亿美元；2015年“8.11”汇改当月，因猝不及防的贬值刺激恐慌情绪，该头寸翻了一番，增加了504亿美元。

图6：民间部门的货币错配大为改善

（单位：亿美元；％）

数据来源：国家外汇管理局；国家统计局；WIND；中国金融四十人论坛

注：（1）非储备性质对外金融净资产=对外金融净资产-储备资产。（2）分母（年化）GDP为往前滚动4个季度累计值。（3）如果为正，表明对外净资产；如果为负，表明对外净负债。

图7：境内外汇供求关系保持基本平衡

（单位：亿美元）

数据来源：国家外汇管理局；WIND；中国金融四十人论坛

注：（1）银行即远期结售汇差额=银行即期结售汇差额+（期末银行代客远期净结汇累计未到期额-期初银行代客远期净结汇累计未到期额）。（2）银行即远期（含期权）结售汇差额=银行即远期结售汇差额+（期末未到期期权Delta净敞口-期初未到期期权Delta净敞口）。

03

人民币贬值不等于资本集中外流

2015和2016年人民币汇率持续单边下跌时，伴随着资本外流、储备下降，跨境资本流动冲击风险近在咫尺。但今时不同往日，2018年人民币汇率相对年内高点跌幅较大，却未引发大规模资本外流。

境内外汇供求关系基本平衡。前11个月，反映境内主要外汇供求状况的银行即远期结售汇逆差合计347亿美元，同比下降57％。其中，6～11月份，人民币汇率抹去前期升幅转为下跌，累计跌去近8％，银行即远期结售汇累计逆差560亿美元，但月均逆差不足百亿，远低于前期贬值较快时动辄成百上千亿的规模。考虑外汇期权交易后，前11个月仅为逆差128亿美元（见图7）。

国际收支自主平衡格局巩固。前三季度各季，经常项目与资本项目（含净误差与遗漏，下同）顺逆差交替出现，外汇储备资产（剔除估值影响，下同）不论增减规模均不大（见图8）。前三季度，经常项目累计逆差128亿美元，与GDP之比为0.1％；资本项目顺差599亿美元；外汇储备资产增加463亿美元，与GDP之比为0.5％。而2015和2016年，由于资本外流规模远超当期经常项目顺差，外汇储备资产分别下降了3423亿和4487亿美元。

图8：中国国际收支自主平衡格局进一步形成

（单位：亿美元）

资料来源：国家外汇管理局；WIND；中国金融四十人论坛

注：外汇储备资产增加为负值，减少为正值。

汇率急跌并未触发资本流动冲击。在中美经贸关系紧张局势下，关于外资跑路、内资迁厂的市场传闻不绝于耳，但前三季度国际收支口径的对外直接投资净流出同比仅增长6％（上年同期为下降64％），外来直接投资净流入增长71％，跨境直接投资净流入增长256％（见图9）。直接投资项下净流入大幅增加，部分抵消了经常项目由顺差转为逆差的影响，缓解了基础国际收支顺差的下降。同期，基础国际收支顺差683亿美元，减少46％；短期资本流动净流出（含净误差与遗漏，下同）212亿美元，减少68％。由于后者下降快于前者，短期资本净流出与基础国际收支顺差之比为31％，同比回落了22个百分点，远低于2015年和2016年分别高达192％和376％的水平（见图10）。

图9：直接投资接棒经常项目成为

国际收支平衡的稳定器（单位：亿美元）

资料来源：国家外汇管理局；WIND；中国金融四十人论坛

图10：短期资本重现净流出但影响总体可控

（单位：亿美元；％）

数据来源：国家外汇管理局；WIND；中国金融四十人论坛

注：（1）短期资本流动差额=证券投资差额+金融衍生品交易差额+其他投资差额+净误差与遗漏额；（2）基础国际收支差额=经常项目差额+直接投资差额。

近期资本外流主要受市场情绪驱使。第三季度，资本项目由前两季的顺差转为逆差190亿美元，大于经常项目顺差160亿美元，导致外汇储备资产减少31亿美元（见图8）。这主要是因为短期资本流动在第一季度短暂净流入后，又转为持续净流出。第三季度，短期资本净流出与基础国际收支顺差之比为117％（见图10）。而短期资本流动容易受市场情绪的影响而偏离经济基本面，导致外汇市场出现多重均衡状态的汇率超调。这再次印证了我们的判断，即下半年中美贸易纷争对人民币汇率的影响主要是不确定性增加造成的心理冲击。

04

2019年人民币汇率稳定机遇和挑战并存

贸易摩擦对人民币汇率的影响将转为事件驱动。2018年下半年，中美贸易冲突的烈度出乎市场预料，加剧了看空人民币的市场情绪。但随着11月初两国元首通话、12月初元首会晤达成共识，两国恢复经贸磋商，市场情绪改善，催生了人民币汇率的阶段性反弹（见图2）。经历此事后，相信中方对于中美贸易摩擦的长期性和复杂性已有较充分的认识，今后由此产生的心理冲击有望减弱。正如2016年6月底英国脱欧公投通过，导致英镑兑美元汇率从1.47左右大幅下跌，到2017年初最低跌至1.20附近，之后最高反弹至2018年4月中旬的1.43左右，最近则又是英国脱欧协议的谈判进展不时影响英镑走势，跌至1.30以下的水平（见图11）。将来，中美经贸关系对人民币汇率的影响也将是事件驱动。同时，无论双方磋商结果如何，决定中国贸易差额的是国内储蓄投资缺口，不是贸易纷争；决定中国进口多少的是国内投资消费需求，不是进口关税。

图11：英镑在英国脱欧公投通过后

经历了剧烈震荡（单位：美元/英镑）

资料来源：英格兰银行；WIND；中国金融四十人论坛

中美经济分化收敛对人民币汇率有利有弊。2017年主要经济体同步复苏后，2018年大部分经济体（包括中国在内）经济重新下行，美国一枝独秀。中美两国经济走势分化导致了两国货币政策重新分化，中美利差迅速收窄，短端利差甚至倒挂。展望2019年，中国经济稳中有变、变中有忧，外部环境复杂严峻，经济面临下行压力。而美国因为财政刺激作用减退，叠加全球经济放缓、贸易局势紧张的影响，经济也将减速。国际货币基金组织最新预测，将2019年中美两国经济增速均下调了0.2个百分点，分别为6.2％和2.5％。在此情形下，美联储有望放缓加息步伐，这有助于缓解中美货币政策分化，支持人民币汇率稳定。但全球尤其是美国经济增速放缓，将削弱外部需求，加大中国经济下行压力，加重外汇市场看空情绪。据中方统计，2018年11月份，以美元计价，中国出口同比增长5.4％，环比回落了10.2个百分点，其中对美出口增长9.8％，回落了3.4个百分点，对非美出口增长4.3％，回落了12.0个百分点（见图12）。可见，近期中国出口增速下滑恐非对美抢出口因素消退，而是因为全球经济景气下行。此外，还需关注中国经济超预期波动的风险。

图12：2018年各月中国出口同比增速

（单位：％）

数据来源：中国海关总署；WIND；中国金融四十人论坛

全球金融市场波动性上升对人民币汇率喜忧参半。2008年全球金融海啸爆发后，各国采取了财政货币刺激政策，避免了上世纪三十年代大萧条的再现。但随着世界经济增速放缓，全球流动性紧缩，国际贸易局势趋紧，全球资产价格调整风险加大，前所未有的非常规货币政策实践有可能进入清算期。据德意志银行统计，2018年以来截止12月20日，以美元调整后计价，累计负回报的资产占比高达93％，这是1901年有记录以来的最高比例（见图13）。这对人民币汇率的好处是，有助于滞缓主要经济体尤其是美联储货币政策正常化步伐，为中国实施逆周期调节拓宽政策空间；有助于凸显中国资本市场的配置价值，配合中国扩大金融市场开放，吸引更多的资本流入中国股市和债市。但坏处是，有可能刺激市场避险情绪，加剧中国金融市场震荡，甚至引发中国资本外流；有可能形成负财富效应，加剧全球经济下行趋势，进一步抑制中国产品的外部需求。

图13：2018年全球绝大部分资产回报为负

（单位：％）

资料来源：华尔街见闻（2018），“93％的资产都在跌！2018年成为百余年最惨年份”，2018-12-22

注：2018年为截至12月20日

美元指数变动不居增加人民币汇率走势的不确定。2018年4月中旬起，美元指数反弹，得益于美国经济一枝独秀、美联储货币政策一骑绝尘，以及贸易争端和金融动荡导致的市场避险情绪增加。2019年，支持美元继续走强的主要因素有：美国经济虽然下行，但高于潜在经济增长水平，在诸多主要经济体中表现依然可圈可点；美联储加息节奏虽有可能放缓，但相比于欧洲日本退出量宽才刚刚起步，美联储货币政策依然领先；欧洲地区政治经济的不确定性较多，如民粹主义泛起、成员国财政预算超限、欧央行行长更替、英国脱欧进程未决等等；全球正处于政经关系大调整的深刻变化之中，地缘政治冲突风险加大。拖累美元的主要因素有：在经济同步下行的背景下，主要经济体货币政策分化收敛；美国财政赤字扩张推动的贸易赤字扩大，以及财政悬崖可能造成的市场冲击；出于强美元抑制经济增长的担心，美国政府已频频口头打压强美元和抨击美联储利率政策；美国政府逆全球化政策和滥用金融制裁手段，影响美元国际地位。如果美元转弱，对于人民币汇率企稳无疑具有积极作用；如果美元继续走强，则会给人民币汇率稳定造成显性的压力。

高波动性将是2019年全球金融市场的主旋律。如果更多发挥市场的决定作用，人民币汇率将会呈现宽幅震荡。但在有管理浮动情况下，未来人民币汇率走势有可能存在三种情形：一种是基准情形，即如果市场相信政府有意愿也有能力维持人民币汇率稳定，则市场不会主动攻击人民币，人民币汇率有望在水平区间内窄幅波动；一种是好的情形，即如果中国经济企稳、中美经贸关系改善、美元重新走弱，则人民币汇率稳定有基本面的支持，甚至不排除出现震荡升值；再一种是坏的情形，即如果中国经济继续下行、中美经贸关系恶化、美元继续走强，则人民币汇率稳定将面临考验。

05

深化汇率市场化改革待机而动

打开国门搞建设，是以开放促改革促发展的内在要求，也是应对外部环境变化的根本出路。汇率市场化是在扩大开放过程中防范化解金融风险，创新完善宏观调控的重要体制机制保障。十九大明确指出，深化汇率市场化改革是完善社会主义市场经济体制的重要内容。第五次全国金融工作会议更是将深化人民币汇率形成机制改革作为扩大金融对外开放的首要任务。

图14：境外在中国市场参与度提升蕴含着资本流动的波动性风险加大（单位：％）

数据来源：中国人民银行；中国证监会；中债估值中心；WIND；中国金融四十人论坛

2018年前7个月，在信守汇率政策和监管政策中性，央行基本退出常态干预情形下，境内外汇市场经受了汇率震荡加剧的考验，只是后期经济下行叠加贸易冲突对此形成了一定的干扰。有时候，改革不一定要高举高打，而是润物无声。实践再次证明，当前汇率双向波动、市场预期分化是可行也是有效的，有助于汇率调节作用发挥，国际收支自主平衡。年底召开的中央经济工作会议公告没有提及人民币汇率，表明这不是当前突出矛盾，显示了政府在心理关口之前对汇率问题的淡定和自信。从理论上讲，增加汇率弹性是吸收内外部冲击的稳定器，淡化处理汇率问题是实现大国崛起的“成人礼”。

图15：近年来汇率浮动成为俄罗斯和印度吸收内外部冲击的稳定器

资料来源：俄罗斯央行；印度储备银行；WIND；中国金融四十人论坛

注：2014年11月11日起，俄罗斯结束与美元和欧元一揽子的联系汇率机制，允许汇率自由浮动；印度从1993年起实施未事先宣布区间的有管理浮动汇率制度。

深化汇率市场化改革要把握时机、适时推进。中央经济工作会议在强调强化逆周期调节，稳定总需求的同时，明确要坚持供给侧结构性改革和继续打好三大攻坚战。鉴于中国经济韧性较强，而美国经济正在步入本轮周期尾声，出现前述第二种情形的可能性不能排除。如果出现“好的情形”，则有望给人民币汇率市场化打开一个时间窗口。当然，任何改革都意味着改变，改变就是不确定，就是风险。推进汇率改革需要在情景分析、压力测试的基础上拟定应对预案，有备无患。

深化汇率市场化改革要协调配套、整体推进。政府要在改进汇率调控方式的同时，还要从增加交易主体、丰富交易产品、放松交易限制等方面入手加快外汇市场发展，从减少对外汇收入与支出的行政管制入手理顺外汇供求关系。与此同时，还需要开展持续的市场教育。市场多大程度能够克服浮动恐惧，决定了人民币汇率市场化能够走多远。汇率浮动不等于必然贬值，而是有涨有跌的。汇率不论涨跌，都是有利有弊的，也不意味着资本必然内流或者外流，所以不是绝对的坏事情。顺应汇率弹性增加的趋势，市场主体还应该进一步增强风险中性、财务中性的意识，管理和控制好货币错配的敞口及风险。2018年人民币汇率双向宽幅震荡的经验说明，如果企业不管理汇率风险，就可能被侵蚀主业利润。而对比主要货币，现在人民币汇率的弹性依然是偏低的。

进入2019年，人民币汇率仍是各界焦点。 各大机构对于人民币的看法呈现分化，不乏机构预计汇率可能“破7”，但也有机构预计人民币将会升值。

回顾2018年，人民币汇率走势可谓惊心动魄，人民币对美元曾一度触及6.98。

2018年下半年起，各界对人民币“破7”担忧不断，离岸空头蠢蠢欲动。央行不断祭出预期管理工具，最终美元对人民币在6.8的水平，爆仓的空头也不在少数。

直到2018年12月，人民币的贬值预期降至全年低位。鉴于二十国集团（G20）领导人第十三次峰会所暂时达成的共识，离岸人民币对美元大涨近600点，“空头回补”导致人民币大涨。

截至2018年的最后一个交易日，美元对人民币收于6.87附近。

2019年1月3日，在岸人民币对美元夜盘收报6.8730元，较上一交易日夜盘跌110个基点。全天成交量缩水30.53亿美元至357.15亿美元。

来源：金融界网站

金融界网站1月14日讯 在岸人民币兑美元涨至6.7352，刷新2018年7月来高位，较上日夜盘收盘涨逾300点。

离岸人民币也升破6.74关口，日内涨约200点。

稍早时间，人民币兑美元中间价报6.7560元上调349个基点。人民币中间价刷新2018年7月下旬以来新高，创近半年新高。

人民币贬值压力缓解 后市或将双向波动

展望后市人民币汇率走势，中国银行纽约分行金融市场部负责人在接受记者采访时表示，目前中国经济正面临结构性调整，同时伴随各类宏观调控政策出台，短期内人民币汇率可能呈现双向波动态势。

2019年人民币汇率走势或将主要受中美经贸磋商进展、中国经济基本面和美欧等主要经济体情况等多重因素叠加影响，市场将在人民币汇率决定机制中发挥更大作用。

陈凯丰认为，去年人民币贬值压力较大，从现在的强劲反弹看，2019年人民币贬值压力会告一段落。

丹麦丹斯克银行分析师认为，人民币汇率走势已经发生反转，人民币贬值压力已经转变为适度升值的趋势。

观察人士普遍认为，随着中国改革开放进程不断深入、境内金融市场稳步开放以及人民币在国际货币体系地位日益提升，未来投资者持有人民币的意愿将进一步增强。

资料图。中新社记者 张云 摄

人民币汇率2018年贬值超5% 专家称全年走势呈现四大特点

中新社北京12月28日电 (夏宾)2017年全年人民币对美元升值约5.8%的涨势未能在今年延续，随着2018年最后一个交易日数据的公布，今年全年人民币对美元汇率的表现定格在贬值超5%。

28日上午，中国外汇交易中心公布人民币对美元汇率中间价为6.8632，创下12月6日以来最高值，较前一交易日上调了262个基点。尽管在收官之日以上涨结尾，但人民币对美元汇率中间价全年仍是走贬近5.1%。

当天下午的外汇市场上，在岸人民币对美元汇率官方收盘价报6.8658，续创12月4日以来新高，但2018年全年累计跌约3600个基点，跌幅近5.2%。

在招商证券首席宏观分析师谢亚轩看来，2018年人民币汇率走势有四个特点：一是2018年人民币汇率先强后弱，整体呈现双向波动的态势；二是2018年人民币汇率走低的速度快，一定程度上体现汇率弹性的提升；三是先升后降的走势在人民币有效汇率上体现得更为明显；四是经济主体的汇率预期相对稳定。

此前，中国人民银行货币政策委员会在12月召开2018年第四季度例会，会议提到要保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，在利率、汇率和国际收支等之间保持平衡。

兴业银行首席经济学家鲁政委认为，在12月美联储加息靴子落地后，如果基本面分化、中美关系和欧元区政治风险等无特殊变化，预计在春节前人民币对美元汇率将维持在现行震荡区间，同时加强市场化波动。

鲁政委还表示，2018年中央经济工作会议暗示2019年货币政策取向边际放松，这意味着利差压制之下人民币汇率升值方向或缺乏弹性。(完)