67美元

来源：格隆汇

机构：东兴证券

评级：强烈推荐

目标价：67美元

报告摘要：

“补贴”本质上是资源的投入。但是补贴并不是万能的，事实上补贴的结 果也是大相径庭。补贴有以下三重境界：

1、商业模型并未跑通；在此情况下，补贴只能带来一时的增长和虚假的繁 荣。一旦停止补贴，补贴带来的需求就会快速消退，公司糟糕的商业模型 会原形毕露。典型案例是借贷宝；

2、领先者壁垒太高难以攻破；虽然商业模型是成立的，但是领先者的壁垒 太高，后来者依靠补贴根本难以攻破。典型案例如“来往”当年进攻微信。

3、领先者的一路狂奔。领先者不断加大投入，拉大和竞争对手的差距，加 宽自己的护城河，获取了巨大的长期价值。典型案例是亚马逊。

我们对拼多多补贴的看法是：

1、拼多多的商业模型就是平台型电商，这种商业模型是完全成立并具有 极高的壁垒。淘宝天猫已经验证了这种商业模型的可行性和高壁垒。

2、拼多多采取了差异化的发展战略，重新定义了一条电商赛道：以客户 需求为先，提供最具性价比商品。拼多多在坚持差异化发展的前提下，投 入巨额补贴其实是在加速公司的发展，提高长期竞争力。

3、“百亿补贴”在现阶段具有重要价值，可以帮助拼多多向中高端市场的 进军。拼多多的经营性现金流为正，账面现金超过 400 亿元，足够支撑拼 多多“补贴”行为的继续进行。

公司盈利预测及投资评级：我们看好拼多多的差异化战略，预测2019、2020 年和 2021 年收入将分别达到 340 亿、555 亿和 766 亿，同比分别增长 159%、63%和 38%。可以参考 SaaS 公司采用市销率估值。按照 2020 年 底 10 倍 PS，给予公司 18个月目标价 67美元。维持“强烈推荐”评级。

风险提示：产品升级、竞争加剧、供应链改造不及预期的风险。

中石化经研院预计，2020年布伦特油价将保持中低位震荡，均价为57-67美元/桶；布伦特与WTI价差5.1美元/桶，布伦特与迪拜原油价差2.6美元/桶。

中石化经研院预计，2020年全球石油需求同比增长120万桶/日左右，低于2004年-2019年的平均增长水平（140万桶/日），全球市场潜在供应过剩量达到70万桶/日。

机构：东兴证券

评级：强烈推荐

目标价：67美元

报告摘要：

在“多、快、好、省”这四个方面中，拼多多本身的优势是“省”，我们本篇报告将尝试解答市场最为关注的问题，即拼多多商品为什么便宜，能不能继续便宜，还能不能更便宜。

1、“便宜”就是拼多多最重要的护城河，流量分发原则、补贴和扣点率低构筑比较优势。不考虑物流，商品的潜在利润=商品售价-（商家拿货的价格+做广告的费用+每单交易中被平台抽取的佣金-平台给予的补贴），拼多多的奥秘在于帮助商家大大降低做广告的费用和交易佣金，同时提供了更多的补贴，商家存在较大的让利空间可以打更低的折扣让利给消费者，而商家定价低又会有利于打造爆款产品实现薄利多销，增加总利润。

2、未来可以继续“便宜”，收入端的提升空间还很大。一方面，拼多多未来的广告推广模式和流量分配模式会延续；另一方面，我们认为市场关注度较高的高额补贴未来也可延续，“自身现金流充足+可转债融资”让拼多多对未来可持续的补贴更有底气。回看拼多多的盈利模式，主要赚取的是流量成本的差，未来收入端的提升空间还很大。而行业龙头都经历先野蛮生长再治理纠偏，现阶段估值应该考虑用户增长而非企业盈利。

3、依靠反向定制真正降低商品成本，让商品从更上游开始便宜。反向定制的含义是消费者需求对供应链的反向拉动，即将原本的研发、制造、生产和销售等流程，根据C端反馈的购买数据直接传递到生产制造端，再有针对性地将匹配C端需求的产品送到C端手中。第一，拼多多依靠反向定制可以压缩供应链环节，有望帮助商家省去渠道成本；第二，通过反向定制打造“白牌”商品，通过降低品牌溢价的形式降低成本。

4、公司盈利预测及投资评级：我们看好拼多多的差异化战略，预测2019、2020年和2021年收入将分别达到555亿、766亿和960亿，同比分别增长159%、63%和38%。可以参考SaaS公司采用市销率估值。按照2020年底10倍PS，给予公司18个月目标价67美元。维持“强烈推荐”评级。

风险提示：产品升级、竞争加剧、供应链改造不及预期的风险

时尚产业高管每日必读的早报及舆情

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01

Gap集团取消分拆Old Navy独立上市计划 股价大涨近4%

美国服饰集团Gap日前宣布放弃将旗下品牌Old Navy分拆为独立上市公司的计划，集团临时总裁兼首席执行官Robert Fisher表示，分拆需要极高的成本，而目前集团整体业绩疲软，限制了分拆后获得利润的能力。在截至去年11月2日的第三季度内，Old Navy同店销售额下跌4%，而上年同期为增长4%，Gap集团整体销售额也减少2.2%至40亿美元，利润大跌47%至1.4亿美元。

Gap集团还对管理层进行了重组，Banana Republic总裁兼首席执行官Mark Breitbard将负责Gap集团旗下除Old Navy外的其它品牌，Old Navy首席执行官Sonia Syngal继续担任原职位，执行副总裁兼首席财务官Teri List-Stoll负责领导财务、供应链和房地产相关事宜，Gap品牌总裁兼首席执行官Neil Fiske将离职。

值得关注的是，Gap集团似乎正在把重心放回到Gap品牌上，该品牌将与设计师品牌Telfar推出联名系列，届时会在Gap全球门店发售。设计师Telfar Clemens表示，双方或将建立长期可持续的合作关系。截至周四收盘，Gap集团股价大涨3.85%至18.61美元，市值约为69亿美元。延伸阅读：业绩持续低迷无起色，Gap集团CEO突然下台

02

爱马仕营销服务商艾德韦宣流血上市 股价暴跌20%

据时尚商业快讯，以服务奢侈品牌为主的跨媒体整合营销传播公司艾德韦宣集团周四正式登陆香港证券交易所，股价大跌20.3%至1.61港元，跌破此前公布的发行价2.02港元，目前市值约为12.88亿港元。

艾德韦宣成立于2013年11月22日，总部位于上海，是一家整合营销解决方案提供商，专注于在大中华区提供体验营销、数字营销与品牌推广及公共关系服务，并且专注于开拓体育与娱乐IP拓展领域，主要客户几乎全是一线奢侈品品牌，包括宝马、奔驰、Dior、蒂芙尼等，去年最大的客户是爱马仕，目前该集团取得订单的方式主要有投标和签订框架合同方式。

招股书披露，艾德韦宣大部分收入来自于体验营销，在过去的三个财政年度2016年、2017年、2018年和2019年上半年，艾德韦宣的营业收入分别为人民币3.62亿、4.92亿、6.84亿和2.73亿元，相应的净利润分别为人民币0.38亿、0.25亿、0.44亿和0.23亿元。延伸阅读：爱马仕等奢侈品的营销服务商流血上市，首日股价暴跌22%

03

Prada供应商九兴控股2019年收入下跌3.2%

在截至2019年12月31日的第四季度内，九兴控股收入同比大跌10.6%至3.454亿美元，全年收入则下跌3.2%至15.45亿美元，但得益于提高生产效率、将中国产能转移到东南亚以及改善产品组合和客户组合等措施，集团的利润率有所提升，2020年集团将继续把利润率增长列为优先于出货量增长的策略要点，同时加大对时尚以及休闲鞋履业务的投入。

04

六福集团第三季度港澳同店销售大跌27%

六福集团日前发布2020财年第三季度业绩报告，其零售业务同店销售大跌25%，黄金产品和珠宝首饰的整体同店销售分别大跌20%和32%。报告期内，六福集团在香港及澳门的同店销售大跌27%，在中国内地的同店销售也录得12%的下滑。在多品牌策略驱动下，六福集团于第三季度在中国内地净增加88间门店，还开设了39间“Goldstyle”店铺，并减少1间“金至尊”自营店，该集团目前在中国内地共有2020间店铺，在全球共有2097间店铺。

05

Signet珠宝假日销售高于预期 上调第四财季销售指引

全球最大钻石珠宝零售商Signet在截至1月4日的9周内同店销售额增长1.6%，主要受电商渠道增长的推动，该渠道销售额同比增长13.5%，抵消了实体店同店销售额下滑2%的影响。Signet旗下品牌James Allen同店销售额大涨26.9%，Piercing Pagoda同店销售额同比增长6.9%，Zales增长5.4%。由于假日期间业绩上涨，Signet将2020财年销售额指引上调0.1%至61亿美元，第四财季销售额指引提高1.1%至21.2亿美元。

06

Louis Vuitton将与NBA开展全新合作

法国奢侈品牌Louis Vuitton将与美国职业篮球联赛NBA开展合作，并于1月22日在巴黎蒙田大道的品牌旗舰店举办活动。值得关注的是，NBA常规赛将于1月24日首次在法国首都巴黎举办。此前Louis Vuitton曾与多个体育赛事合作，曾为美洲杯、FIFA世界杯、橄榄球世界杯和罗兰-加洛斯网球锦标赛制作奖杯盒，2019年还与知名游戏《英雄联盟》合作推出服饰系列。延伸阅读：深度 | LV x Supreme之后又一世纪联名？传Dior与Air Jordan将合作

07

爱马仕发布首个唇膏系列

自去年宣布将进军美妆领域后，法国奢侈品牌爱马仕日前推出了首个名为“Rouge Hermès”的唇膏系列，共有24种色号，取自品牌所拥有的7.5万种丝绸颜色和900种皮革色调，定价为67美元约合460元人民币1支。爱马仕表示，未来每半年就会推出一个新的化妆品品类，还计划发布一个新的护肤品系列。延伸阅读：深度 | 爱马仕将全面进军美妆市场，晚了吗？

08

Burberry将在上海举办2020秋冬系列时装秀

据时尚商业快讯，英国奢侈品牌Burberry在2020秋冬男女装系列秀后对外公布将于今年4月23日在上海重现这场大秀，还会推出部分只在中国发售的单品，这是创意总监Riccardo Tisci加入后Burberry首次在中国办秀，Riccardo Tisci认为上海是“全球最创新也最具启发意义的城市之一”，Burberry首席执行官Marco Gobbetti早前也表示中国已经成为品牌最重要的市场之一。延伸阅读：暂未有关闭香港门店计划，Burberry上半财年中国内地收入录得双位数增长

09

Louis Vuitton买下全球第二大天然钻石原石

据纽约时报最新消息，法国奢侈品牌Louis Vuitton买下了重达1758克拉的Sewelo钻石，该钻石于2019年4月在博茨瓦纳的Karowe矿被开采出来，是迄今为止人类开采出的第二大钻石原石，仅次于重达3106克拉的库利南钻石。

有评论认为，Louis Vuitton这一举动说明其母公司LVMH集团在以162亿美元收购美国珠宝品牌Tiffany后有意进一步主导高端珠宝市场。美国史密森学会宝石矿物策展人Jeffrey Post表示，购买巨型原钻将立刻给Louis Vuitton的珠宝业务带来可信度，但同时也面临很大风险。延伸阅读：深度 | “一颗永流传”的钻石不受欢迎了？

10

Nike破纪录“神鞋”将被禁止在比赛中穿着

据英国《泰晤士报》消息，Nike推出的Zoom Vaporfly NEXT%跑鞋因可能影响比赛公平将被国际田联禁止在比赛中穿着，不过之前穿着此鞋款创造的纪录不会受到影响，禁令开始的时间也还未确定。Zoom Vaporfly NEXT%鞋款是Nike2019年发售的路跑竞速专业鞋款，一经推出就频繁刷新各项长跑比赛的世界纪录，还帮助肯尼亚运动员基普乔格在去年10月成为人类历史上第一个全程马拉松跑进2小时的人，也因频繁破纪录陷入影响比赛公平的争议。

11

《VOGUE》新加坡版将于今年秋季重新推出

康泰纳仕集团将授权新加坡出版公司Indochine Media于今年秋季重新推出《VOGUE》新加坡版，这是继去年的香港版后《VOGUE》的第27个全球版本。康泰纳仕集团早在1994年就尝试推出新加坡版《VOGUE》，但创办三年后即宣告停刊，中国演员巩俐曾登上过该杂志封面。据悉，新的《VOGUE》新加坡版主要分为纸质版月刊和网站两种形式，所有内容都将以英文呈现。延伸阅读：深度 | Vogue杂志该如何“刮骨疗伤”？

12

美国12月零售销售录得近半年来最大增幅

据美国商务部周四发布的数据显示，12月零售商销售总额增长0.3%，与上个月修正后的增幅相当，较2018年12月增长了5.8%。除汽车经销商外，所有主要类别的销售均出现增长，剔除汽车的零售销售较前一个月增长了0.7%，为去年7月以来最大升幅，主要得益于假日季的购物热潮。延伸阅读：美国时尚零售一泻千里！Forever 21关350家Gap关230家

13

全球奢侈生活成本排名发布 香港、上海和东京名列前三

瑞士宝盛银行Julius Baer发布最新高端生活指数报告，对全球28个大城市的奢侈生活成本进行排名，香港、上海和东京名列前三，纽约位居第四，伦敦排在第七。亚洲是全球高端生活成本最贵的地区，除前三甲城市之外，新加坡和台北分列第5和第6位，曼谷位居11。

该指数是基于高净值个人购买的一篮子20种奢侈品和服务的价格，数据来自美洲、欧洲和亚洲28个主要城市的当地高端供应商，包括房地产、公务舱航班、汽车、钢琴、威士忌，女士手袋、律师费和激光眼科手术，以及其他项目和服务的价格。

14

primera芙莉美娜中国首家零售体验店登陆上海

来自韩国爱茉莉太平洋旗下的高端自然主义品牌primera芙莉美娜已于1月6日在上海开设了中国首家零售体验店，该旗舰店位于静安区南京西路商圈，店内设有3米长的长桌体验区，消费者可预约参与植物学家工坊艺术课，在产品陈列区则设置了智能互动屏，人们可一键查看小红书的热门评论和试用体验，店内还有专门设置的网红直播区，primera芙莉美娜将与各大主播共同为全网消费者提供沉浸式的直播体验。

15

小红书将关闭所有线下体验店

据时尚商业快讯援引消息人士透露，小红书已于近期关闭其在上海的线下体验店小红书之家，其中小红书于2018年6月10日在上海静安大悦城开的首家线下体验店小红书之家REDhome在今年元旦就已经撤店，位于上海中信泰富万达广场的第二家线下体验店在两个月前也已经关闭，小红书之家官方微博更是在2018年11月27日就已停止更新。

对此，小红书方面回应称线下门店是公司在新零售领域的实验性项目，经过一年多运营，大部分线下门店已经实现盈利，但开店数量和盈利规模本身不是小红书探索新零售业务的目的，而是希望多尝试能够搭建用户与品牌更高效、深度互动的新场景，此次关店是策略调整的一个环节。

推荐深度阅读

深度 | 周大福“割肉”香港市场

来源：FX168

【行情】亚马逊收盘上涨2.27%，报2049.67美元，市值达到10203.4亿美元，为首次收盘高于1万亿美元市值。

来源：汇通网

Nymex美原油期货主力日内涨幅达到8.00%，报27.67美元/桶

美东时间8月4日，百度开盘报价120.14美元，收盘于126.67美元，大涨5.08%。当日最高价为127.06美元，最低达120.14美元，成交量384.42万手，总市值为436.59亿美元。

百度上市地点是美国纽交所，股票代码为BIDU。当日道琼斯指数上涨0.62%，报26828.47点；纳斯达克指数上涨0.35%，报10941.17点。

以下是百度4日的股价走势图：

（数据来源：laohu8）

美股研究社3月25日消息，贝伦伯格银行宣布：将动视暴雪目标价从55美元升至67美元，评级从持有升至买入。

据美股研究社观察显示，至美东时间3月24日美股收盘，动视暴雪股价下跌3.61%，报54.430美元。#美股那些事#

现货白银暴涨4%，现报23.67美元/盎司。

来源: 同花顺金融研究中心

来源：金融界网站

京东(美股JD)发布2020年一季报之后，市场信心大为提振，公司股价在随后2个交易日涨幅超过13%，5月18日美股开盘后不就京东股价即突破800亿美元大关，截至当日收盘时，京东股价报收于55.53美元。

根据京东此前发布2020年第一季度业绩，尽管受到疫情影响，但是还是实现了净收入1462亿元，同比增长20.7%。基于疫情期间京东持续不间断的运营，也推动活跃购买用户数的大幅增长，截至2020年3月31日，京东过去12个月的活跃购买用户数为3.874亿，较去年同期增长24.8%，这一增速较上一季度的18.6%再次提速，同时，在一季度相对淡季的行业背景下大幅新增了超过2500万活跃购买用户，这也创下公司在淡季用户增长的新高。

“京东仍然是我们的首选之一，因为疫情期间用户购买行为的变化，推动了线上成交额的强劲增长，而京东不断增长的规模加上严格的成本控制，正推动利润率的持续增长。”瑞银证券分析师在其研究报告中认为，在第一季度，京东的电子产品和超市品类增长良好，随着第二季度到来，各个品牌参加618购物节的热情空前高涨，家电和其他品类的一些被压抑的消费需求也将有所改善。

在报告中，瑞银证券继续维持京东的买入评级，并将目标价从53美元上调至67美元。